徐工争夺战

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　　凯雷的动机

　　拿什么来约束外资恶意并购

　　★《人民日报》记者 贺广华 《中国经济周刊》记者 曹昌/长沙报道

　　在徐工并购案中，博客、商业竞争、跨国并购、国家经济安全等话题终于有了如此亲密的第一次接触。

　　6月6日开始，三一集团执行总裁向文波在其博客上连续发表二十来篇文章，从行业及国家经济安全、民族工业品牌的保护与自主创新等角度“炮轰”徐工改制，并两次“举牌”表示愿以比凯雷高出1/3的价格收购徐工，徐工改制似乎进入“

　　徐工改制最后的战略伙伴会是凯雷吗？徐工的命运真的像外界议论的那样会成为外资对华投资的一块“试金石”吗？

　　“徐工改制案”始末

　　“别人都认为我、梁稳根和三一集团(以下简称“三一”)此次获得了极高的知名度，其实不然。”

　　7月17日晚，在接受《中国经济周刊》长达3个多小时的电话采访中，三一重工(股票代码：600031)执行总裁向文波称，他这么做(指“博客行为”)也有很大的风险，因为三一在江苏有很多的投资，“那里的投资环境比较好，公司准备在江苏再造一个‘三一’，我担心这次可能会‘得罪’江苏省政府”。

　　向文波所称“三一在江苏有很多的投资”，是指2003年8月公司在位于江苏省东南角的昆山设立了三一重机，该公司多次传出赴港上市的计划。另据消息称，三一及其关联企业在江苏昆山还有上千亩的土地储备。

　　而向文波在其博客中所“炮轰”的徐工集团(以下简称“徐工”)，就位于江苏省西北角的徐州市。但江苏省政府方面却对此事表现出了宽容，称“争论或将有益于徐工的改制”—江苏省办室厅一位不愿透露姓名的官员在接受记者采访时表示。

　　1989年3月成立的徐工由重型机械、工程机械、装载机等15个子公司组建而成，是国家520家重点企业，国家863/CIMS应用示范试点企业，经过10多年发展，徐工成为了中国最大的工程机械开发、制造和出口企业。江苏省政府办公厅的官员称，造成徐工经营十分困难、龙头地位动摇的主要原因系公司历史包袱沉重、银行偿债压力大、机制不够灵活等。

　　据了解，2005年徐工在各家银行贷款高达20亿元，徐工机械(是徐工的改制平台)70%以上的股权已用于抵押，其中近一半的贷款还款期在2006年上半年；

　　在产品上，除轮式起重机以外，其优势产品压路机的市场占有率已由1995年的55%下降到2005年的29%，装载机已下降到全国第六位，均出现亏损。中国工程机械工业协会副秘书长茅仲文认为，“(徐工)这种与行业蒸蒸日上的悖向发展态势，使改制变得刻不容缓。”

　　徐工改制真正意义上进入们视野是在2003年10月，当时国内外共有30多家公司向政府有关部门和徐工提交了“意向合作书”，其中有卡特彼勒、摩根大通、凯雷等海外投资者，也有德隆、三一等国内投资者。

　　2005年10月，徐工最终选择了凯雷并达成协议：凯雷注资3.75亿美元，获得徐工机械85%的股份，徐工保留徐工机械15%的股权。双方约定，凯雷承诺先以约人民币20亿元收购徐工持有的徐工机械82%股份，在另外3%的股权上达成“对赌协议”：约定如果徐工机械2006年的经常性EBITDA(利息、税项、折旧、摊销前的收益)达到约定目标，则凯雷出资1.2亿美元溢价收购徐工机械2.42亿美元资产；若徐工未能达标，则凯雷仅出资6000万美元。

　　凯雷收购徐工的协议，成为中国2005年最大一宗外资收购案。

　　尽管后来徐工为完善该协议做了“毒丸计划”(主要内容是：如果凯雷未来以公开发行股份上市的方式退出合资公司，一旦有与合资公司构成竞争的潜在投资者A获得上市公司的股份达到或可能超过15%时，则下述计划自行启动：上市公司立即向除A之外的所有股东，以人民币一分钱或等值外币的价格，按A实际持有的股份数增发新股，以增加A为获得对上市公司的控制权而需收购的股份数量及其需支付的对价，从而使潜在产业竞争者在实际上无法实施收购。)等补充协议，但作为中国工程机械行业的标志性企业、被誉为“中国国企交易新标竿”的“徐工改制”，仍然受到了许多专家、业内人士和有关部门的质疑，他们纷纷从私募基金的逐利性、交易的公允性及国家经济安全等角度发表了不同见解。

