地产板块长线可坚定持有一街一城

　　

房地产指数与上证指数日线叠加图(图片来源：中国证券报)

　　G龙头资产重估提升价值

　　光大证券研究所李婕认为，G龙头的价值将更多的体现在资产重估上，包括地产、品牌和渠道的重估价值。李婕表示，在主业出现恢复性增长的基础上，基于公司具备的资产重估价值，给予公司“优势-2”的投资评级。

　　业绩扭亏为盈，主业恢复性增长。年报显示，公司在2004年巨亏的基础上，2005年实现EPS0.03元。2004年换将后，公司调整发展战略，通过调整会计估计变更政策以及较大幅度计提存货跌价准备，夯实了公司的财务基础，为后期发展打下基础，2005年出现恢复性增长。李婕预计，公司主业将继续保持恢复性增长态势，2007年EPS可达到0.10元。

　　资产重估提升公司价值。经过初步测算，公司目前拥有39块地产，按照各地块市场单价测算，公司目前土地及房产的市场总价可达20.8亿元。公司旗下10大纺织服装品牌，基本囊括了上海传统纺织服装品牌，其中包括三枪、海螺、菊花以及民光，重估将大幅增加公司无形资产。公司各品牌在全国29个省市拥有5000多个营销网点，其中直营网络1140家，具有较大的渠道重估价值。

　　山西汾酒继续恢复性增长

　　国泰君安证券研究所乔奕认为，山西汾酒(资讯 行情 论坛)将继续演绎恢复性增长的故事。乔奕维持对公司“增持”的评级，将公司2006、2007年每股盈利预测上调至0.48元和0.61元。

　　2006年存在增长动力。2005年高档酒销量400吨，2006年将翻番至800吨；市场基础很好的中档酒老白汾将继续受益于白酒行业向名白酒集中的趋势，而在全国市场呈现恢复性增长(公司省外市场集中在河南、河北、北京、内蒙古等华北地区，2006年上述地区仍将是公司主要增长市场)；2006年公司将在南方市场重点推广配制酒竹叶青，该产品估计会有一定增长。

　　低投入、高增长模式可望持续。2005年公司30%收入来自低投入的工商联和营销模式，而河南、河北市场的高增长也是靠上述模式带动起来的。正因为此，公司近几年收入高增长的同时，较低的费用投入使其EBIT率持续上升。乔奕认为，公司依赖于其品牌实力，低投入、高增长的模式还可持续几年。但长期而言，如果公司持续较低的费用投入和保守的营销思路，未来持续性增长将存在一定不确定性。

　　新潮实业环渤海经济圈明珠

　　国泰君安证券研究所张宇、孙建平指出，新潮实业(资讯 行情 论坛)是环渤海经济圈的明珠，公司房地产业务具有高成长性，业绩增长将有爆发性机会，大股东可能增持股权。因此，国泰君安证券给予公司首次评级为“增持”。年内目标价5.5元。

　　国泰君安证券指出，房地产将是公司未来主要利润来源之一。公司下属新牟和大地两家房地产开发公司，合计拥有山东烟台地段良好、成本较低的土地储备约180万平米。公司房地产主打项目是贵族城项目，预计该项目将给公司未来4年业绩带来相当丰厚的投资回报。公司目前在建和即将销售项目有阳光世家2期(约8万平米)和新潮时代广场项目，预计2007年竣工。上述项目是公司2007年和2008年业绩来源。

　　国泰君安证券指出，公司还拥有其他土地储备项目，包括烟台市区500亩地块、旅游度假区400亩旅游地。2007年公司贵族城一期大部分将销售结算，同时还有世家2期和新潮时代广场合计约8万平米的剩余销售面积，公司房地产主营收入有望实现7.8亿元，净利润达到2.61亿元。假设其他业务除电缆业务毛利率略有提高外，其他业务的收入和净利润均保持零增长。由此国泰君安证券预计公司2007年主营收入将完成25.2亿元，净利润实现1.24亿元，EPS达到0.36元。

　　新华百货物美入主预期向好

　　天相投资曹平璘认为，物美商业(资讯 行情 论坛)(8277.HK)在入主新华百货(资讯 行情 论坛)后，两家地区性商业龙头的整合对两家上市公司的长期发展来说都是有利的。另外，物美商业承诺并保证，将对新华百货股权分置改革做出相应安排，并督促其尽快进行股权分置改革。物美商业对新华百货的持股比例只有27.70%，送股有一定难度，股改方案可能会有创新。基于并购与股改的良好预期，给予新华百货“增持(概念性)”评级。

　　曹平璘表示，对于物美商业来说，控股新华百货将有助于公司跨出北京地区，迅速扩张通路资源。而对于新华百货来说，物美商业的入主将有利于提高公司百货品牌的知名度和认同度。另一方面，新华百货在连锁超市业态方面一直处于微利状态，物美商业的入主将有利于丰富新华百货在超市业态上的管理经验，提高经营效率。(本报记者燕云整理)

　　兴业证券研发中心 任壮

　　今年年初以来，北京、深圳等地的房价涨幅明显；3月份后，上海地区的房地产市场也呈现放量现象。在行业一片“看涨”声中，国家调控措施也应声出台：先有对房地产企业所得税征收的严管，后有行政调节的预期出台。

