铜价的崩溃即将来临

　　

滕泰

　　虽然供求关系的变化是研判商品价格走势的基本因素，但对铜等大宗商品而言，关键是正确把握上述产品的供需弹性特点。

　　弹性较小提供了操纵空间

　　商品的供给价格弹性，是指一定时期内一种商品供给量的变化对于该商品价格变动的反应程度。其数值等于供给量变动率与价格变动率之比，一般用供给弹性系数来表示。商品的需求价格弹性，是指在一定时期内一种商品的需求量变动对于该商品的价格变动的反应程度。其数值等于需求量变动率与价格变动率之比。

　　经济学在论述价格弹性较小的商品时，最常用的案例是食盐：在人口数量确定的前提下，无论盐价高低，食盐的需求量和消费量都不会显著改变。因此，如果不是国家专营、统一销售价格，就会带来一系列不良影响。假设是私人垄断，就会抬高盐价，提高居民生活成本；如果是放开经营、自由竞争，则会带来食盐价格周期性的巨大波动。铜就是这种情况：供给和需求弹性都很小的商品，在表面上自由竞争的市场背景下，被垄断和投机力量所操纵，所以价格才有可能会远远脱离生产成本和供求关系。

　　铜作为电缆、机电设备、家用电器、电子元器件等工业的必需品，在没有发现有效的替代品和替代技术的前提下，其需求很难因为价格因素而有根本性变化。因此，在一定的经济背景下，铜的需求数量也是相对稳定的。实证研究表明，在大部分年份里，铜的需求弹性都小于1，也就是说，当铜价格上涨时，大部分以铜为原材料的产业，并不能因为价格上涨而大幅减少对上述商品的采购；反之，即使价格下跌，对上述产品的需求也不能迅速增加。或者说，在铜价格上涨过程中，需求量减少的速度远远小于价格上涨的速度；价格下跌过程中，需求量增加的速度也远远小于价格下跌的速度。

　　就供给弹性而言，三个原因决定了铜的供给弹性较小：其一是资源储量和地理分布的限制。作为化石性（不可再生）资源，世界铜的探明储量约4.75亿吨，从未来较长历史时期的需求分布、不可再生性特点分析，存在着长期稀缺性。此外，铜矿资源在地域分布上的高度集中，从而使资源出产国家都有能力基于未来战略对开采、加工能力进行既定的规划和限制。其二是垄断的控制。国际铜业协会旗下的几大会员代表着世界精铜产量80%的矿山及冶炼厂以及世界上最大的8家铜和铜合金加工企业，这些加工企业控制着世界精铜的绝大部分供给，是国际上决定铜价的重要力量。其三是生产周期。由于探矿、开采条件、冶炼技术等必要的过程，铜的生产从勘探、采矿，到最后生产出电解铜，需要3到5年的周期。以上三个因素决定上述大宗原材料产品的供给量相对稳定，即使价格上涨，供给量也难以在短期内迅速增加，反之即使价格下跌，供给量也不会迅速减少，实证研究表明，在大部分年份中，铜的供给弹性都也小于1。

　　在供给和需求弹性都比较小的情况下，二者的弹性比较就成为最重要的因素。由于经济发展、产业结构变化、以及技术进步导致的节约或替代，铜的需求对于价格的反应，一般会大于供给对价格变化的反应。实证研究表明，在大部分年份里，铜的供给价格弹性系数都小于需求弹性系数。

