陕解放A 低估区域百货龙头

　　

国泰君安证券研究所刘冰徐晓芳

　　按现金流贴现（DCF）估值法计算，陕解放A（000516）合理静态估值应在8.02元；如果以相对估值法计算，预计公司2006、2007年每股收益分别为0.30、0.39元，可以给予25倍市盈率。综合绝对估值与相对估值，我们给予公司7.5元的目标价，建议“增持”。

　　

零售业务仍为主导。从2005年底开始，公司开元商城进行了大规模调整：改装了原有的五层、六层、七层，新增经营面积近1.3万平米；进行了大规模的品牌结构调整，从原来经营大众品牌，开始向中高档时尚百货转变。我们预测，开元商城2006年能够对公司销售额贡献18.82亿元，产生净利润约6000万元。未来三年，开元商城将以内生增长为主，2007、2008年销售额保持10%的增速，净利润保持年均20－30%的增速。

　　此外，为了能够做大做强零售主业，公司积极探索百货连锁发展模式，正在实施的项目有西稍门商城项目。目前，该项目土地已经取得，完成了初步规划，预计2006年第四季度正式启动，于2009年第二季度建成投入运营。

　　能源行业潜力较大。公司自2005年底以来，收购了两个大型能源项目，包括煤炭开采项目和板岩开采业。公司在2005年12月10日投资参股了陕西横山县天云煤矿，预计2007年此项目能进入盈利期。此外，公司在2006年8月23日受让了天竣能源75%的股权，该项目拥有较大优质资源价值。

　　公司属于优质的区域性商业龙头。经过2005年底到2006年初的改装，公司经营绩效将会有所提高，在毛利率方面也会有所增长。而在开元商城自2001年开始投入全面运营的5年中，公司已经拥有一批成熟的管理团队，为“开元百货”这一品牌的拓展奠定了良好基础。公司现正处于转型阶段，百货业务内生增长潜力较大，预计未来将面临更大发展机遇。

　　每股重估价值在17.95元。公司子公司西安开元商城有限公司拥有的商业物业为开元商城，位于西安市黄金地段。西安市区以钟楼为中心，四条大街向四个方向辐射，开元商城位于钟楼东南角，交通方便，不仅能够吸引当地消费者，而且游客流量较多。如果以

商业地产重估价值来计算，重估价值在20亿元。

　　同时，公司投资参股了一系列项目，如西安市

商业银行、陕西汇华典当行有限责任公司等。其中，西安海天天线科技股份有限公司已在香港上市；而对于所持西安市商业银行的股权，公司计划溢价10%以上转让。

　　通过计算，我们得出公司重估资产价值在33.18亿元，剔除公司负债6.58亿元，折合每股重估价值约为17.95元。

　　盈利预测综合值一览2003Ａ2004Ａ2005Ａ2006Ｅ2007Ｅ2008Ｅ

　　主营业务收入（百万元）1，346．931，509．101，626．711，888．002，088．002，338．00

　　增长率（％）19．2512．047．7916．0610．5911．97

　　净利润（百万元）41．7129．9738．2644．7251．2260．22

　　增长率（％）14．65－28．1527．6616．8814．5317．57

　　每股收益0．320．230．290．30190．34570．4065

　　市盈率20．1628．0422．2421．3618．6615．87

　　ＰＥＧ1．38－10．81．271．280．9

　　△图表数据来源：Wind资讯