(方案点评) 上海电力 对价水平合适

　　方正证券研究所袁海

　　作为中央企业控股上市公司，上海电力(600021)公布的股改方案为两家非流通股股东向全体流通股股东按每10股流通股支付3股股份作为对价安排，共支付7200万股。与此同时，中国电力投资集团公司和上海华东电力发展公司承诺:所持有的非流通股份自获得上市流通权之日起12个月期满后的12个月内，通过上海证券交易所挂牌减持上海电力股份有限公司股 票的价格不低于6元/股。

　　尽管公司的对价水平并不高于市场平均水平，但和所有已经推出股改方案的央企比较，对价水平算是比较高的，且公司作为业绩稳定、分红能力强的公用事业类企业，良好的基本面对未来的股价有支持。

　　和已经或即将进行股改的电力上市公司相比，公司的对价方案属于中等偏上。公司10送3股的对价幅度高于G长电的10股送1.67股，G华靖的10送2.6股、G广控的10送2.8股的方案以及通宝

能源10送2.2股和黔源电力10送2.8股的预案，与建投能源的股改预案相当，仅仅低于G申能和滨海能源的股改10送3.2股的方(预)案。值得一提的是，公司上市后没有融过资，却有两次分红，这样的股改对价幅度我们认为是合适的。

　　对价方案有利于流通股东和上市公司共赢。从流通股东角度考虑，以流通股东原始成本发行价5.8元计算，两次分红后成本已经降低到5.619元，10送3股对价执行后成本又降到4.32元，和中期每股净资产相比仅仅高出11.7％，低于电力蓝筹股的平均水平，而与公司承诺的6元以上减持价格相比，还有38.8％的空间。这意味着如果未来两家非流通股股东减持股份如若成行，上海电力原始流通股东将有至少近40％涨幅，而从二级市场7.8元以下买的流通股东将全部解套或者获利。对于上市公司来说，10送3对价后，关键大股东中电投集团仍然持有公司61％的股份，占有绝对控股地位，持股比例显著高于中电投控股的其他三家内地电力上市公司，这样的股东结构对今后集团对公司进一步的扶持和资产注入是有利的。

　　流通股东机构化有助于方案的通过。上海电力目前股东中已有11家基金和6家QFII把守，中期前十大流通股股东中包括香港上海汇丰银行、博时裕富等在内的

证券投资基金和QFII就占了7席，可谓机构云集。而三季度基金或QFII等机构还在继续增仓，目前的持股集中度已有进一步提高的迹象。持股集中度高，一方面显示了机构对公司投资价值的认同，另一方面也是公司投资者关系工作做的比较好的结果。由于大部分机构进入的成本相对不高，容易对公司的股改方案投赞成票。