中石油回购史无前例 成国内资本市场又一里程碑

　　中石油本次收购吉林化工、锦州石化、辽河油田是史无前例的，是国内资本市场又一个新的里程碑。

　　开创证券市场先河

　　单从上市公司收购的技术层面看，中石油本次收购在国内资本市场已有许多创新， 主要有以下几点:

　　本次收购是首次以终止上市为目的的要约收购；是首次同时对三家上市公司发出要约收购；是首次A＋H的要约收购，是首次有条件的要约收购；是首次国内高溢价要约收购。

　　首次以终止上市为目的的要约收购

　　《上市公司收购管理办法》第二十七条规定，收购人应当在要约收购报告书中说明有无将被收购公司终止上市的意图；有终止上市意图的，应当在要约收购报告书的显著位置做出特别提示。

　　虽然《上市公司收购管理办法》已包含以终止上市为目的的要约收购，但迄今为止，国内并无一例以终止上市为目的的要约收购。国内已发生的几起要约收购，主要是上市公司股权转让超过30％的比例，触发要约收购，而且大都是收购方不符合申请豁免要约收购的条件，被迫发布要约收购。

　　首次同时对三家上市公司发出要约收购

　　中石油本次同时对三家上市公司发出要约收购，根据三家公司披露的信息，目前的收购方案为:收购吉林化工A股20，000万股，每股价格5.25元，收购资金为10.5亿元；收购吉林化工H股96，477.8万股，每股价格为2.8港元，收购资金为270，137.84万港元；收购锦州石化15000万股，每股收购价格4.25元，收购资金为6.375亿元；收购辽河油田20，000万股，每股收购价格8.8元，收购资金17.60亿元。中石油对三家公司的收购需斥资人民币34.475亿元，港币270，137.84万，合计约63亿人民币。

　　同时对三家上市公司进行收购，收购总资金高达63亿人民币，这是国内资本市场上要约收购的最高记录。

　　首次A＋H股的同时要约收购

　　吉林化工是同时在国内A股市场和香港市场上市的公司，对该公司的收购涉及到如何在两个交易所进行收购。本次吉化股份的收购方案采取相同的时间、不同的价格、不同的币种进行收购。本次跨交易所同时进行要约收购，不只是国内资本市场的创新，也是香港资本市场的创新。

　　首次有条件的要约收购

　　本次要约收购是有条件的收购，是国内资本市场的第一例，主要表现在两个方面:

　　第一方面是吉林化工A股收购要约的生效条件是H股收购要约在所有方面成为无条件。H股收购要约在所有方面即成为无条件，吉林化工H股将在香港联交所及美国证交所退市。H股收购要约在所有方面即成为无条件，A股收购要约生效条件即满足，吉林化工A股将在深圳证交所退市。吉林化工A股的收购要约之所以以H股收购要约生效为条件，是由于吉林化工A股、H股的比例决定的。吉林化工A股的比例为5.62％，H股的比例为27.09％。H股要约收购生效，吉林化工在港交所退市后，5.62％的A股已不符合上市条件，吉林化工A股也必须终止上市。

　　第二方面是锦州石化和辽河油田的要约收购有最低预受要约股份数量限制。根据现行《公司法》第一百五十二条，“(四)股份公司申请其股票上市，总股本在公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会公开发行股份的比例为百分之十五以上”，根据《公司法》第一百五十八条，“不具备上市条件的，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市”。所以，中石油对锦州石化和辽河油田的要约收购有最低预受要约股份数量限制，如果要约收购期满，不接受要约收购的股份数量在15％以上，中石油将放弃要约收购。

　　首次国内高溢价要约收购

　　根据《上市公司收购管理办法》第三十四条，收购人确定要约价格，应当遵循以下原则:(一)要约收购挂牌交易的同一种类股票的价格不低于下列价格中较高者:1、在提示性公告日前六个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；2、在提示性公告日前三十个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的百分之九十。

　　在国内市场已发生的几起要约收购中，收购价格基本是前三十个交易日每日加权平均价格的算术平均值的百分之九十，即《上市公司收购管理办法》规定的价格下限进行收购。中石油本次要约收购价格比《上市公司收购管理办法》规定的价格下限有比较大的溢价。

