中国金融衍生品市场背水一战(2)

　　迎接金融期货的春天

　　文/胡俞越

　　欣闻上海金融衍生品交易所(筹)已经完成了股指期货的合约设计，即将对外公布，并模拟试运行。只要有一个金融期货品种，中国期货市场的基本格局将会发生彻底改变，我们终于迎来了金融衍生品市场创新发展的春天。

　　2001年中国加入WTO，标志着全球化格局从此将因为中国这个最大的变量而发生改变。

　　2004年10月底，央行宣布加息0.27个百分点。这不是一次普通的加息，此举意义非凡，在对所有商业银行放宽贷款利率浮动区间后，放开贷款利率浮动上限，允许存款利率下浮。这表明，利率改革进一步迈向“贷款上不封顶，存款下不封底”的更大的灵活机制，金融机构的定价自主能力不断扩大。不知不觉中，利率市场化一百步走完九十步，也为期货市场的发展打开了想像空间。

　　2005年7月21日，中国政府进行了汇率制度改革，预示着人民币从此告别盯住单一美元的固定汇率制，进入了一个以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制，汇率形成机制发生了根本性的改变。此后，汇率和利率的联动机制将采取小步快走的市场化策略。汇率制度改革促进了中国经济增长模式的转变、金融业进一步开放以及由此导致的资源配置效率和劳动生产率的提高，成为中国经济持续增长的新动力。

　　2006年，中国资本市场又进行了一场具有革命性意义的股权分置改革，试图从制度层面再造资本市场，成为中国资本市场制度层面一次最为复杂和重要的变革。股改进程比预想的要快，股改效果比预想的要好。这场变革必将成为中国资本市场发展的分水岭，也是关乎整个中国金融市场稳定与发展的具有决定意义的里程碑。

　　随着后股权分置时代的提前到来，股指期货开始浮出水面。就如同股改之于中国证券市场一样，股指期货的推出也将是中国期货市场发展的分水岭。当金融衍生品市场发展的制度基础已得到清理，条件基本具备时，中国经济发展的内在压力对金融衍生品市场的呼唤便显得格外急促。

　　中国经济持续20多年保持9.4%以上的高速增长，使中国现在已经成为世界上第四大经济体，第三大贸易国，第一大外汇储备国。然而当前，我国进出口贸易面临着高出低进(出口大于进口，顺差持续扩大)和高进低出(高价进口原材料，低价出口产成品)的双重困境。过分依赖两头在外的加工贸易，虽然贸易所占份额很大，但从贸易中赚到的利润却是微薄的，这种经济增长模式并不适合于中国这样的经济大国。

　　近年来国际市场的石油、铁矿石、铜、铝、天然橡胶、大豆等原材料和农产品价格大幅上涨，但反观出口商品价格和CPI指数，二者并未呈现同步增长。这一方面说明中国经济结构的复杂性和多样性使得上游产品价格向中下游传导的机制失灵，另一方面也说明了中国经济具有很大的承受能力和消化能力。无庸讳言，中国经济的这种增长模式是十分脆弱的，长此以往，中国经济增长的质量将严重受损。可以肯定地说，CPI指数已完全不足以反映中国经济的整体价格水平。人民币在国际市场上面临巨大升值压力的同时，在国内市场上，还面临着通货膨胀的巨大贬值压力。

　　汇率和利率的联动，已给企业和投资者带来现实的和潜在的汇率风险和利率风险。通过汇率衍生品和利率衍生品来化解金融风险就成为企业和投资者的必然选择。

　　尽管上海外汇交易中心和银行间国债交易市场已经建立，但还不足以满足企业和投资者避险的客观需求。我们注意到，境外人民币衍生品交易远比境内的外汇衍生品市场活跃得多，世界上最大的外汇期货市场芝加哥商业交易所(CME)将于2006年8月推出人民币期货和期权交易品种，形成了境外“倒逼”境内的态势。

　　在国债交易市场方面，也形成了场外“倒逼”场内的态势。目前，场外的国债交易市场已经迫切需要恢复国债期货，以满足场外金融机构和投资者的流动性需求、避险性需求以及投资组合需求。更重要的是，利率市场化的一百步已经走完了九十步，但关键的一步还没有迈出，即基准利率的形成机制还没有完全实现。利率市场化的进程要求恢复国债期货，国债现货市场的发展需要恢复国债期货，机构投资者的壮大需要恢复国债期货。

　　经历了20多年改革开放的中国经济需要进行反思，提高经济质量远比增加经济数量更重要。