G小商品 全球小商品集散地

　　

海通证券研究所 路颖

　　小商品城是A股市场上非常独特的一家公司。做为全球最有名的小商品集散地，浙江义乌整个城市就是与小商品生产及贸易紧紧结合在一起的，而小商品城正是由义乌政府控股的、掌握最大市场经营资源的企业。

　　小商品城的成长历史就是在政府支持下市场规模不断扩大、经营品类不断扩充、经营环境不断改善的过程。2003年上市初期，公司仅拥有篁园、宾王、福田等三个老市场，租金收入不到3个亿；之后，随着国际商贸城一期、二期一阶段、二期二阶段相继建成投入使用，公司拥有的市场总建筑面积达到了200万平米左右，租金收入也提高了200％以上。由于新建成的国际商贸城经营环境得到了改善，租金水平也得到了较大程度的提高，除国际商贸城一期租金水平略低一点之外，国际商贸城二期一阶段和二阶段都提高到了接近2000元/平米，而未来国际商贸城一期也有提高的空间，公司拥有的市场面积也有继续增加的可能，这些对公司业绩再提升一个层次都将起到积极作用。

　　目前，小商品城市场的成交额已经接近300亿元，其中外贸仍占到三分之二，而且小商品城已经不单纯是一家收取租金的物业公司，还是为租户提供综合一揽子服务的公司，除了给市场中业主提供日常

物业管理类型的服务，还在国外国内招商、出口代理、广告等方面提供优质综合服务，其做为全球最大小商品城的垄断地位不断巩固。

　　2006年公司股改的展开和顺利通过从某种意义上对公司大股东

义乌政府、公司经营管理层和流通股股东之间关系起到了较好的梳理作用，多方合作共赢的特征将更加明显。我们预期公司2006-2008年EPS分别为：2.59元、2.65元、2.84元，其中假设

房地产对EPS的影响分别为0.368元、0.432元、0.246元。公司拥有的房地产业务一直比较稳健，而且有些成熟的项目尚未确认收入，这可能成为未来利润增长锦上添花的因素。

　　合理价值在68.8元以上。根据海通研究所开发的估值模型，我们测算了公司未来几年的损益表，并对公司进行了DCF估值。由于公司FCFF年度波动较大（主要源自公司波动较大的预收款项），我们在财务预测中已经做了简单化假设（假设每3年预收一次，所有市场遵循同样的时间规律），并遵循稳健性原则，在预测和估值中未考虑市场面积扩大、租金提升等因素，且假设公司35年后终值为零。我们还在同样保守假设的前提下使用NOI方法测算的以12年为投资回收期的小商品城目前所拥有出租性商业物业的RNAV。两种估值方法显示，公司合理价值在68.8元以上。

　　盈利预测综合值一览2003Ａ2004Ａ2005Ａ2006Ｅ2007Ｅ2008Ｅ

　　主营业务收入（百万元）1，126．901，346．201，544．002，354．682，584．532，854．43

　　增长率（％）49．7219．4614．6952．519．7610．44

　　净利润（百万元）65．22103．28195．11265．45310．41364．39

　　增长率（％）49．9358．3688．9136．0516．9417．39

　　每股收益0．630．831．562．12412．48392．9159

　　市盈率89．6268．0236．1926．5822．7319．36

　　ＰＥＧ1．791．170．410．741．341．11

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