下半年股市格局展望：慢牛格局已经基本形成

　　金岩石

　　“五卅”之后，股市开始缩量整理，一个月的走势做出了一个“双头双底”的技术图形。悲观者看沪指4300－4100点是“双头”，调侃牛派“下坡走好”；乐观者反看3400－3700点是“双底”，呼吁各家逢低建仓。尽管有许多人反对预测点位，其实人在场内，心不由己，要做到“心中有数”，不看点位多少有些自欺欺人，点位预估就好比推荐股票的目标价和经济预测的成长率一样。

　　投资人对股市心存“敬畏”，但由于中国股市的政策市“胎记”，投资人对市场的敬畏也就必然延伸到对政府政策的敬畏，这就不难理解“五卅”之后的市场心理了。如果把K线图比喻为投资人的“心电图”，图形背后就有市场投资心理的波动，图形中“双头双底”的背后就有两只“手”，其一是市场那只“看不见的手”，其二则是政府那只“看得见的手”。中国股市从原来几乎完全由政策这一只手翻云覆雨，发展到今天的两“手”并举，这是比大牛市还有意义的市场机制变化。

　　行为金融学研究市场投资心理的“锚定效应”，发现在某个点位会使大家不约而同地停住脚步，重估风险，市场由于意见分歧而开始盘整。股市在盘整阶段方向不明，热点散乱，交投清淡。从这个角度看当前股市，可以说沪指4300点是一个由政策取向的变化而形成的市场“锚定”。短线投资机构如果认同这个“锚定”，本能的选择有二：一是淡出股市；二是高抛低吸。前者带来交易量的下降，后者是一种“做市”行为，也就是在接近“锚定”时大量抛售，从而制造短期的上升空间和交易机会。

　　行为金融研究市场行为，把投资风格分为两大类：一类是价值发现者，寻找严重低估的价值“洼地”，长期持有，最时髦的词叫阿尔法（α）投资；另一类是套利交易者，寻找价格波动的套利机会。最典型的就是当年的长期资本管理公司，也被称为贝塔（β）交易。在股市的盘整阶段，价值发现者会停止交易，转为消极持有或淡出股市。套利交易者却不会，他们会在“锚地”确认后开始“做市”，高抛低吸创造交易，但前提是要确认市场趋势不会产生突发性的变化，所以特别关注股市盘整是否会“快牛转慢熊”。在套利交易者占主导的市场上，投资人的趋势判断是“快牛转慢牛”。

　　所以，下半年股市判断的真正分歧在于：是快牛转慢牛,还是快牛转慢熊？前者是趋势不变的盘整，后者则为市场转向的前奏。在我看来，下半年在政策“锚定”4300点的前提下，慢牛格局已经基本形成。股市的上升趋势之所以不变，原因在于市场和政府两个“上帝”都支持牛市。从政策取向看，

股权分置改革尚未完成，大牛市已经使国有上市公司的账面盈利高达8万多亿，几乎等于财政部自1949年以来的全部账面国有资产净值，所以国家不能置身事外。从市场基础看，国民经济在高速成长，上市公司的盈利水平和治理水平在提高，人民币在加速升值......股市作为经济的“晴雨表”，应该不会再逆势而动了。所以，慢牛在两个“上帝”面前祈祷，股市在4000点上下翻腾。

　　除

股票的交易量下降之外，慢牛格局的形成还有以下数据支持：

　　第一，开户数的增长已经大幅下降。参考过去两年的新增开户数，可以大致判断在熊市之中是每周2万余户（2005年），牛市起步是每周6万余户（2006年），前一段每日30万户的“疯狂”肯定不会持久，预计新增开户还会有所下降。

　　第二，网上交易量的市场占比大幅上升。股价形成的基础是信息，网上交易的占比代表股民的质量，也说明股民决策时所掌握的信息流量。虽然市场的信息不对称是客观存在，网上的虚假信息也难以避免，但是网上交易占比超过50%的动态变化能够说明投资决策的平均水平在提高。

　　第三，新开户的起始投资金额也在大幅下降。今年3月至5月，新户的平均开户资金呈递减趋势，从户均11.9万下跌到2.5万。这个数字可以有两种解读，其一是“全民炒股”，万把块钱的“小散”也进来了，其二是“娱乐投资”，谁都可以投些小钱“玩一玩”。从居民储蓄的存量变化看，我比较倾向于后一种解读，说明新入市的投资者在“试投练手”，这其实是一种主动的投资者教育。

　　第四，更多的股民在“五卅”后选择转为基金投资。这将强化投资机构的投资力量，有利于股市的长期稳定和健康发展。

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