不可预期是投机主导股市的重要原因

　　时寒冰

　　如果股市本身是可预期的，投资就会取代投机成为市场的主导；如果股市是不可预期的，就会引发短期行为，投机就会成为市场的主宰，而这正是我国股市的一大致命问题：市场的不可预期性造成了投机的活跃。

　　有关部门将印花税从1％。调整为3％。，引发了一场空前的暴跌。原本为了挤压泡沫，减少股市风险的措施，却成了引发股市连续跌停的导火索。为什么？我认为根本原因在于投资者对股市未来、对今后的投资收益变得越发不可预期。

　　首先，印花税提高到0.3%之后，依据现在的成交量，几乎相当于甚至超过所有上市公司的利润总和都被抽走，如果加上券商的佣金，从理论上来看，一个账户在满仓操作不亏不赚的情况下，来回交易一百余次资金即化为零。交易成本的增加使得投资者对未来盈利的预期大大降低。其次，印花税提高表现出来的管理层对股市的态度，让投资者普遍担心更强有力的调控手段可能接踵而至，市场中弥漫着忧虑和不安气氛，不可预期性加大。

　　需要强调的是，目前股市的不可预期性并不来源于实体经济，我国经济的增长是高速而且平稳的。股市的不可预期性也不源于决策层为我国

资本市场确立的发展目标，“大力发展资本市场”的定位明确而直观。真正的不可预期源于市场之外而又能够对市场产生重大影响的力量。比如，投资者不可预知的股市调控政策等，这一调控本身的不确定性会反过来激发人们的短期投机行为，加重投机气氛。我国股市至今未能走出这种困局。

　　此次的印花税提高很大程度上源于有关部门对股指快速上涨的担忧，这成为出台干预措施的依据和参照。但是，这个依据和参照本身是否就科学合理？如果它本身就是错的呢？

中国经济连续20多年保持高速发展，股指继续在两千点以内徘徊是健康还是一种压抑和扭曲？而且，谁能取代市场给出一个标准，衡量股指涨到何种地步才算合理？这种标准由管理层单方面决定而排除投资者的博弈是否合理？

　　应该认识到，我国此前一段时间股指的快速上涨是有许多因素提供强有力支持的。并且，随着全球资产证券化进程的加快，实体经济健康状况良好国家的

股票指数涨速越来越快已成为世界性趋势，并不能成为调控股市的充分理由。

　　以美国为例，道·琼斯指数从1995年2月到今年6月1日创下13692点的历史新高，12年间上涨了整整9600多点，是1906年到1995年近90年间涨幅的两倍还多。面对股市如虹的涨势，就连时任美联储主席的格林斯潘也曾一度感到不安，连续数次发出“非理性繁荣”的警告。1998年7月，格林斯潘威胁要采取干预措施，尽管最终并未采取实际行动，但由于这种态度使市场突然变得不可预期，美国股市暴跌，短短半个月时间从9300多点下跌到7500多点，格林斯潘不得不通过印制钞票和降低利率的方式，来增加货币供应量，修补自己此前的失误。

　　当格林斯潘认识到人为干预对资本市场的危害，开始变得小心翼翼，强调市场自身的调节功能，使投资者不必担心来自于市场之外的不确定性风险，而对股市未来回报的可预期性加强，美国股市继续稳健发展，成为保持美国消费持续强劲的一个重要推动力量。

　　纵观资本市场的发展历史，任何一个国家的资本市场要健康可持续发展，都须能够给投资者一个相对可以预期的收益。这种预期使得投资而不是投机占据上风，推动市场健康发展。倘若这种投资收益是无法预期的，充满了变数，那么，投机而不是投资就会成为市场的主流，市场很容易暴涨暴跌。

　　美国华尔街现在流行一句名言：“如果有一个稳定的现金流，就将它证券化。”资产证券化是一种全球性大趋势，它要求人们以宽容的胸襟迎接这个时代的到来。今年2月，格林斯潘对中国股市提出建议：中国股市的如虹涨势应该顺其发展，政府不要过多干预，应该放手让市场按其自身轨道发展。

　　政府的归政府，市场的归市场。走出政策市，广大股民对投资的收益才变得可以预期，中国股市才能健康向前发展。

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