对冲基金试刀H股对价 获利不成将借题狙击股改

    作者：陈伟，罗焱

　　中国股市的问题再次为国际炒家创造了赚钱机会。近日，一位知名国际投行的亚洲区高层告诉本报记者，已有部分国际对冲基金正在进入H股市场，期望从对价中获利。如果目标无法实现，他们将对有关部门提起诉讼。

　　H股股东可能发难，这让“A＋H”公司的股改面临极大挑战。而首开先河的鞍钢新轧(000896)股改方案迟迟未出的事实也让市场颇多疑虑。公司董秘办公室一位人士告诉记者，方案延迟未出的原因是“A＋H公司的股改相对复杂，需要沟通的方面比较多”。

　　等待时机兴风作浪

　　“等H股上市公司的股权分置改革迈出实质性步伐，对A股股东补偿开始的时候，‘埋伏’其中的资金就有了兴风作浪的借口。”京华山一证券顾问刘梦熊说。

　　刘梦熊分析，股改对于对冲基金是套利机会，他们会计算H股与A股中非流通股股价之间的价格差，买进H股，并且以此为筹码，以股东身份要求获得与A股股东相同的待遇。在目标上他们会选择那些有实力的公司、大型国有企业等。

　　但记者采访的其他投行人士对“对冲基金进入H股市场”的消息表示谨慎。

　　一位美资投行亚太投资研究部分析员认为，由于中国证监会的态度比较明确，目前投资者已经有了共识，即H股基本不会有对价。但他同时说，虽然大多数公司看法如此，有少数公司仍然对于H股的对价抱有期望。

　　而刘梦熊则认为，在对A股股东补偿没有成为事实之前，对冲基金们很可能以静制动，不会轻易出击，以免陷入被动，无法获利。一旦对A股股东的补偿落实，这些资金就会兴风作浪。

　　在2004年导致“领汇”无法上市的卢婆婆，让人们领教了少数投资者的厉害。是否能够在H股对价问题上抵御所有可能的官司，对股权分置改革成败来说是一个不可忽视的问题。

　　当事方“高度戒备”

　　事实上，对于这些疑虑的解释，管理层一直都在做探究。

　　上海交易所上市公司部总监周国庆透露，在“22条意见”出台前，证监会曾广泛征求多方意见，包括对B股和H股是否给予补偿，进行了详细的研讨，并在汲取业界的意见基础之上，对原有股改的程序进行了修订，使之具有法律的可行性。意见出台之后，证监会法律部副主任冯鹤年立即邀请包括最高法院民事庭、立案庭及三家律师事务所的知名律师，国务院法制办、秘书局等在内的专家对22条意见集中讨论，希望再印证一下B股和H股不支付对价的法律可行性，其中最高人民法院还表示，将对异议股东(尤其是B股和H股)在国内可能的起诉立案给予足够的慎重。但来自市场、舆论以及上市公司自身的忧虑仍让监管层难做定夺，毕竟这只是国内法律界的理解，而由于H股公司涉及两地监管，一定要取得香港方面的支持才能顺利推进股改。

　　而一位接近证监会的人士透露，证监会、交易所一直在做这方面的工作。如今，香港联交所、证监会方面都表示要支持股改，重要官员也纷纷发表言论。如最近港交所行政总裁周文耀表示，内地股权分置改革只涉及将非流通A股股份转为流通A股，不影响H股股东持股比例，加上A、H股在两个不同市场买卖，是两种产品，人民币也未自由兑换，因此不存在股改摊薄或影响H股股东权益的问题。

　　除了管理层的努力，市场当事方也做了大量细致的准备。鞍钢新轧证券事务工作人员告诉记者，公司曾邀请H股重要投资人来公司座谈，了解他们对股改的意见。后者认为，对于能否获得对价并不在意，关心的是公司长远的发展，如股改后即将进行的资产收购。

