短期调整信号显现

　　⊙上海证券研发中心 彭蕴亮

　　近期大盘出现调整，周三尾盘还出现快速跳水。从一定程度上来看，出口退税调整将间接降低部分行业乃至整个A股上市公司的毛利水平，是大盘短期调整的一个明确信号。但牛市并不会就此结束，虽然大盘跌破4000点整数关口的概率较大，但如果未来一段时间内接近3800点，将是一次加仓的良机。

　　退税调整引发短期回落

　　从全球角度来看，由于国际产业转移，使得大量的制造业产能向我国转移，在扩大出口的同时，也使得我国在世界上具备了很强的价格优势。而出口退税调整将间接影响部分出口产品的价格，进而间接降低部分行业乃至整个A股上市公司的毛利水平，大盘后期进入震荡区间在情理之中。

　　从上市公司财务报表的角度出发，由于退税额计算基数为出口额，退税额下降部分在报表中体现为营业利润的减少，对多数行业上市公司的报表利润存在一定程度的影响，其中最为典型的当属纺织行业。而2006 年

纺织品服装出口总额中，一般贸易与加工贸易的比例为72：28。因此退税率降低1 个百分点，全年纺织行业全行业减少营业行业利润下降4.6％左右。

　　以上仅仅是纺织行业的例子，由于我国钢铁、有色金属、化工、医药等多个行业都存在出口退税调整的问题，我们对未来上市公司的业绩预期不可过高。实际上，由于我国大宗商品出口价格比国际市场同类产品低10%以上，医药等具有明显成本优势的行业甚至低80%以上，所以调整几个百分点的出口退税无法对行业和整体上市公司业绩构成大的长期影响，但必然在市场当中造成一定的短期震荡，由此引发的震荡不可避免，可以说是大盘短期调整的一个明显信号。

　　缩量左右未来走势

　　除了出口退税调整外，周三大盘在调整中出现了明显的缩量，显示流动性在持续收缩之中，这对于中国经济以及A股大盘的长期走势无疑是一件好事，但由此引发的消息面忧虑将继续影响大盘的短期走向。

　　从美国、日本等发达国家的经验来看，流动性过剩的主要表现就是，货币量过度增加，资本市场热钱泛滥，利率低企和股市大幅上涨。因此，加息、大幅缩小中长期贷款利差等金融工具的应用预期引发市场“周期性忧虑”，也是导致一段时间内大盘调整的主要因素之一。仔细分析今年以来各月的信贷结构，对个人的贷款增长领先于其他贷款，其占社会总贷款的比例不断提高，可能影射了部分资金用信贷方式进入股市，因而也蕴含了一定的风险。所以，短期大盘的调整是非常及时，也是非常必要的。同时，从缩减流动性措施实施的连续性来看，未来不排除应用新型金融措施来缩减流动性的可能性，也为后期大盘出现调整埋下了伏笔。

　　3800点附近是加仓良机

　　由于加息等措施市场早有预期，退税调整的因素对大盘的影响将在近一段时间内体现出来，大盘跌破4000点整数关口的概率较大。但我们倾向于本次调整的性质为短期调整，在调整到位后依然能够持续走强，且调整到位后大盘的预期涨幅应该在20%以上。因此我们认为，如果大盘跌到3800点附近，将是一次加仓良机。

　　首先，蓝筹股将成为调整到位后的稳健选择。在牛市的狂热气氛下，题材、概念股盛行是市场发展的必然过程，但浮华的背后孕育着不可预见的风险。大盘的每一次风险释放都是在洗涤浮华，也是在洗涤我们的投资机会。要想通过

股票投资获得财富效应，必须尊重投资价值，只有分享企业的成长才能够最终实现财富的积累。与此同时，震荡整理的市场环境，将进一步深化价值投资的基本理念，伴随着A股规模的进一步扩张，蓝筹公司将成为调整到位后的稳健投资工具。

　　其次，对于没有业绩的概念型公司，应该适当规避其投资风险。目前，很多基本面不佳的股票，因为种种原因股价涨得很高，其估值远远偏离了合理价值，风险较大。从目前的估值水平来看，以2007年业绩计算，大盘蓝筹股的市盈率平均在30多倍，业绩相对较差的公司PE在50倍以上，甚至超过80倍，处于相对较高的水平，防范风险无疑是非常重要的。

　　第三，牛市并没有结束，只要中国经济不出现过度超出普遍预期的变化，调整后大盘将继续走高。目前中长期上升趋势依然良好，但短期上涨趋势已经开始趋缓，已有短线趋弱的迹象，我们目前应该站在长期牛市当中的相对高点，但并不是绝对高点，对于优质公司，还是应该坚持持有的策略。

　　最后，尽管未来可能出现一定幅度调整，但相对的高业绩基数和良好成长性，为大盘提供了良好的安全边际。结合资金面的情况我们认为，3800点附近应该具有较强的支撑力，并且将成为一个阶段性的低点。出口退税带来的企业毛利变化只能在短期内发挥作用，并未伤及A 股牛市的根基。因此，如果能跌到该点位附近，应该构建进攻型投资组合，为新一轮上攻作好准备，未雨绸缪。