通胀通缩均不太可能

　　国信证券 林松立

　　国家统计局11日公布，8月份居民消费价格总水平比去年同月上涨1.3%，CPI小幅回升。一边是流动性过剩导致信贷反弹，一边是国内物价指数持续低迷。面对经济中同时出现的这两种现象，宏观经济如何调控？是防通胀还是防通缩？笔者认为，这两种情况都不太可能出现。

　　担心通货膨胀的主要原因是货币投放因外汇占款投放过多造成流动性过剩；其次是几乎所有的资源和能源的价格都在上涨。

　　M2的连续高速增长，造成信贷增速过快，市场流动性非常充足。一般而言，货币投放过多最终会体现在价格的上涨。但是从2005年初到现在，物价指数并没有如担心的那样持续上扬，反而持续在低位徘徊，出现目前高增长低通胀的局面。

　　分析其原因，我们认为，在商品紧缺的情况下，货币投放过多会立即反应在物价上，但是在目前600多种商品大约70%左右的商品处于供大于求的状态下，货币过多投放很难体现在物价上涨上。但从长期来看，我们认为货币投放过多必然会造成通货膨胀。

　　担心通货紧缩的压力主要在于目前的部分行业产能过剩，以及今年上半年投资过快会给这些行业带来更大的产能过剩压力。

　　从CPI的运行态势来看，这种担心不无必要。虽然M2近18个月都处于高速增长中，货币投放明显较快，市场亦积累了太多的货币，但是CPI却一直徘徊在低位，尤其是扣除了食品因素后，CPI的低位运行更加令人担心。

　　通缩的压力除了在于产能过剩造成的影响，还来自于外围经济体，其进入加息周期可能导致经济增长放缓，从而影响到中国的经济增长。

　　首先，部分行业的产能过剩确实存在，但是我们认为在上半年的紧缩性货币政策的控制下，特别是发改委的行政调控下，产能过剩的行业很快就会得到一定的抑制。而且更为关键的是，产品的供求总是处于动态过程中，平衡是相对的，不平衡是绝对的。需求的增长引起供应短缺，而投资的增长又使供应超过需求，导致产能过剩；然后经过优存劣汰，进入新一轮的短缺、有余和过剩。这是市场经济的常态，并不存在永远的产能过剩。

　　其次，2006 年为“

十一五”开端第一年，政策整体取向上主要是当局担心过分依赖外需增长不可持续，故从“十一五”开始着力实行有助于促进内需增长的政策，消费的增长将有助于CPI的进一步下滑。虽然目前效果不佳，但是最终的转变是必然的。

　　再次，资源品、公共服务产品价格提价也将有助于CPI的温和上扬。在我国经济中，几乎所有的生产要素的价格，包括土地、水、工资、利率、

汇率以及

能源等等，都大小不等地受到人为的压低。政府亦考虑到在目前CPI处于低位的情况下逐渐释放这些人为的价格压制，从而有助于CPI的温和回升。同时，粮食的供求关系已趋于改善，大幅上扬或下降的可能性都很小，粮食价格的稳定有助于整个CPI趋于平和。

　　从上面分析，我们认为近期经济通胀通缩的可能性都不大。尽管消费物价指数同比依然维持在低位，但货币供给量增速持续高于17%，最终必然部分反映到消费者物价指数上。下半年流动性过剩的局面仍然很难改善，宽货币的局面对消费物价的推动作用将在下半年有一定的体现。我们预计短期内，消费物价指数同比将温和上升。