　　负面影响不容小觑

　　与多数内地学者认为“诉讼没有依据”形成对照的是，记者采访的香港证券分析人士普遍相信股民集体诉讼成功的可能性很大，对企业的影响不容小觑。

　　亨达国际集团联席主席黎伟成对记者表示，8月23日五部委“对于同时存在H股或B股的A股上市公司，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题”的指引，存在被境外投资者利用来诉讼的漏洞。如果在支付对价的问题上由监管当局或A股股东来决定，H股股东完全没表达意愿的机会，那么是很可能引起诉讼的，影响也会比较大。

　　“监管部门可能担心对H股股东进行赔偿会导致国有资产流失，但如果处理不慎，反而更容易流失。”黎伟成说。

　　刘梦熊则认为，从法律上讲，企业在香港上市后要遵守香港的法律，而香港法律最注重保障的是对所有股东的公平、公正、公开原则，那些认为公平原则受到侵犯的H股股东可以向香港的地方法院提起诉讼，也可以起诉A股的控股股东。一旦诉讼产生，结果如何还在其次，但公司的股票马上要停止交易，不能配股，不能集资，公司运作将受到很大的妨碍，而且官司往往一打就是几年，这其中的风险成本和时间成本，是上市公司所难以承担的，公司一般都会“屈服”。

　　香港百富勤资深投行人士连晓潞也认为，确实不排除一些投资人以打官司作为威胁，要求股改中也获得特殊利益，尽管他们也难以找出明确的法律依据，而且打起来由于司法管辖权以及即使胜诉后难以执行的问题不会动摇股改，但可能会影响公司形象及H股公司的后续融资。

　　防微杜渐需未雨绸缪

　　摩根大通大中华区首席经济学家龚方雄对记者表示，由于A股股东得到了补偿，国外持H股的投资者有看法很正常。他个人认为，H股支付对价和不支付对价两种观点都可以找到相关法律依据，万一就此发生争议，只要依法行事，通过法律平台解决问题就可以了。

　　香港的分析人士则建议让市场的力量决定股改方案，以化解危机。但上市公司自身还应未雨绸缪，做好H股股东万一发难时的准备。

　　黎伟成表示，含H股公司的股权分置改革，应该像A股公司一样，由公司定方案并举行股东大会，无论方案是否对H股股东进行补偿，只要有2／3的股东出席大会，2／3的股东通过方案就可以了。“让市场力量来决定，监管部门就可以免去遭遇投机资金诉讼的风险。”他还建议，应当对五部委的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》做出修订，让H股股东和A股股东享有同样的合法权益，参与表决股权分置改革方案。

　　刘梦熊认为，国资委和相关的A股大股东应该将H股股东诉讼的风险考虑进股改的预算中，做方案时把对H股股东的补偿列入成本，为最坏的情况做好准备，万一发生诉讼，可以比较快地进行和解，避免完全陷入被动。

　　“若相关的A股不大幅度送股，就不会过分影响H股的股价。”招商证券一位投行人士认为，“因此可以预计，H股公司的送股对价水平将少于市场平均水平，特别是对于那些A股和H股价格已基本接轨的公司，它们将更多地使用创新方式，以保证股改对价后两地股价的平稳。”

　　诸多专家也对此提出了看法。刘纪鹏教授建议，为了消除诉讼隐患，需要找到使股改后价格比较平稳的模式。华生教授则提议此类型公司股改多用权证，以避免送股引起股价下跌对H股股东利益造成不良影响。上海新望闻达律师事务所合伙人宋一欣律师建议，含H股公司的股改可以采用少对价、多承诺的方式，使两地股东的利益都能得到保证。

　　10月20日，鞍钢新轧董秘办公室人士对记者表示，公司的方案可能在几天之内就会披露，很快投资者就将知道H股股东有没有获得补偿的机会。据记者了解，鞍钢新轧的方案是送股加认购权证的结合，也就是说公司的股改将与后续的公司整体上市的方案一同考虑，这也符合所有股东的利益。但这个方案以及未来其他30家“A＋H”股公司的股改方案，是否会在香港引起一场针对中国监管当局和国有股股东们的集体诉讼，仍然充满悬念。