　　只有理解了上述产品供给和需求弹性都小于1，供给弹性小于需求弹性的特点，才能够理解为什么近三年来铜价格的连续上涨。在全球经济繁荣、总需求稳定增长背景下，中国工业化、城市化进程加速，经济高速增长导致的对铜等大宗原材料需求的增加，打破了原有的供求平衡格局。而上述商品的供需弹性特点就决定了：只要存在很小的供求缺口，就可能导致很大的价格上涨。事实上，全球铜的供需缺口并不大，2004年全球铜的供需缺口只有89万吨，2005年缺口只有6.4万吨。即使是上述供求缺口也有很多人为制造的成分：这主要包括大量其他商品的投资和投机商（非铜消费商）开始囤积铜，铜的操纵者煽动主要铜矿和冶炼厂工人罢工，现货铜垄断厂商人为控制铜矿开采和冶炼增加的速度等等。此外，中国加速工业化对铜的需求增加作用被大大地夸大了。正因为如此，铜的价格从2003年的1700美元上涨到2006年5月份的8800美元。

　　供需转向过剩可能带来较大下跌空间

　　2006年以来，随着铜价的加速上升，需求弹性开始增加。就中国而言，2006年1至4月份，铜及铜制品的进口量同比下降20%。除印度之外，中国、日本、台湾、美国、欧盟的铜消费量都有不同程度的下降。越来越多研究机构都预测2006年全球铜市供给大于需求约20到30万吨。比较权威的观点是，2006年全球原生及再生铜在内的全球精炼铜产量今年预计将增至1，756万吨，较去年约增加111万吨或6.8%；同期消费量将回升，预计将增加约80万吨或4.9%，至创纪录的1，731万吨。全年铜过剩大约25万吨。即使对铜消费增长和铜价最乐观的研究机构也认为今年全球铜的供给过剩将达到5.5万吨。

　　就如同在过去的2005年全球铜仅仅短缺6.4万吨就导致铜价从每吨3000美元一直上涨到现在一样，现在铜供给过剩的数据较小并不意味着铜价下跌的空间不大。恰恰相反，只要铜存在很小的供给过剩，就可以有很大的下跌空间。不仅如此，由于铜的供给和需求弹性特点，在铜价价格下跌过程中，铜的供给减少速度和铜需求量增加的速度也远远小于价格下跌的速度。不仅如此，之前不需要消费却囤积现货铜的投机商会在很短的时间内集中把这部分隐藏的供给释放出来。此外，下跌预期一旦形成，短期内消费还会延期———结果，如同上涨过程中的供求缺口被放大一样，下跌过程中的供求过剩也会被一步步放大。

　　总之，虽然2006年全球供给大于需求也不过20-30万吨———这已经足够让铜价有很大的下跌空间了。由于上述供需弹性特点，对于铜价趋势的研判关键是把握供求的性质临界点，至于供求差额的具体数量则不重要。

　　铜价崩溃即将来临

　　与2004年全球铜短缺89万吨，2005年全球铜短缺6.4万吨相比，2006年铜的过剩不管是25万吨，还是5.5万吨，关键是这种供给与需求变化的临界点即将来临。而在这种临界点变化即将来临的情况下，铜价却从年初的4400美元上升到5月上旬的8000美元以上。显然，这已经是最后的疯狂。

　　铜价最后疯狂所依托的不仅仅是供求关系的价格弹性特点和过去两年里微不足道的供求缺口，更仰仗于资金优势和操纵了力量。按着单边保证金计算，伦敦期货交易所的期铜占用保证金水准不过37亿美元，相对于庞大的国际金融市场而言，只不过是一个容易被操纵的小盘庄股，同样，上海期货交易所的铜保证金水准只有区区13亿人民币，相当于中国股市上被操纵的一个小盘庄股。

　　铜价最后疯狂并不能够解脱操纵者可能的悲惨下场，唯一的作用是尽可能地远离其成本区，从而使铜价崩溃后即使经历巨大的跌幅，也有机会出逃。

　　总之，从铜的供求关系和供需弹性特点分析，继续向上操纵铜价的基础已经完全不存在了。从近期疯狂上涨的操纵手法相比，一切都是为了出逃，连操纵的意图和操纵的力量也逐渐衰退。随着现货囤积的风险不断加大，以及期货持仓量和对手盘的日益萎缩，铜价的崩溃即将来临。（作者为中国银河

证券首席经济师、研究中心主任）