　　向文波导演“博客门”事件

　　6月6日，向文波在这场“论争”中站了出来。

　　“卖什么都可以，但‘卖国’不行。”这位三一重工执行总裁在其私人博客里从爱国主义的高度谈战略产业的发展。此前，这位去年成功策划了三一重工股改的“急先锋”已经在国内知名网站新浪上通过聊教育、谈股改等话题获得了大量点击率。

　　两天之后，向文波写下“三亿美元，三一能否收购徐工”一文，将三一的战略产业与中国工程机械行业的标志性企业徐工的改制联系起来。随后，他以平均2天完成1篇日志的速度，分别从行业及国家经济安全、民族工业品牌的保护与自主创新、国有资产交易价格的公允性、三一收购徐工的可行性等方面对徐工的改制进行质疑和探讨。

　　“博客门”事件由此引发。

　　耐人寻味的是，向文波在博客中对徐工改制评述后，三一方面将向的博客内容发给了多家媒体的相关记者和编辑，让大家“谈谈看法”。

　　沉默十天之后，“徐工员工”注册了以“响云霄”为名的博客，开始正面迎战。在众多媒体和网民的推波助澜下，一场关于徐工改制的“全民大讨论”开始了。

　　双方讨论的主要问题有：徐工是否属国家战略产业；凯雷获得徐工机械85%的股权，是否会影响到国家的产业安全和经济安全；如何保护和培养中国拥有全球竞争优势的产业，做大做强民族企业，将中国建成一个创新型国家；徐工放弃31.98亿报价的摩根大通而选择报价要低的凯雷，是徐工出于综合考虑还是被贱卖；如何从产权交易层面建立规范的国有资产交易程序，确保国家利益不受损害等。

　　向文波希望此类并购有实际可操作性，他说，“我早就想好了，即使辞去三一重工执行总裁职务，我也要抗争到底，”“否则，它的‘示范’效应所带来的恶果将无法估计。”

　　而徐工方面认为，徐工不属国家战略产业，徐工也没有被“贱卖”，“向文波在完全不了解信息的情况下不断推测猜疑，其意图不过是为商业竞争披上了美丽的外衣。”

　　尽管有媒体和网民称向为“搅局者”，但这并不妨碍他成为部分人心目中“爱国主义的代言人”、“国家产业主导权的捍卫者”。外界评述向是一个“明星总裁”，认为其个人攒得的“人气指数”超过了其做为总裁的影响力。

　　向文波称此举“并不是完全出于自私的动机”，例证有二：一是三一在徐工的竞标中首轮便遭淘汰；二是在此过程中三一还背上了“黑锅”。向文波在其6月8日的日志中说“最近无意之中”看到一篇报道(该报道实际刊发于今年2月)，称三一是在借合作之名拖垮徐工，其动机是让徐工晚三年改制，无奈徐工最终决定采用招投标的方式选择国际投资者。

　　这篇报道激怒了向文波。他坦然道：“如果不是说我‘出价太低’，说‘给了三一机会’，我就不会拿这来说事。”“中联并购浦沅，你看我说了半句多话没有？”

　　徐工改制方案 至今未批

　　“如果以凯雷方式，我可以负责任地讲，明天签合同，后天三一就可以付款！”向文波还在博客中斥责徐工被“贱卖”，同时两次“举牌”愿意拿4亿美元来购买徐工。7月5日，三一重工也就此发布相关公告，称母公司三一不久将向有关部门递交一份与徐工合作的提议。

　　徐工从正面拒绝了三一的收购行为。徐工科技(股票代码：000425)发布公告称，“在国家有关部门的审批过程中，不与任何其他投资者就徐工机械改制事宜进行任何谈判或协商。”“三一的报价当时是倒数一、二位的，现在徐工和凯雷已经签约，三一再来说比凯雷高30%加价收购，也不符合国有产权交易规则。”徐工新闻发言人王庆祝说，向文波所说的是杠杆收购，通过股权、债券、银行贷款来收购风险很大，杠杆收购失败的先例太多了。

　　“2003年之前我负责三一的企业并购，在我所了解的范围内，没有几个国企会主动考虑产业和国家经济的安全；今年5月，我在‘中国经济高峰论坛’上做了‘制造到创造的转变’的发言，我一直在思考这些问题。”向文波说，“我太了解徐工的价值了。”

　　凯雷最终能否拿下徐工？向文波是否在“搅局”？显而易见的是，国家在外资大型资产并购这一块似乎都是有意放慢了。持续了9个多月的凯雷并购徐工方案目前仍无最后批复。有知情人士透露，该方案被商务部返回修改好几次了，“仍需完善。”

