新券利率低于预期考验债市定价能力

　　记者黄宪奇　北京报道

　　昨日，国家开发银行在银行间债券市场招标发行了两期共计200亿的浮息债，由于银行类金融机构的踊跃认购，两期债券的中标利差都大大低于市场预期。在当前资金泛滥的情况下，由于银行对新券不计成本的抢购，债券市场的定价功能已出现严重的缺失。

　　本次国开行发行的10年期品种是以一年期定期存款利率为基准的传统浮息债，最终中标利率为2.62％，和利率基准的利差为37个BP。远低于节前国开行曾经发行的10年期定息债3.42％的利率水平。第一创业的债券分析师陈若劲认为，以一年期定期存款利率为基准的长期浮息债实际上可看作是每年滚动发行的债券，其比较对象应该是一年期金融债，而非十年期品种。当前银行间接近10年期的浮动金融债利差基本在50BP左右，对应收益率达到了2.75％，这一利率水平与5年期固息债券(050413)的收益率接近，比10年期品种收益率只低50BP左右，交易所5年期浮动债与固定债(010004与010307)利率甚至持续处于倒挂状态。而本期国债又基本上是参照这些债券进行定价，2.62％的利差虽然比市场预期的要低，但仍维持与同期限固息债较低的收益率差距。中信证券的杨辉认为，在7天浮动利率为基准的浮动债券推出后，传统浮息债的投资价值受到了广泛的质疑，这可能在很大程度上低估了浮动债的投资价值，本次10年期浮息债与固息品种的利差较低意味着其具备潜在升值空间。

　　从本次10年期浮息债的投标情况看，100亿的发行额度几乎被银行类金融机构和为之代投的

证券公司包揽，这种情况在本次国开行发行的5年期浮息品种中也同样出现。该品种为以7天回购利率为基准的新型浮息债，中标利率为1.57％，较招标前10个交易日的7天期回购加权平均利率1.13％高出44个基点。与此前市场预期相反，银行取代

货币市场基金成为本期债券的绝对认购主力。100亿的发行额度引来了339亿的资金追逐，将本期债券的超额认购比率抬升到3.39，创下了近期新债发行的最高记录。由于银行的积极参与，本期债券的中标利差比此前机构的平均预测低了10多个BP。

　　近期央行公布的数据显示，9月底，金融机构人民币各项存款余额为28万亿元，同比增长19.1％，同比多增9620亿元。而全部金融机构人民币各项贷款余额为19.1万亿元，同比增长13.8％，比上月末高0.3个百分点，同比多增1636亿元。与8月底相比，存贷差在继续扩大，而存贷差造成的富余资金主要运用渠道是存在央行的

准备金、债券投资和信贷投放，从相关机构的研究看，近期银行存款准备金率一直维持在一个稳定的水平，而对经济前景的悲观又让银行信贷投放很难在短期内有大幅增加，所以债券投资成为银行当前资产配置的主要渠道。从前天5年期国债和昨日两期金融债的热销情况看，以银行为主的银行间市场投资者正急于为闲置资金寻找投资渠道。

　　近期受到宏观数据尤其是CPI走低传闻的刺激，债市继续走强，交易量也明显放大，投资者的热情和信心明显被激活。目前交易所15年期以上的国债收益率已经下降到3.5％以下，10年期的国债收益率在3％左右徘徊，高位回调几乎成为绝大多数投资者对债市前景的评判，但市场每一次创新高，又在修正债券市场的心理高位。过量的资金已经使投资者对于买进收益率相对较低的债券品种颇感释然。在新券的发行中，二级市场同期限债券的收益状况往往成为最主要的定价参考，但今年以来，新券发行利率屡屡大幅低于预期几乎成为一种规律。鉴于目前债券市场的收益率已经够低，市场对新券的定价也开始趋于保守，但本周几期债券的中标结果都让投资者相信，惟有激进才能保证新券的中标成功。银行类金融机构为了满足资金匹配需要，已全然不顾债券的收益率为多少了。