流动性依旧是个大问题

　　

□大力

　　昨日银行间市场继续维持着资金充裕的格局，逆回购报价充斥着整个公开报价页面，利率也在继续下跌。在资金的推动下，一年期限以下的央票和短期融资券受到了全面追捧。一年期限A-1评级的短期融资券昨日的收益率较周二已下跌超过10个BP。而央票更是受到各方热捧，从三个月到一年期限都有大量的买盘涌现。短短几日之内，银行间市场从恐慌性的 “卖不掉”，转变成一哄而上的“买不到”，流动性问题转过身来，依然还是个大问题。

　　银行间债券市场自1996年建立以来，年成交量规模已经在十万亿元数量级。但是与托管量相比，换手率还是偏低的。2005年底银行间市场托管量为72172亿元，而现券全年的交易量为59888亿元，年换手率仅为83%。相比之下，美国2004年国债余额为39436亿美元，当年的成交量高达180万亿之巨，换手率高达46次。时至今日，包括跨市场基准国债在内的关键点债券都无法做到每日连续成交，使得能否及时的买入或者卖出成为每一个市场参与者必须面对的风险。

　　银行间市场的流动性问题一方面源于机构需求的同向性。虽然近些年来银行间市场机构多样化的程度得到了很大的提高，但是在单一品种上，这种同向性还是表现得非常明显，比如企业债与保险公司、短期融资券与基金公司、中期国债与

商业银行等等。

　　另一方面，银行间市场投机盘太多，也进一步加剧了流动性问题的严重性。投机盘只做套利不做长期匹配，必然会在市场变动的风口上再添一把火。银行间市场上到底有多少资金在参与投机交易很难估计，但是从市场行情的波动幅度来看，应该不在少数。

　　除此之外，作为场外市场的枢纽，做市商的作用发挥不到位，也是很重要的一个原因。做市商的基本职能就在于为市场提供连续的流动性并发现真实的价格所在。但从目前的情况看来，做市商在银行间市场真正发挥作用还需要很多条件的配合。

　　流动性问题的危害是不言而喻的。除了造成现货市场在基本面变化时波动幅度过大外，还会让基于现货产品的衍生品交易难以开展。自买断式回购和远期交易推出以来，投资者借券卖空已经成为可能。但是正是因为无法保证在合约到期时能够及时买回标的债券，使得卖空盈利至今还停留在大部分投资者的计划书中。

　　经过了此轮行情的大起大落之后，投资者是该认真考虑一下增加一些“流动性风险溢价”了。毕竟在银行间市场行情逆转或波动时，我们面临的流动性风险要比利率风险更可怕。