避开“增长幻象” 分享“成长溢价”副题

　　

沪市本周3.43%

　　开盘1298.69 收盘1342.97

　　深市本周5.32%

　　开盘3524.16 收盘3703.58

　　4月3日

　　至

　　4月7日

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　　4月7日

　　文/春耕

　　今年以来，资源股和成长股是A股市场的明星板块。这体现了投资人这样一种选股思路：中国持续旺盛的需求增长将继续推动全球商品市场牛市，进而带来相关资源品股票的持续飙升；在

人民币升值和宏观政策转型的背景下，中国庞大的内需潜力已经进入加速释放阶段，各类消费服务股票也将持续走高。

　　在从宏观至微观持续高增长的强烈预期下，买入A股市场成长股成了众多机构一致的选择。但问题的关键是：如何看待成长股；尤其是在追求增长的同时，如何避免落入“增长的幻象”。

　　成长股构成真实牛市基础

　　从亚洲新兴市场的成长经验来看，在经济起飞后的第二阶段一般会经历金融开放阶段，由此所产生的金融膨胀，会对实体经济产生显著的催化过程。期间国民经济的宏观表象就是经济高增长，金融市场持续繁荣，以及币值上升所带来的外资持续流入，且三者相互驱动，促成一轮较长时间周期的经济循环。可见，当前众多投资人在A股市场的选股偏好，恰恰是在亚洲其它新兴市场已经被演绎多次的经验法则。

　　而未来5-10年，中国GDP总量在全球第四大基数之上年均7-8％的持续增长，可能会带来全球资源品价格的居高不下和经常性上涨；与此同时，在未来5-10年经济总量持续增长背后，我们有理由相信，将有相当一批优质上市公司能够实现双倍速（年均15％以上）增长，少量公司甚至能够实现超倍速（年均30％以上）的持续增长。这样一批成长股群体的出现和壮大，将构成未来股票市场真实牛市的基础。

　　资源股演绎双重属性

　　在当前全球资金流动性过剩和中国崛起的大背景下，资源品具备“金融”和“商品”的双重属性，因此它们具备了更强的上涨动力。

　　从目前股价来看，A股资源类股票基本上仍处于对资源储量的价值重估上。这一重估过程如果以历史上的资源价格周期来度量，很可能已经基本完成；但若以中国因素驱动下的资源价格新周期来度量，则很可能才刚刚开始。因为当前投资者对于资源品股票的青睐程度仍仅仅局限于少数几个品种上，如黄金、锌等。而对煤炭、铜、铁矿石、石油等则出现了显著分歧，这实际上体现了投资者对本轮商品周期仍然隶属于旧周期的经验判断，而缺乏对中国需求带动下新商品周期可能产生的新价格高度和持续时间的认可。由于中国需求将带动整体资源品价格进入更高层次的平衡，建立在新平衡起点上的资源品股票价格总体上应最终全面高于此前的水平。

　　由于资源价格和中国需求存在相互适应、相互调节关系，因此越来越多的投资者预计未来资源品价格的上升将是一个震荡上升的长期过程，具备资源储备的资源股，每次回调仍是低吸良机。

　　消费股或现“增长幻象”

　　选择基于消费服务启动阶段的成长股，总体感觉有点像是在摸彩票：虽然知道巨奖必在其中，但很难确定谁会最终胜出。

　　而从估值角度来看，那些最有可能中奖的上市公司群体现在都已经不再便宜，其股价都已经至少包含了未来5年三倍GDP以上的增长预期。也就是说，除非你能够买到消费服务品股票之中的未来之星，否则一旦未来市场环境变化，导致增长预期无法兑现，那么股价表现也同样可能超出你的承受预期。

　　在投资过程中，买入好公司却在亏钱的投资者并不在少数。更可怕的是，好公司在激烈的市场竞争中开始变成了中游公司乃至差公司，这样的投资甚至会带来灾难性结果。正如2003年A股投资者误将“周期性股票”当作“漂亮50”来炒作一样。如今国内最优质的消费服务品公司的股票也开始了持续大幅上涨，应该说这次是比较正确地模仿了美国历史上曾经上演的以消费服务品为主的“漂亮50”股票走势。

　　不可否认，当前这类消费服务类股票估值蕴涵的增长率预期已经很高，虽然尚不算严重偏离价值，但笔者预期未来1-2年继续演绎类似“漂亮50”的疯狂态势已经有些困难。当多数人都开始劝说你只要买入持有这类股票，押在箱底就能够赚大钱的时候，选股时保留一份谨慎已经变得十分必要了。

　　价值才是永恒基础

　　从中长期来看，增长的最终落脚点还是在价值上。当我们追逐的增长超越了合理的内在价值时，就非常容易陷入牛市中经常出现的“增长的幻象”之中，这种伤害对投资者带来的损失同样是巨大的。

　　反观近期被机构抛弃的港口、机场、

高速公路等具备稳定增长率股票，其近期的弱势表现不也是前期投资者对其产生了过高“增长的幻象”而留下的伤痕吗？好在这类公司还具备稳固的垄断优势和现金流，未来5-10年虽然难以实现三倍速的增长，但实现两倍速的持续增长应该没有太大的问题。考虑到其经营的稳定性，当前市场所给予的15倍左右的估值应当已属估值下限。因此，从中长期来看，这类稳定增长的股票也是可以“守”的股票。但对于那些处于高度竞争领域的消费服务类股票，即使有品牌支撑，一旦经营出现问题，将来投资者“守”的难度也非常大。

　　在多数投资者都沉迷于并且愿意相信未来中国持续成长的故事之时，买入那些具备明确长远发展前景、具备持续竞争优势的消费服务类股票，或者挑中那些可以“守”的具备垄断经营优势的成长类股票，将是成长型投资者避开“增长的幻象”、价值投资者分享“成长的溢价”的最佳选择。