　　6月28日，《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》被外界认为“适时出台”，该意见于去年9月在国务院常务会议上讨论并原则通过，文件在今年2月由国务院正式发布。

　　“尽管向文波用这个新政策来支持他的立场，但该政策的实际影响还不得而知。”《华尔街日报》的记者如此评述。

　　而观察人士结合卡特彼勒收购厦门厦工、花旗及凯雷等财团收购广东发展银行等案例分析，“所有交易都被有意放慢了。”

　　境外一些媒体甚至将此事与最近在美国发生的两件事联系在一起。一是中海石油收购加州联合石油公司(Unocal Corp.)计划失败，二是美国政府部门借安全审查之名阻止使用联想集团生产的电脑，联想集团目前拥有以前属于IBM的个人电脑业务，有评论认为：“事态的发展凸显出海外投资者在中国面临的不确定性”，“徐工的命运已成对华投资的一块‘试金石’。”

　　“徐工改制目前没有批下来，原因是多方面的，但与这场争论没有必然联系。”对经济全球化有着多年研究的中国人民大学黄卫平教授说，是利用外资还是被外资利用？怎么协调好外资并购过程中方方面面的问题？这样的讨论还会继续，“尽管这需要不太短的一段时间。”

　　博客行为与“拉高出货”传言

　　三一举牌徐工，也触动了三一重工二级市场敏感的“神经”。向文波的“博客行为”之后，三一重工股价在不到一个月时间内被拉高了50%。结合此前的“增持”“利润增长”等利好消息发出，半年多的时间里，三一重工二级市场的最高价接近最低价的3倍。而此前，向文波在公司多次以新闻发言人身份出现。

　　再过不到一年的时间，三一重工大量法人股将解禁。从理论上说，三一重工二级市场最大的“庄家”将是三一集团及关联方。尽管市场对这种信息不对称行为的质疑声此起彼伏。

　　实际上，早在2005年5月三一重工启动股权分置改革前后，该股二级市场逆势上行，期间曾有3次涨停记录。当时有外界人士产生疑问：力争成为中国改革开放“实验田”的三一重工，会否通过体外资金或假关联方之手等途径从二级市场上获得“筹码”争取了“赞成票”？

　　2005年5月10日，在三一重工召开的新闻发布会上，向文波断然否认了公司的上述行为，同时指出“上市公司是禁止买卖自已的股票的。”

　　去年6月，三一重工发布增持公告，称公司大股东三一和关联方拟投入资金不超过2亿元，择机增持公司规模不超过其总股本的5%的社会公众股。2005年10月，公司再次发布“进一步增持公告”，称本次大股东拟投入不超过2亿元资金增持不超过三一重工总股本的6%的社会公众股。

　　两次增持，三一和关联方共持有三一重工33696万股，占总股本的70.20%，其中从二级市场上累计增持2400万股。公司方面称，“下一步信息披露义务人有可能进一步增持三一重工股份。”

　　国都证券分析师吴明认为，“增持行为从资金面推动了三一重工股价的上扬。”连续利好消息的刺激，三一重工股价出现了大幅异动，在不到半年多的时间里该股从最低价5.41元飙升到最高价15.35元。但向文波否认了“拉高出货”这一说法，“我们的股票价格一直维持在11元左右，并无多大异动。”

　　资料显示，三一及其关联方还减持了部分限售期已过的第一阶段的增持股份。增持的价格区间为5.99元-11.41元，减持的价格区间为8.6元-11.2元，其所减持股份获利不可谓不丰厚。

　　三一重工董事长梁稳根多次称，“有生之年绝不放弃三一的控股权。”在《中国经济周刊》采访调查中，业内人士没有人怀疑梁稳根说话的真实性，但他们认为，“70%是控股，30%也可以控股，谁知道最后将保留多少的股份呢？”

　　值得提及的是，6月6日向文波连续的“博客行为”之后，6月19日三一重工1093.69万股法人股率先解除流通限制，二级市场上该股实现了平稳过渡。

　　证券市场资深人士黄湘源认为，随着股改后置风险的渐次逼近，上市公司大股东成为股市新庄家的可能性也将逐步成为现实。在这种情况下，如果上市公司作为融资者不思回报，反而热衷于到市场去同投资者争利，“这将使整个市场陷于更加无序的混乱状态，给全体投资者也给上市公司本身带来极大的风险。”

　　“我的言论可能引起了股价的一些变化，但我可以发誓：这不是我的初衷！”向文波激动地对《中国经济周刊》说，试图从二级市场去探讨他的目的，这是件无聊的事。他认为，公司股票二级市场表现较好，这与整个行业的复苏有很大关系，“中联重科、徐工科技、香江控股等工程机械行业的股票不都涨了二、三倍吗？”

