高位震荡晃晕投资者

　　□本报记者 孔维纯

　　大盘最近一周的高位缩量调整，让人摸不着头脑。尽管指数一天天慢慢上涨，但很多投资者手里的股票基本上都原地踏步。买还是不买？买什么呢？投资者实在很迷茫。进退两难之下，很多人只好选择轻仓观望。

　　投资者进退两难

　　去年5月才入场的小王最近由股市“积极分子”变成了“迟钝派”。小王入场的时机比较好，加上投资风格比较激进，一直获益不菲。他把股市当成了“提款机”，这个月拿两千，下个月拿三千，刚好冲抵一部分房贷。5月份，小王工作不太稳定，索性变现了一半的股票，以备还贷之需。没想到，刚好成功地躲过了“5·30”一劫。

　　暗自庆幸之余，小王也心生后怕，做股票不敢再像以前那么“猛”了。半仓操作、不轻举妄动成了他的风格。“以前赚钱基本都是靠题材股，现在题材股跌惨了，真是一夜回到解放前，不敢买了。要是买蓝筹呢，又怕题材股跌到位以后，刚好轮到蓝筹股补跌，割肉卖了再被套，那可是两边挨耳光了。”

　　和小王类似的还有老股民赵阿姨。赵阿姨股龄已经超过10年了。问她最近股票做得怎么样，她说“套住了”。其实，从较长期来看，赵阿姨的股市投资是获利的。当初她放在股市里的钱是21.3万元，到了2005年市场最低迷时，变成了4万元；到了今年5月30日，变成了42.43万元。不过，后来赵阿姨换股没有换好，在中金岭南上套住了。“幸好5月份拿了20万出来派别的用场，否则套得还要厉害。”

　　和赵阿姨同在一个营业部的小赵阿姨就属于“套得还要厉害”的情况，从5月30日到7月4日，她的股票资产缩水了25%。“6月里头我割肉退出了中信银行(601998)，现在是三分之二仓位，接下来打算再调低一点，手里放一半现金。”

　　两位赵阿姨因为资历比较老，还帮营业部的其他散户代管了一些账户。“五六月份开户的，买了就套，现在的形势不能做股票。”小赵阿姨总结道。

　　6月份的缩量调整确实让人备受煎熬。很多个人投资者还是抱着大盘继续涨、钱继续赚的希望，但同时也不得不承认，钱是越来越难赚了。市场是在温水煮青蛙，还是蓄势上扬？投资者已经看不懂了，进退两难之下，只能半仓观望。

　　也有人果断减仓。一位做私募基金的朋友说，他们保持百分之二三十的股票仓位已经快一个季度了。而从公募基金近期的净值表现看，股票型基金总体上仓位依然较高。

　　谁在高位站岗？

　　申银万国策略分析师陈李日前的分析报告显示出这样一组数据。5月30日所在的一个交易周，呈现净买入的投资者只有两类，一是户均股票/现金总额低于10万元的散户，他们净买入合计约2900亿元；二是证券投资基金，净买入合计约800亿元。

　　除此之外，几乎所有类型的机构和自然人群体都呈现了净卖出：全国社保基金净卖出4亿元，QFII净卖出28亿元，保险公司净卖出4亿元，证券公司净卖出39亿元，一般机构净卖出224亿元。散户中，500万元以上散户净卖出603亿元，100-500万元散户净卖出1003亿元，50-100万元散户净卖出620亿元，10-50万元散户净卖出1227亿元。

　　陈李的结论是，在短期的市场高点位置，只有两类人在买入——“不得不买的人”和“最不富裕的人”。公募基金不得不买，有发行申购就必须买入股票；而散户中，只有最小的散户还在买，资金规模稍大的散户(10万元以上)都是净卖出。只有“不得不买的人”和“最不富裕的人”在买，根据陈李对交易数据的跟踪，这种现象已经持续了一段相当长的时间。

　　5月30日市场调整开始后，小散户和基金无疑成了山冈上的哨兵。

　　陈李表示，储蓄对居民的吸引力持续下降，证券在居民家庭金融资产所占比例还将继续上升，流动性的存量依然充沛。但是，流量已经枯竭。只有两类人在买，这是一个危险的信号。虽然居民储蓄离开银行系统进入证券市场的趋势还将持续，但短期内进场资金速度肯定放缓，A股市场短期流动性不再充沛。

