量价兼顾 定向紧缩效果有待观察

　　

□特约撰稿 王凯

　　在本周二和周四例行的央票发行中，央行发行了规模共计400亿元的一年期央票和三月期央票，利率分别为2.48％和2.18％，分别较上周上升8BP和4BP。另外央行还在本周三定向发行1000亿元一年期央票，利率2.11％，与一个月前的定向票据发行利率相同。扣除本周到期的票据和回购，央行本周回笼基础货币500亿元。

　　宏观经济过热进一步得到最新数据的支持，而5月的贸易顺差则高达130亿美元，5月份还是中国连续第二十五个月实现贸易顺差。另外，

人民币汇率在一个月之后重新打破8RMB/USD的整数位置，人民币的小幅升值以及连续的贸易顺差可能继续推高金融机构外汇占款的规模。

　　央行方面的数据显示，5月份的定向票据对

商业银行信贷扩张冲动的制约效果有限，金融机构当月信贷余额较上月增加2000亿元以上，而今年前五个月新增信贷已经占到央行年初计划的近七成。尽管如此，5月份金融机构存贷差仍保持了稳定增长，随着央行控制信贷政策的进一步实施，我们估计金融机构存贷差可能出现加速增长，对金融市场流动性构成有力支持。

　　在货币政策目标中，货币供应量目标和利率目标难以同时兼顾。最近一个月中，央行连续的定向紧缩政策拉动央票利率连续12周走高，并且已经明显高于金融机构的资金成本。此类结构性调整的紧缩政策对信贷扩张的制约效果尚有待观察，但是持续高速增长的货币供给和利率水平将增加通货膨胀的可能性。虽然我们对市场流动性的持续增长充满信心，但央行在公开市场上连续的货币回笼将继续拉高有关市场利率水平，债券市场的小幅调整也可能继续。