券商创新发展面临新机遇

　　上海证券报 华泰证券研究所 荆冰 李少初

　　日前，中国证监会发布了《证券公司风险控制指标管理办法》和《证券公司净资本计算规则》的征求意见稿。该《办法》的颁布将标志着以净资本为核心的监管体系的正式确立，为证券公司的进一步规范发展指明了方向，也使得净资本较高的、优质合规的公司得到扩张的机遇，进而创新发展和做优做强，而另一些证券公司则因较低的净资本而业务开展受到 限制，行业集中趋势将更加明显，高风险证券公司将被并购、整合或挤出市场。

　　《办法》出台背景、特点和意义

　　出台背景:《证券公司风险控制指标管理办法》和《证券公司净资本计算规则》的征求意见稿(以下简称《办法》)是根据我国证券市场和证券业的发展现状，在借鉴了相关的国际经验基础上，根据新《证券法》的规定而制订。目前，美国、英国、欧盟、澳大利亚、新加坡等国家和香港地区都建立了以净资本为核心的证券公司风险监管体系。这些国家和地区通过净资本等指标对证券公司进行风险监控，在法律上规定了当净资本等指标低于规定标准时应限期补足，否则监管部门有权采取相应的监管措施。在这种有效的外部风险监管体系支持和推动下，证券公司通过不断完善和深化内部风险控制机制，在风险可控、可测、可承受的前提下不断创新发展，涌现出许多具有国际竞争力的大型投资银行。新《证券法》在第130条中授权中国证监会对证券公司的净资本等风险控制指标作出规定，在第150条中规定中国证监会应根据证券公司的净资本或者其他风险控制指标不符合规定的相关情况采取强有力的监管措施。

　　特点:我国从2000年起已将净资本概念引入风险监管体系，颁布了《证券公司净资本计算规则》(2000年9月23日)、《证券公司管理办法》(2001年12月28日)等规定，但有许多不完善之处。《办法》与以前相关规定相比，具有以下特征:风险调整方法更全面，涵盖了市场风险、流动性风险和信用风险调整；折扣比率更详尽，资产分类更具体，针对各种不同风险类别的资产制定不同折扣比率，对衍生金融工具及信托类产品也进行了专门归类；监管内容更具体，按照经纪、自营、承销、资产管理和融资融券等各类业务分别规定监管指标和限额。同时《办法》严格规定了净资本计算表和风险控制指标监管报表的编制、确认和报送程序以强化对证券公司风险控制的全程实时监控，还明确包括证券公司法定代表人、董事、高级管理人员、财务负责人在内的有关人员的相关责任。

　　意义:一是有利于提高证券公司外部监管和内部控制的有效性。《计算规则》关于证券公司净资本的计算更为客观，有利于及时、准确地反映证券公司的流动性风险；《管理办法》细化了监管标准和监管措施，有利于对证券公司风险的事前控制，提高了对证券公司日常监管的针对性和有效性。通过外部监管要求产生的压力，有助于推动证券公司建立与完善对净资本等风险控制指标进行动态监控并定期进行敏感性分析和压力测试的内部风险预警和控制制度与机制，有利于建立完善的风险识别、测量和监控体系。二是推进证券公司分类监管，推动行业整合。《办法》对经纪、财务顾问、承销、自营、资产管理和融资融券等业务采取了牌照管理、规模控制的管理措施，建立起证券公司业务范围和规模与其净资本等风险控制指标和内控水平动态挂钩的新机制。监管部门将根据的风险程度、内控水平、财务实力，将证券公司划分为不同类别，给予相应的业务许可和监管措施。这必将使得净资本较高的、优质合规的公司得到扩张的机遇，进而创新发展和做优做强，而另一些证券公司则因较低的净资本而业务开展受到限制，行业集中趋势将更加明显，高风险证券公司将被并购、整合或挤出市场。

　　券商业务力求做优做强

　　《办法》使证券公司风险控制首次有了完整的量化标准，并明确了其净资本的规模将决定公司可从事业务的范围和规模。

　　在经纪业务方面鼓励证券公司做大做全。《办法》要求净资本不低于客户保证金的10％和单个营业部净资本不得低于1千万元，据此计算，仅开展经纪业务的证券公司进一步扩展经纪业务规模的成本就相对较高，从某种意义上可以看出管理层是在鼓励证券公司做大做全。对一些净资本较高的券商而言，其营业部在数量上还有扩张的空间。《办法》还明确了净资本决定证券公司可托管客户的交易结算资金总额的上限。因此，有些证券公司由于净资本的限制，可能会影响客户资源的进一步拓展。而这对一些净资本充裕的证券公司而言，是其经纪业务的另一个机会。

　　在自营业务中鼓励组合投资方式，选择流动性好的大盘绩优股票。《办法》要求从事自营业务的证券公司其自营规模不得超过净资本的2倍，其中自营股票规模不得超过净资本的1倍。以2004年全行业453亿元的净资本计算，行业总规模最高限为906亿元。《办法》还要求单一集中持有证券和股票比例分别不超过10％和5％，这是一种鼓励组合投资方式的信号。在新净资本计算规则中，涉及到对股票投资的分类调整，对于指数股票的扣减比例明显低于其他类别的股票，因此，券商自营股票应考虑选择流动性好的大盘绩优股票(指数股票)。这对我们的一个启示是券商自营业务除了要考虑收益性问题，还需要考虑净资本问题。另外，2006年11月1日后融资融券业务一旦被放开，其试点或首选的证券品种极有可能从流动性良好的指数股中产生，由此将带来绩优指数股价值的提升，因此，券商自营业务可对这一市场机会予以适当关注。