　　“收购徐工是愿望，不是动机”

　　作为首家进行股权分置改革试点的上市公司，三一重工的名字注定将被永久记入中国资本市场的史册，致力于成为中国改革开放“实验田”的公司董事长梁稳根也曾借此捧走“CCTV2005中国经济年度人物”奖。

　　风险也是机遇，作为“出头鸟”，三一重工也因此付出了很大代价，支付对价以及承诺的水平在股改公司中较高。但三一重工也因此“大赚了一笔”，那就是，梁稳根、向文波及三一的知名度从业内迅速扩展到全国。

　　“事实上，我也好，梁稳根也好，三一也好，知名度已经够大了。”针对外界的“炒作论”，向文波称，“我们丝毫不比业内同行差，没有必要借徐工炒作。”

　　作为国内工程机械的后起之秀，民营企业三一自1994年进入重工制造领域后，凭借行业良好的发展机遇、较好的运行机制和长期致力于品牌建设等原因迅速成长。2005年，三一的销售额达到58亿元，其中混泥土机械达到20亿元居全国第一位。

　　但三一重工的资产质量、高额利润及法人治理结构等方面引起了徐工和部分媒体的质疑。2005年底，湖南证监局在巡回检查中，就上市公司计提坏帐准备及跨期确认收入、为集团公司代垫费用、关联公司利用上市公司采购系统、募集资金使用、部分董事会决议公告内容与实际情况不一致、集团及关联公司的部分资金通过三一重工结算系统代办结算业务等诸多问题责成三一重工限期整改。

　　在《中国经济周刊》采访中了解到，上述部分问题至今未能落实。如三一重工在处理一些诉讼案件的资产时，其资金仍是打入三一集团的账户，控股股东与上市公司在财务上没有严格分开。

　　另据公司内部人士透露，三一重工在法人治理结构等方面也不尽完善。公司董事长梁稳根与华菱管线董事长李效伟互相担任对方公司的独立董事，独立董事也未能充分履行职责，在2005年召开的9次股东大会中，公司4名独立董事都有8次未能亲自出席；部分对外投资等议案未经监事会审议就获通过；

　　在募集资金没有到位之前，三一重工就通过银行借贷提前投入2.35亿元对部分项目进行开发，然后再通过募集资金进行“补眼”；如此等等。

　　另外，三一重工过高的应收账款、其他应收账款及存货被外界怀疑为有操纵利润之嫌。2005年，三一重工实现收入25亿元，其中存货为12.09亿元，应收账款和其他应账款分别为5.97亿、1.49亿元，此三项占总收入的77.05%，也就是说，三一直接以现金方式体现到账户上的不到总收入的1/4。巨额的应收账款和其他应收账款直接影响了企业的资产质量和当期利润水平；过高的存货沉淀了大量资金，降低了资产周转率。2006年一季度，三一重工每股产生的现金流为-0.11元。

　　而企业旗下盘根错节的子公司产生了相当多的关联交易。2005年，三一重工的关联交易总计4.64亿元。2005年之前，三一重工曾多次就香港新利恒集团是否为其关联企业方面“拒不认账”，但在媒体和管理部门的监督下，2005年该公司终于出现在三一重工的关联公司名单中。2005年向文波曾称三一重工拟并购三一重机，而以“优质资产”并购进来的三一重机曾经是以“不良资产“从三一重工剥离出去的，2002年剥离出去的时候其盈利只有432万元，不到两年的时间，2004年该公司便实现净利润约5000万元，《中国经济周刊》未能获得向文波去年称“预计2005年三一重机预计可实现利润1亿元”的数据。过多的关联交易，也被外界认为有输送利润、业绩失实和掏空上市公司资产之嫌。

　　三一发展过程中存在的一些问题，被徐工方面认为是“欲盖弥彰”，向文波不过是“掌握了舆论暴力武器”。尽管2005年三一的实现了近60亿元的销售收入，不过，这在号称实现了170亿元销售收入的徐工看来，三一的“举牌”仍无异于“蛇吞象”。

　　7月11日，向文波在博客称“收购徐工是愿望而不是动机”，“道理很简单，假如我以收购徐工为动机，显然我的行为是愚蠢的，这样做只会增大收购徐工的难度。”

　　向的这番话把部分媒体“搞懵”了。有媒体记者大倒苦水：“我们被动地拖进了一场收购战。”

　　“不在于能否收购徐工，真正动机是把徐工收购案作为一个案例分析，”向文波对《中国经济周刊》说，关于徐工的改制、行业及国家经济的安全、并购过程的透明性等问题还有很多地方没有写完，“我还将写下去！”