泸天化油退气进提升未来价值

　　中国银河证券研究中心李国洪

　　三大优势构建化肥龙头

　　泸天化(000912)作为国内尿素行业的龙头企业，具有其他企业无可比拟的三大优势。

　　首先是规模成本优势。泸天化主营产品尿素上市当年(1999年)的年产能就达到了124万吨，位居目前尿素类上市公司首位，具有明显的规模成本优势，毛利水平位于国内上市公司第三名。2004年底，公司合成氨二车间第二次节能增产技术改造顺利完成投产后，公司尿素实际产能增加到160万吨，成为国内最大的尿素生产企业。

　　其次是气头优势。由于石油和煤炭价格上升，使以石油和煤炭为原料的化肥企业生产成本都超过了以天然气为原料的化肥生产企业。目前，以石油为原料的化肥企业平均生产成本约为1650元/吨，以煤炭为原料的平均生产成本约为1250元/吨，以天然气为原料的平均生产成本约为950元/吨。受规模效益影响，以天然气为原料的大型企业生产成本不到800元/吨。因此以天然气为原料的大型化肥企业具有明显的优势。

　　第三，区位优势。由于我国对化肥运输实行优惠运价，以尿素为例，国家规定1000千米的尿　素运输价格为23.4元/吨，加上装卸合计不到50元/吨，而每吨尿素消耗的天然气的输送费用为126元/千公里，远高于尿素的运输成本，可见输气不如输产品。以煤为原料的企业同样存在运煤不如运产品的现象。因此，靠近原料产地的化肥企业较具成本优势。泸天化地处天然气资源　丰富的四川盆地，具有明显的区位优势。

　　油头企业退出保证国际氮肥价格2004年1月以来，国际天然气价格只上升了14.3％，而

国际油价已从30多美元/桶上升到了70美元/桶，国际油价的成倍大幅上升已经迫使占全球45％的以石油为原料的油头化肥企业退出，煤炭价格的上升也抑制了以煤炭为原料的化肥企业扩张，在全球油头企业大量退出、煤头企业并无增长、气头企业受资源条件限制且新建装置周期较长，短期内也很难大量增产的情况下，全球尿素供需出现了严重失衡状况，故世界各地尿素价格均出现了较大幅度的上升。由于西德州轻质原油(WTI)高于45美元/桶时，以油头为原料的尿素企业入不敷出，纷纷退出，而我们判断国际油价(WTI)至少未来五年不会低于45美元/桶，只要未来五年以西德州轻质油WTI为代表的国际油价不低于45美元/桶，油头尿素企业就不能恢复生产，全球尿素就会继续处于供不应求的短缺状况，国际尿素价格就会继续保持高位运行的状态，故尿素行业至少在未来五年可保持高盈利状态。

　　化肥面临旺盛的市场需求

　　2004年2月8日国务院出台1号文件《关于促进农民增加收入若干政策的意见》，今年两会更是把发展农业摆在头等重要的问题。在地少人多的中国发展农业必然使化肥需求进一步增加，特别是农业结构的调整有助于化肥用量的增长，我国化肥市场面临旺盛的市场需求。

　　我国是生物密集型农业，农业增产对化肥的依赖程度很高，目前每年化肥施用量折纯达4300万吨，占全球化肥使用量的1/3左右，居世界第一。化肥(含农药)占农业成本20％以上。2003年以来，农产品价格的持续上扬直接使农民收入增加，使其对农业生产投入的积极性有所提高。而生产方面，能源及化工原料的上涨及国家对环保的要求又促使大量小化肥厂停产。于是，化肥产品的供不应求效应越来越被放大。尿素是最主要的化肥品种，同其它化肥产品一样运行在行业成长高峰。

　　川气内供提升未来价值

　　西气东输投入运行以来，新疆、陕北天然气可直达华中、华东地区，大大缓解了四川天然气外输压力。中石油和中石化两大集团在四川达州进行天然气勘探开发近期又取得了丰硕的成果，全市天然气远景资源量达3.8万亿立方米，其中近期可开采储量1.26万亿m3，泸天化是离达州最近的大化肥企业，2006年其天然气吃不饱问题将得到根本解决，只要有充足的天然气，其尿素产量就能够达到满负荷生产(160万吨)。根据天然气供应增速及2004年12月公司新系统合成氨和尿素第二次节能增产技术改造，我们预计2005年公司生产尿素138.6万吨，可比2004年增长10％左右，2006年产量可再增长18％。

　　培育新利润增长点

　　除了尿素产品之外，公司合一双甲技改项目已在2003年完工，甲醇产品由原年产5，000吨达到4.5万吨；持股59.27％(即将收购完成)的天化公司投资1亿元与泸天化(集团)有限责任公司、泸州市兴泸投资集团有限公司、川化股份有限公司、四川省投资集团有限责任公司共同组建四川天华富邦化工有限责任公司(天化公司持股54％)。该公司注册资本1.85亿元，采用美国杜邦公司1—4丁二醇炔醛法生产技术，建设年产2.5万吨1—4丁二醇生产装置，预计于2005年底建成投产；泸天化股份持股36.92％的四川泸天化绿源醇业公司在建的40万吨/年甲醇以及10万吨/年二甲醚项目将于2005年投产，届时公司主营产品得到拓展，公司年新增权益主营业务收入在6亿元以上，盈利能力将得到增强。

　　

人民币升值影响有限

　　人民币升值将对整个国民经济产生影响，但对化肥行业的影响程度相对有限。尽管我国化学工业对外贸易依存度整体不低，但不同子行业的进出口依存度却有明显差异。以进出口贸易总额占相应行业工业总产值测算，2004年化工对外贸易依存度为68％，其中化肥明显偏低为17％；以贸易逆顺差差额占相应行业工业总产值测算，2004年化工行业这一数字为35％，其中化肥为1.74％。可以看出，化肥进出口额基本持平。因此从行业的上下产业关系角度看，人民币升值对化肥企业的影响相对有限。特别是在我国尿素需求大于供给的情况下，人民币升值对尿素行业影响更为有限。