　　资金的缺口

　　“‘5·30’之后，我们这里的开户数明显少了，6月上旬那几天，可以说是一天比一天少。”上海浦东东方路上的一家证券营业部客户经理告诉记者。

　　“能进来的钱基本都进来了。用西方的说法，最傻的傻瓜都入市了，别再期待后面还有很多更傻的。”一位宏观分析师如是说。

　　在估值相对偏高的背景下，资金供给需求情况将是决定市场走势的重要因素。假如交易型流动性不再充裕，市场资金需求强烈就不是好消息了。

　　东吴基金近日公布的下半年投资策略报告中提到，下半年A股市场资金需求将达到14600亿元。

　　按照今年6月20日的价格数据计算，今年下半年大小非解禁规模约为4900亿元，首发、定向增发、以及大股东增持解禁规模为3350亿元。根据上市公司披露信息，目前上市公司拟以公募方式进行增发的有35家，合计拟融资额为1000亿元左右。从海外上市公司拟发行A股公开信息统计来看，海归发行A股规模初步有1900亿元。另外，假定国内还有1000亿新股IPO。

　　5月30日财政部公布印花税率从0.1%上调到0.3%，加上手续费及其他费用，双边交易成本基本达到1%，按照每天2000亿的交易量，下半年按120个交易日计算，下半年交易成本将要耗尽2400亿资金。

　　汇总以上，下半年A股市场资金需求将达到14600亿元。

　　东吴基金的报告称，红筹股将陆续回归、大范围调低出口退税率、允许券商和基金申请QDII资格、人大常委会审议财政部发行人民币特别国债购买外汇，这些看似不相关的政策，最终都指向了同一个目标，收紧流动性。下半年市场资金需求很大，但市场资金供给却偏紧。

　　不过，也有投资人士表示，不能静态地看待流动性。“有些时候暂时离场的钱会回来，比如‘海归’A股低价发行的时候。”

　　变泡沫为“泡芙”

　　申银万国陈李认为，资金紧张、管理层态度，只是影响短期市场的因素。业绩，以及由企业盈利带来的长期牛市信心，才是决定市场的最关键因素。综合而言，企业盈利状况仍然乐观。截至7月5日，根据市场一致预期(WIND数据)，沪深300指数2007年市盈率是28倍，2008年市盈率是22倍。在企业盈利预期不发生明显改变的情况下，不论流动性氛围如何，上证综指在3400-3500点，沪深300指数在3100-3200点区间，将是有吸引力的投资区间，其对应的2007市盈率为26倍，2008市盈率为20倍。

　　潮水退去，也是泡沫破裂的过程。当前的A股市场有多大泡沫，可能只有事后才能界定。适量的泡沫是有益的，例如“财富效应”可以进一步刺激消费和投资快速增长，促使经济资源向上市公司集聚；而上市公司盈余增长伴随的分配能力的提高，又会反哺资本市场。不过，泡沫毕竟不可持久，一旦泡沫破裂，必然给实体经济和它的投资人带来损害。如何对待它？多位投资人士认为，对于管理层，“挤泡沫”不如“做实泡沫”，让空洞的泡沫变成实在的“泡芙”食品；对于个人投资者，要学会识别泡沫并且远离它。

　　东吴基金策略报告提出，股市泡沫管理的最高境界并非刺破泡沫，而是做实泡沫。做实泡沫通常有三种途径。一是保护并且鼓励合规的投机行为，保持并且提高市场的流动性；二是通过降低企业税负等措施来提高股票等资产的内在价值；三是加快资产证券化，例如鼓励有条件的上市公司通过资产注入的方式实现整体上市，培养更多的“沪东重机”。

　　散户如何增强抗风险的能力？一种方法是资金机构化，购买机构

　　不止一位基金经理表达过“散户做投资比我们容易”的想法。在他们看来，散户投资不要求持股分散度，不要求行业均衡配置，不受股票池的限制，更不需迫于排名压力选时操作，只要自己找到一到几家透明、放心的好公司，买入持有、定期跟踪就可以了。长期看下来，这样做的投资收益可能相当可观。