　　开辟资产整合新路径

　　中石油本次收购的背景是，中石油和三家上市公司存在同业竞争和关联交易问题，为彻底解决该问题，中石油必须对三家上市公司进行整合。理论上，该种整合有四种方式，分别是:净壳出让上市公司、吸收合并上市公司、上市公司定向发股收购母公司资产、要约收购上市公司流通股、上市公司回购流通股。前三种方式在国内资本市场上已有先例，后两种方式国内尚无案例，今天中石油为第三种方式开一先例。

　　净壳出让上市公司

　　该方式的操作模式是:出让方寻找有实力的买方，将股权转让于买方，同时出让方将上市公司所有的资产置出上市公司，买方将新的资产置入上市公司。

　　中石化将湖北兴化转让给国家投资开发公司，中石油将三星石化转让给中国电子信息产业集团公司，是净壳出让进行资产整合的典型案例。目前中石化正在对中国凤凰进行整合，准备将其转让给中国长江航运(集团)总公司，也属于该种整合方式。

　　吸收合并上市公司

　　该方式的操作模式是:一个公司主体接纳一个或一个以上企业加入本公司，加入方解散并取消原法人资格，接纳方存续。吸收合并有换股方式和现金方式，与之相对应，接纳方分别向加入方的股东支付股票或现金。一般情况下，吸收合并采取换股方式进行。

　　第一百货吸收合并华联商厦，并更名为百联集团，成功解决同业竞争问题；TCL集团吸收合并TCL通讯，同时实现集团整体上市，是国内吸收合并进行企业整合的典型案例。在国际上，换股式吸收合并是最常用的战略式并购方式之一。

　　中石油如果对三家公司进行换股式吸收合并，三家公司的现有流通股将会换成中石油流通股。由于有三家公司，并且中石油和三家公司位于两个市场，中石油吸收合并三家公司操作会相当复杂，估计这是中石油没采取该方式的主要原因。

　　上市公司定向发股收购母公司资产

　　该方式的操作模式是:上市公司向母公司定向发行股票，母公司用资产认购该股票，最终结果将母公司的资产整合到上市公司中，达到整体上市的目的。该方式适合于子公司为上市公司，母公司不是上市公司的情况。

　　国内武钢股份和宝钢股份就是采取该种方式解决同业竞争和关联交易的，并且该两家公司在向大股东定向发行股票的同时，还向社会公众发行股票。

　　要约收购上市公司流通股

　　该方式的操作模式是:上市公司的大股东向全体流通股东发出要约收购，要约收购完成后，该公司不符合上市条件，证券监管部门终止该公司上市。

　　近几年，香港股市以该种方式终止上市公司上市地位的比较多，在香港，如果股价长期大幅度低于每股净资产，大股东可提出全面要约收购，成功实施后，上市公司将直接退市，这就是上市公司的私有化。在国内，上市公司仍是稀缺资源，上市公司股价大幅低于净资产的现象几乎没有，净资产为负数的上市公司还可通过卖壳获得收益，所以国内至今没发生过上市公司私有化。

　　中石油本次要约收购形式上与香港的上市公司私有化相同，实质上有天壤之别。表现在:中石油的要约收购价格不仅高于每股净资产，而且高于流通股市价，香港上市公司私有化的要约收购价格远低于净资产，高于流通股市价。

　　上市公司回购流通股

　　该方式的操作模式是:上市公司本身回购流通股，回购完成后，上市公司不符合上市条件，证券监管部门终止该公司上市。上市公司回购适合于现金流比较充沛，股价很低，最好比净资产低的情况。

　　根据《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，上市公司可以通过回购股份终止其股票上市交易，回购的方式有:证券交易所集中竞价交易方式；要约方式；中国

证监会认可的其他方式。

　　国内上市公司的股价总体上仍高于净资产，目前只有股改过程中为稳定股价上市公司回购部分流通股，并无为终止上市的回购发生。中石油三家公司的股价远远高于净资产，导致中石油不能选择由三家公司自身回购流通股的方式。

　　中国石油此次整合三公司，主要目的是进行产业整合，回避同业竞争，发挥一体化优势，在多角度多方向形成共赢。此次回购，中国石油可以整合石油开采、石油炼制、化工三个产业链，发挥集团整体优势，规避国家

成品油定价体制限制，解除在当前高油价环境下一盈二亏现象，实现多赢的局面，并给市场作出新的典范，实现流通股股东和中国石油国家利益的共同最大化，同时给资本市场开辟了一条前所未有的新路，是集“天时、地利、人和”为一体的具有新的里程碑式的举动，是低迷的A股市场的巨大利好，是能够得到广大投资者认可的一件好事。