　　在目前行业背景下，地产行业调控风险已加大。那么，目前应如何把握地产股的操作策略呢？我们相对看淡“招万金”(G招商局(资讯 行情 论坛)、G万科(资讯 行情 论坛)A、金地集团(资讯 行情 论坛))等全国性纯开发公司，而看好区域性地产龙头公司，并建议投资者长线关注“一街一城”(G金融街(资讯 行情 论坛)、G华侨城(资讯 行情 论坛))。

　　“招万金”凸显审美疲劳

　　目前业内看好“招万金”的理由为“全国性扩张战略、丰富土地储备、业绩稳定增长、管理水平较高”等，而我们对这种纯开发性为主的地产公司存在不同观点。

　　首先，不能以项目分布作为衡量上市公司好坏的首要标准。实际情况是：在区域市场中，全国性公司的产品品牌往往不及本地龙头公司具有品牌优势与产品定价优势。因此，全国性公司与区域性公司的竞争优势是相对的，在特定区域内本地龙头公司比全国性公司更具竞争优势，抵御市场风险的能力也更强。

　　其次，考量土地储备优势的主要标准是开发进度及业绩增长水平。按目前开发进度计算，“招万金”等公司的土地储备够未来3-5年的开发，预计将提供年均净利25-35%左右的增长，其开发时间周期与部分区域性龙头公司相近，而项目盈利水平基本相同甚至较低。而且，“招万金”等公司要通过市场化手段在多个城市取得土地，其融资压力与融土地成本相对较大。

　　第三，项目分散化将导致管理成本提高、项目经营风险加大。我们承认“招万金”等公司的项目运作、管理团队素质在行业内较高，但随着全国扩张速度的加快，项目分散化将使管理链条拉长，如管理无法跟上，将导致管理成本增加；而项目盈利能力不一将导致经营风险较大。目前，房地产依然是政策主导型行业，政策调控依然是地产公司面临的最大风险，项目规模越大风险就越大。

　　第四，以“滚动开发”为主的纯开发性公司未来将会遇到发展屏障。未来地产行业的发展趋势将是核心资源资本化、产业链功能细化、服务专业化、产品需求个性化，未来行业的胜出者将是项目运作及产品开发理念更贴近市场需求的公司。目前，“招万金”等公司的开发模式依然是粗放式的，即通过“买地-开发-销售-再买地”实现规模扩张，这是一种在房地产“卖方市场”下以开发商为主导的开发模式。在房地产市场向“买方市场”过渡的过程中，这种开发模式将不能适应行业发展的需要。

　　此外，目前“招万金”等公司的动态市盈率均已经超过15倍，短期估值已处于合理区间。随着业内对此类纯开发性为主公司的重新认识，市场难免逐渐产生“审美疲劳”。我们认为，此类地产股近期可能将构筑阶段性顶部。

　　二线地产股估值已趋合理

　　在地产政策调控的背景下，我们看淡以“招万金”为代表的纯开发性一线地产公司，而相对看好两类公司：其一是我们定义为“小而美”的区域性地产龙头公司，如G华发(资讯 行情 论坛)、G栖霞、G阳光；其二是具有独特经营模式或垄断资源的“一街一城”，即G金融街和G华侨城。

　　虽然我们长线看好区域性龙头公司，并认为以G华发、G阳光、G栖霞为代表的优质二线地产股随着今后地产板块的走强仍将反复活跃，但此类股票的动态估值目前已达到11-14倍，估值已趋于合理，短期上升空间有限。因此，对于这些股票，我们建议长线投资者可继续持有，波段操作者可逢高减磅。

　　坚定持有“一街一城”

　　那么，在目前大多数地产股涨幅较大的情况下，还有哪些地产股能够长期走“牛”呢？我们建议从新的视角来把握房地产行业的选股思路。根据“具有独特经营模式或垄断资源、产品具有竞争优势、近年业绩快速增长、后续题材广阔”四个要素，我们精选出两只具长期投资价值的地产股，即我们称之为“一街一城”的G金融街和G华侨城。对这两只股票我们的操作建议是：逢低买入，坚定持有。

　　G金融街(000402)：公司主要经营商业物业，核心竞争力在于特有的“金融街”经营模式，即公司在以写字楼为主的综合物业开发和物业管理方面的优势。体现为市政建设开发、综合开发、项目经营、大股东资源四大优势。

　　公司的目标客户主要是国内外金融机构和大企业总部，其特点是支付能力强、信用度高，对税收、利率等政策的敏感度比较低。因此公司业绩受行业政策调控影响较小。此外，公司以出租性物业为主，

人民币升值及会计政策调整下的“资产重估增值”对公司构成实质性利好。

　　预计公司2006年、2007年EPS分别为0.55、0.77元，动态市盈率分别为16.11、11.55倍。我们给予公司的投资评级为“强烈推荐”。

　　G华侨城(000069)：公司在地产行业中独有“主题公园(生态旅游)＋地产开发”的经营模式。公司从事主题公园及旅游休闲区的开发建设与经营，并在此基础上开发高档住宅产品。由于特有的开发模式，使公司在某种程度上拥有与当地政府的谈判能力，进而导致公司取得土地成本较低。我们认为，公司独特的经营模式目前是其他公司无法模仿的，在目标市场中尚无竞争对手。

　　集团公司未来拟将优质资产注入上市公司，公司盈利能力将因此大幅提升。预计公司2006、2007年EPS分别为0.82、1.01元，动态市盈率分别为16.33、13.29倍。我们给予公司的投资评级为“强烈推荐”。