股指期货加速期货公司分化

　　

马文胜

　　股指期货推出后，由于金融期货和商品期货本身的差异性，决定了其带给我国期货市场的影响非常深远。它将加速期货公司分化，使期货公司最终向个性化、特色化、综合化并存的市场方向转变。

　　金融期货与商品期货差异巨大

　　首先，现货总量差异大。

股票市场流通量和商品市场流通量存在数量级上的差异，但这还只是静态看法。从商品期货交易标的物来看，生产－贸易－消费，整个现货流转基本是一次性的。而股票自上市就一直存续，每天股价及波动都有保值需求。所以，对股票保值需求不仅是可流通的现货总量，而且在它的基础上还有一个乘数效应。实际上，对期货市场需求的多少来自于该产品现货交易次数的多少。因为只有在交易中才产生了价差，产生了风险。商品由于从生产到终端消费，交易次数有限，而股票每天4个小时都在进行交易，所以这两种不同产品对期货衍生品的需求是不一样的。近几年国外商品期货持仓规模不断上升，而国内并未出现同样情况。原因在于国外相当多商品指数基金推出了很多与商品挂钩的ETF产品，一旦资产

证券化就创造了大量交易，从中就创造了保值需求。所以，只要国内即将推出的指数期货能够充分发挥功能，市场规模就一定会很大。

　　其次，交易目的和主体有差异。对商品期货来说，企业参与市场的主要目的在于风险管理，但并不是该商品产业链中所有企业都有积极性。这是因为在产业链中，企业利润来自于加工的增量价值，当加工利润足以覆盖价格波动造成的风险时，相当一部分企业对价格波动不敏感或者说价格弹性小。这导致在参与商品期货时，开发生产商、流通商、贸易商较容易成功，开发消费商则很难。对金融期货而言，众多需求者如基金公司、投资机构，其利润全部来自于股价波动，参与市场的机构或投资者价格敏感度或价格弹性很高，其参与衍生品交易的积极性也很高。因此，它们参与金融期货市场的主要目的在于投资与保值，如将指数期货视为一种最直接、最方便或成本最低的替代股票投资组合工具。基金、券商、保险、信托、社保、QFII、财务公司、一般法人投资者，以及完成股改后的上市公司、控股股东都将是这个市场的积极参与者。从投资者结构看，参与股指期货的机构将更加专业、规模更大，进入市场的目的也越来越多样化。

　　此外，还有交割方式的现金交割与现货交割的差异；代理机构由于分工细化，比商品期货更为多样化；金融期货与商品期货在合约月份活跃上有差异，风险管理要求也不同等。由此将对期货公司提出更高的技术要求、服务要求、研发要求，从而给期货公司带来更多挑战。

　　期货公司经营面临改变

　　我国推出股指期货后，期货公司将加速分化，而分化的结果并不是简单的“生与死”。国际成熟期货市场发展表明，金融期货上市并不会普惠期货公司，更大程度上是加速期货公司分化。而这种分化将是期货公司功能结构上的分化，而不是像很多人简单地理解为“大鱼吃小鱼”，或是“生与死”的问题，而是进入个性化、特色化、综合化并存的市场发展阶段。

　　未来有望出现超大规模期货公司。从金融期货与商品期货的差异性可以看出，推出股指期货后市场规模将会呈现巨大增长潜力。面对市场出现的巨大商机，只有全面做好准备并付诸行动的公司才能把握住机会。这要求这类公司解决好来自观念、技术、人才、风险管理与控制、资本等全新全方位的挑战，把握住成为超大规模期货公司的商机。

　　金融期货的上市，同时也为商品期货注入了新的活力，一批以交易商品期货为主的专业化期货公司将找到自身发展的商业定位，这类公司交易强项可能是某一类商品期货。在金融期货市场上，不一定要去争取全面结算会员，做一个门槛低的交易会员就足够了，为客户提供全通道服务，但其比较优势体现在商品研发和服务上。就如国外很多专业型商品期货公司，这些公司也能提供各种品种的交易通道，但在某几类商品期货上有它独到优势。客户在享受到各种品种都可以交易的前提下，能够得到某些品种专业化服务，是市场发展的一种模式。总而言之，期货公司分化是向多种形态、多种生态轨道发展，循着边际成本效率最优的轨道发展，以不同比较优势在更大规模市场上得以生存。

　　单就期货业务来说，产业链将得到进一步延长，产业结构将更复杂、多样化。期货市场承载力大了，需要产业内部细化分工。实际上，目前在商品期货运作中已经出现一些显著变化。比如一些中介类公司实际上就是IB，其与期货公司开展合作：期货公司负责开户、风险控制、出入金职能，中介公司只开发、介绍客户，这类公司有的开发客户数量已经占到期货公司开户数的相当比例。再比如一些咨询公司定位于产业链上的研发环节，每天针对不同客户服务不同产品，还可以接受客户专业委托的各种调研。期货公司已经可以把信息外包，专心做市场开发。此外，在培训市场上，有些培训机构一年培训收入也达到数百万元。因此，从国内期货公司可能经营的业务范围看，还可以分为清算、经纪、IB、研发、自营及资产管理、融资、咨询、培训等众多不同领域，每一项都有潜力可挖，成其核心

竞争力。总之，期货公司通过进一步横向、纵向分化，以相对优势形成各自核心竞争力，市场得以细分，由平面结构变成立体结构。

　　期货公司竞争将从简单的价格竞争、营销竞争、研发竞争，向以提高核心竞争力为基础的系统化竞争方向转变。随着期货公司分化，可能会出现很多类型期货公司，在每一个类型里多个期货公司之间都是竞争对手。但竞争肯定也不再是过去意义上的竞争，而是比较优势的竞争；简单的竞争将向合作型竞争转变，合作多于竞争，从而实现共赢。（作者为中国国际期货公司总裁）