中国石化 不可多得的战略品种

　　

石化

　　中国石化

　　上证指数

　　东方证券研究所 王晶

　　中石化一家公司的总市值高达4800亿，占沪深两市总市值13.5%，超过某些行业全行业的总市值。我们认为，中石化是国内资本市场上不可多得的战略品种。

　　中石化竞争优势突出，未来业绩将稳定增长，而成品油价格改革的深化以及含权因素等等，我们认为，以昨日收盘价（5.5元）计算，11倍的动态市盈率偏低。

　　竞争优势突出的行业龙头

　　中石化属上下游一体化的大型石油化工企业，其业务范畴覆盖了开采、炼油、成品油销售及化工四个板块，是国内仅次于中国石油的第二大石油、天然气生产商，也是国内及亚洲最大的石油产品生产商及分销商之一。

　　2005年全国原油加工总量2.86亿吨，中石化加工1.4亿吨，占比49%，较上年提高2个百分点；国内成品油（汽、柴、煤）表观消费量1.64亿吨，中石化销售1.04亿吨，占比63%，较上年提高3个百分点；乙烯全国总产量755万吨，中石化生产532万吨，占比70%，较上年提高5个百分点。截至2005年底，国内加油站总数在8万座左右，中国石化拥有其中的3万座，且大多分布在东部及东南部沿海等经济发达省份，相当于控制了国内近40%的成品油零售渠道，市场份额更是高达50%以上。

　　另外，中石化还拥有油库558座，库容1300万立方米；成品油码头299座，总吨位80万吨，基本控制了沿海、沿长江、珠江的成品油码头和油库，而这些又恰恰是成品油批发的主要渠道。

　　我们认为，目前中石化不仅拥有国内近半壁江山的石化产品加工和生产能力，而且同时掌握并控制了经济发达地区主要石化产品的销售渠道和网络，是核心竞争优势突出的石油化工龙头企业。

　　近两年业绩将稳步增长

　　2005年中国石化实现主营业务收入7991亿，净利润396亿，分别同比增长35%和23%，净资产收益率18.3%，每股收益0.46元。油气开采、炼油、销售、化工板块EBIT（息税前利润总额）分别为469亿、-35亿、104亿和143亿，占EBIT的比重分别为70%、-5%、16%和21%，虽然油气开采板块销售收入占比仅3.67%，却贡献了近70%的利润，是2005年中国石化利润的主要来源。

　　我们认为，2006年

国际油价仍将维持高位，布伦特全年均价与2005年基本持平，保持在55美元/桶左右。在新的成品油定价机制框架内，2006年炼油板块将逐步扭亏，油气开采板块继续保持高盈利。综合各板块的经营情况，中石化近两年的业绩仍将维持稳步增长的格局。

　　中国石化在年报同时公告，公司运用海相勘探理论在川东北地区发现了累计探明可采储量为2510.75亿立方米，技术可采储量为1883.04亿立方米的大气田，这是海相勘探技术在国内油气资源领域的首次突破，具有划时代的历史意义，中国石化在上游油气勘探领域的竞争力得到大幅提升。

　　潜在利好因素将逐渐兑现

　　随着近期国内成品油消费税税目调整、成品油价格上调、原油销售特别权益金征收等相关政策的相继推出，新成品油定价机制框架逐渐浮出水面。在补贴下游弱势群体及行业的相关配套措施到位后，国内成品油价格也将逐步接轨已是社会各方达成的共识。

　　值得注意的是，在今年3月26日国内汽

柴油销售价格上调以后，国内成品油出厂价与新加坡进口完全成本之间的价差仍有600-700元/吨，而中石化2005年炼油及成品油销售两个板块销售额高达5582亿，实现EBIT仅69亿元，未来成品油价格的逐渐上调将对其业绩构成强有力支撑。

　　中石化另一潜在利好因素是良好的股改预期。中石化目前总股本867亿，其中国有股667亿，流通A股仅28亿，过高的国有股比例打开了人们对于股改对价的想象空间，目前相对于H股溢价仅12%的A股价格无疑具有较大的投资吸引力。

　　潜在利好使中石化价值有所低估。预计中石化2006年的EPS为0.50元/股，目前动态市盈率11倍，市净率2.2倍。作为一家拥有资源垄断、销售渠道垄断等众多竞争优势的国际化公司，我们认为11倍的市盈率（且含权）是偏低的，DCF及DDM模型显示中石化A股合理价格5.5-6.1元，按股改10送2保守估计股价可至6.5元以上。