特别关注：国际国内资金反向流动

　　⊙刘勘

　　在发行1.55亿特别国债用于购买2000亿美元的外汇储备，成立国家外汇投资公司，以及《合格境内机构投资者境外证券投资管理办法》近日实施的同时，股票市场也震荡下跌，成交量大幅度萎缩，投资者观望气氛增浓，这些新措施究竟对当前资本市场带来多大影响，值得厘清，便于今后投资策略的选择。

　　我们经常说要学习和借鉴成功资本市场的经验，总体上无非是两条，第一条，让本土优秀成长型企业，尤其是国民经济骨干企业，在本土证券交易所上市流通交易，同时设法吸引其他国家或地区的优秀成长型企业，来本土证券交易所上市流通交易；第二条，让本土资金留在本土资本市场上，同时创造条件（如股票交易免税）吸引其他国家和地区资金流向本土资本市场。世界上成功的有影响的资本市场，像伦敦、纽约、法兰克福、东京、新加坡等，无不是这样。

　　在我们发展资本市场的过程中，现在香港交易所上市的H股超过370只，红筹股超过90只，新加坡上市的S股（称为龙筹股）119只，在纽约和伦敦上市的N股和L股，以及在东京上市的T股，近期似乎也在急起直追，积极招揽国内企业去他们那里上市。那么我国发展资本市场为什么不能像它们那样，趁当前流动性偏多之际，吸引其他国家和地区优秀成长型企业，到中国

股票交易所上市，扩大股票供给，从而起着A股市场做实“泡沫”的作用。因此有必要首先让H股和红筹股加快回归A股市场，加大国民经济骨干优秀成长企业股票供给量，一方面有做实“泡沫”的作用，另一方面促进做强做大资本市场。这总比发行特别国债置换2000亿美元外汇储备，组建“中国投资有限公司”和通过QDII，把国内肥水（资金）引流到海外资本市场的田里要好。

　　特别国债发行置换，虽然能够代替部分央票对冲流动性，使央行调节和控制货币发行和流动性管理，变被动为主动，缓解

人民币升值压力。可是特别国债发行是长期债券，估计为10年期，目前10年国债收益率为4.4%，特别国债发行可能令市场收益率上行至约5%，人民币升值年平均5%，美元利率为5.25%，则其超额

汇率损失（国债利率+人民币升值幅度-美元利率）为4.75%。损失部分可能还是由财政损益基金补平。从根本上讲，发行特别国债是向老百姓借钱，财政损益基金补平也是老百姓纳税的钱。

　　通过发行特别国债和QDII吸收国内流动性，然后将其投资于海外，只要人民币升值预期存在，汇率风险就难以避免，而且随着人民币升值步伐加快或加大，汇率风险也跟随加快或加大。全球过剩资本基本瞄准中国资产或资本的这个“价值洼地”，妄图用各种手段、渠道、方法涌进洼地，在目前我国投资回报率高于海外投资回报率情况下，国内资金以特别国债和QDII流出洼地，这种国际与国内资金的反向流动，岂不是拱手相让“价值洼地”吗？高成本的特别国债置换的2000亿美元的外汇储备，外国投资和投机者获得的人民币，又反向流入国内资产或资本市场，如黑石集团在获得30亿美元投资后，欲入股蓝星公司股份就是例证。倘若国际资本渗透中国资本市场力度和占有市场份额加大，而特别国债和QDII流出的资金，在汇率风险和投资风险双重影响下，可能会最终使高成本的特别国债付出高代价，通过这种模式建立起来的外汇储备保值战略难以有效实施，与此同时，还给我国资本市场能否持续稳定健康发展埋下一定隐患，这是非常值得市场各方人士高度关注，并从战略上认真考量的。（作者单位：华林证券）