正是黄酒飘香时

　　

G食品与上证指数日线叠加图

　　G食品

　　上证指数

　　国信

证券经济研究所许彪毛长青

　　鉴于中高端黄酒的崛起提升了行业整体盈利能力，以及黄酒消费总量在未来5年将保持5－10%左右的增长，我们给予黄酒行业“谨慎推荐”的投资评级。在上市公司方面，我们目前主要关注G食品、G龙山、轻纺城三只黄酒股。G食品拥有上海金枫酒厂100%的股权，G龙山的黄酒业务在主营业务中占据主导位置，轻纺城拥有绍兴东风酒厂51%的股权。

　　行业发展趋势向好

　　我们在总结食品饮料行业的发展规律时，曾提出“总量增长+结构升级+市场垄断”的分析模式，对于黄酒行业来讲，同样适用于这种模式。

　　我们认为，未来黄酒行业运行的主要趋势：一是销售总量增长前景依然较大，预计在2006－2015年，黄酒销量的复合增长率将保持在5%以上的水平；二是居民收入总量增长和收入结构差异所带来的享受型消费增长，为黄酒行业产品结构升级拓展了空间，中高端黄酒的崛起提高了行业盈利能力；三是行业集中度逐渐提高，黄酒产品的区域市场垄断和细分市场垄断格局逐步形成。

　　尤其值得关注的是，居民收入总量的增长和收入结构的差异引发享受型消费增长，这为黄酒行业产品结构升级拓展了空间。中高端黄酒产品的崛起，提升了行业的盈利能力，促使黄酒行业景气持续上升。行业盈利模式已经从单纯的总量增长模式，向结构升级为主、总量增长为辅的增长模式发生了根本性的变迁。在这种盈利模式的驱动下，黄酒企业的毛利率处于逐步提升的过程中。

　　谁领行业风骚

　　在对三家上市公司下属酒厂进行比较分析后，我们认为，上海金枫酒厂暂领黄酒行业风骚，并且在可预见的两年时间内，上海金枫的盈利能力仍将是黄酒行业中最强的；古越龙山是行业品牌价值最高和最具老酒库存规模的黄酒企业，具有较大发展潜力和基础；而东风酒厂在体制和规模上的优势正在逐步体现，具有后来居上的可能。

　　上海金枫酒厂———战略制胜。金枫酒厂成功的根本原因是战略制胜。2000年，公司管理层调整后，新的领导班子在大量调研的基础上，制定了产品和品牌创新的营销战略，决定开发“石库门”系列上海老酒。在口味上，石库门系列调整了传统配方，增加了酒的甜度，迎合了年轻消费者的偏好；在品牌上，启用了“石库门”这一极富老上海传统特征的品牌；在包装上，运用了富有现代气息流线型的玻璃瓶；在定价上，一改传统黄酒的低档形象，采用差别定价法，拉开产品定价档次，树立了中高档黄酒的形象。

　　古越龙山———品牌领先。古越龙山仍然是当今黄酒行业最具规模和发展潜力的企业，这一切来自于公司多年沉淀下来的品牌和库存老酒。古越龙山属于中国名牌、中国驰名

商标、国家免检产品和人民大会堂国宴专用黄酒，是黄酒行业中唯一进入

500强的品牌。此外，公司库存有23万吨黄酒，具有较高的重估价值。但是，在上海金枫酒厂腾飞的这五年里，古越龙山酒厂发展相对缓慢，主要的原因是中高端黄酒产品发展相对滞后。

　　东风酒厂———规模第一。东风酒厂以追赶者自居，但雄心壮志已经显露。从规模上讲，在收购嘉善黄酒之后，东风酒厂（现已更名为会稽山，本文根据读者习惯，仍以东风酒厂称之）的产销量已经在黄酒企业中位居首位了。东风酒厂每年5万吨左右的产销量，再加上嘉善黄酒每年约5万吨的产销量，合并后已经超过10万吨，超过了古越龙山每年6万吨和上海金枫酒厂每年约5万吨的产销量。然而，虽然东风酒厂在产品结构升级的道路上已经迈开了实质性步伐，但由于中高端黄酒需要依赖大量的广告和促销费用，因此在结构升级的起步阶段，公司的盈利能力并不能得到快速提升。

　　G食品（600616）：给予公司“谨慎推荐”的评级。主要理由是：上海金枫酒厂在未来两年内仍将是黄酒行业内盈利能力最强的企业；集团公司有可能向股份公司注入优质资产。但是，公司食品零售模式仍在探索中，食品批发业务盈利能力较低。

　　G龙山（600059）：给予公司“中性”的评级。主要理由是：公司黄酒品牌和黄酒存货价值尚未挖掘；氨纶业务转让带来的投资损失可能会影响2006年业绩；期待公司管理机制进一步完善。

　　轻纺城（600790）：给予公司“中性”的评级。主要理由是：公司黄酒业务具有较强的发展后劲，有成为后来居上者的可能；舒美特的转让有可能使公司2006年业绩亏损。