　　在资产管理业务上鼓励证券公司发展定向和专项理财资产管理业务。《办法》要求从事资产管理业务的证券公司，其集合、定向和专向理财规模分别不得超过净资本的10倍、20倍和30倍。从目前市场状况分析，各家证券公司(创新试点类)资产管理业务发展的空间还很大，同时可以看出管理层鼓励证券公司发展定向和专项理财资产管理业务的意图。值得注意的是，新的净资本扣减比例规定集合资产计划中的自有资金100％扣减，这对证券公司的净资本金是一个考验。目前已有15家证券公司获得创新试点券商资格，从已发行上市的集合理财产品情况看，长江超越理财1号、光大阳光集合资产管理计划、国信证券"金理财"集合理财产品、华泰证券"紫金1号"集合资产管理计划以及海通稳健增值计划等，其"自有资金"扣减对其公司目前的净资本影响不大，但如果此类产品发展规模进一步扩大的话，将可能对其公司净资本产生一定影响。因此，各证券公司今后在资产管理类新产品开发设计时，也要充分考虑净资本的问题。

　　投行业务将可能向净资本实力、保荐实力、承销能力都比较强的证券公司集中。《办法》规定，证券公司经营证券承销与保荐业务的，单项承销业务规模不得超过净资本的80％；合并承销业务规模不得超过净资本的300％，且合并股票承销业务规模不得超过净资本的150％。这一规定是从净资本角度对单项承销和合并承销的业务规模进行了限制。净资本水平较高的证券公司有能力承担融资规模大的主承销项目，还可以参加一些融资规模巨大的"航母级"承销与保荐项目。相反，一些证券公司会因净资本水平低，在合并承销业务达到净资本一定规模时，承销家数将受到限制，不能承接新项目。还有一些净资本水平非常低，且在《办法》执行后没有能力补足的证券公司实际上已经丧失了承销能力。因此，从总体上看，证券承销与保荐业务将可能向净资本实力、保荐实力、承销能力都比较强的证券公司集中。

　　在融资、融券业务方面将促使市场交投更加活跃，同时对证券公司的风险控制能力提出更高要求。融资、融券业务被首次提上监管部门的议事日程，《办法》规定单一客户融资、融券规模不超过净资本1％，所有客户融资、融券规模不超过净资本10倍。尽管《办法》并没有明确开展此类业务的证券公司的条件，但那些创新试点类券商获得从事此项业务资格的可能性是比较大的。融资、融券业务对证券公司是一个双重利好:首先这一业务将促使市场交投更加活跃，增加其经纪业务的佣金收入；其次这一业务还将为证券公司带来利差收入。但同时，我们也应注意到融资、融券更是一把双刃剑，它将对证券公司的风险控制能力提出更高的要求。

　　确立以净资本为核心的监管体系

　　《办法》的颁布将标志着以净资本为核心的监管体系的正式确立，券商要进一步拓展自己的生存空间，各项业务要不断发展，就必须密切关注其净资本状况，加强风险控制。为此，我们提出以下几点建议。

　　加强净资本的监控管理，进一步提高风险控制水平

　　以净资本为核心的风险控制体系对证券公司风险控制水平提出了更高的要求。近年来根据监管层的要求，各证券公司围绕风险控制制度和体系建设做了大量的工作。但目前的风险控制制度和体系更多的是强调可控与可测，而《办法》则明确了各项业务可承受的标准。证券公司的风险控制部门和财务部门要加强协调合作，及时掌握各业务单位运行状况，按照《办法》要求来分析其净资本的运行态势，建立与完善对净资本等风险控制指标进行敏感性分析和压力测试的内部风险预警和控制制度，为业务发展提供指导。

　　以各项业务对净资本的影响程度，引导业务结构调整

　　《办法》为各项业务的发展提供了相关标准，证券公司在进一步开展创新业务和业务扩张时，不仅要考虑业务本身的发展空间，还必须要考虑对净资本的影响。根据各项业务对净资本的需要程度和相关业务发展的需要，调整业务比重。对净资本可能产生重大影响的业务，需要密切关注。如经纪业务可考虑网点的合理布局，压缩营业面积，降低固定资产的比重；自营和资产管理业务可根据新的净资本扣减比例考虑资产配置比例，等等。

　　根据业务发展需要，提高净资本水平

　　随着证券公司业务规模的不断扩大，对净资本将产生更大的需求。因此，提高净资本水平应是券商的一项长期工作。在目前的政策范围内，证券公司提高净资本的方式有以下几种。一是以现金方式借入次级债。2005年12月13日，证监会发布《关于证券公司借入次级债务有关问题的通知》。《通知》关于对现金方式借入次级债计入净资本的规定以及允许将委托理财债务按一定比例计入净资本，为证券公司补充或提高净资本提供可能。二是增资扩股。把握适当的时机，以增资扩股的方式提高证券公司的净资本是一条可行且直接的途径。