长期投资环境逐步成熟

　　长城证券金融研究所晏加源

　　在国内股票市场，“快进快出”、“高抛低吸”、“长期投资”都是我们熟悉的操作术语，可事实上，真正的长期投资行为、真正的长期投资者是较为鲜见的。为什么国内股票投资者热衷于短期炒作？长期投资究竟可不可行？

　　国内短期投资行为突出给定时段内的“换手率”是评价长短期投资偏好的指标。发达国家股票市场在过去数年间交易趋于活跃，其“换手率”都经历了很大的增长，但相比新兴市场仍然很低。美国纽约交易所股票“换手率”近十年平均水平低于1，交易活跃的Nasdaq　市场近十年维持在2.5左右，伦敦和巴黎市场“换手率”数据接近美国市场(纽约交易所)，日本和多伦多市场近十年平均“换手率”更低，小于0.5。我国股票市场，即使近几年行情较为低迷，但“换手率”仍然很高，指标的差距说明中国股票市场投资者行为短期化现象十分突出。

　　国内

股票投资者之所以存在明显的行为短期化现象，主要原因是体制性因素(包括政策及法规的不确定性)和公司治理方面的问题。虽然在“新兴＋转轨”时期股票市场相关政策法规的完善有一个过程，但我国股票市场这十几年来的发展历程中，政策法规的多变性是十分明显的事实，而政策法规的不确定性必然加剧投机气氛，导致股市短期炒作之风盛行。长期以来上市公司治理方面存在的缺陷也是投资者行为短期化的原因。

　　2000－2004上海及深圳市场A股“换手率”

　　2000 2001 2002 2003 2004

　　上海Ａ股 10．15 4．82 4．24 5．22 6．53

　　深圳Ａ股 9．47 3．95 3．96 4．40 6．61

　　国内股市长期投资环境逐步具备选择长期投资还是短期投资策略实际上是由投资环境决定的。应该说目前中国股票市场投资环境较之先前已有了较大的改变。首先，股票市场规模化、规范化、国际化有了明显的进步。1991年两市共有14家上市公司，股票市价总值仅109亿元，年成交金额81亿元，但2000年两市已有1088家上市公司，总市值48090亿元，全年成交60826亿元，2004年，上述三个数据分别达到1377家、37055亿元和42333亿元。市场达到一定规模，投资者就有可能选择并长期持有真正的好股票以分享企业成长的快乐。

　　还应该看到，近两年中国股票市场规范化、国际化进程的确较先前有了明显的进步。无论是一级市场的发行、二级市场的交易，还是上市公司的治理、行业监管等方面都较先前更加规范化，更加透明，更加接近国际惯例。股权分置改革将清除制约股票市场发展的最大制度性障碍。消除这一最大的制度性缺陷，有利于稳定投资者预期，使中国股市真正成为一个有效率的投资市场。

　　再次，投资者结构已经并将继续改变。国外成熟市场上，基金特别是保险类基金和企业年金是长期投资的主要力量。至2005年6月底，深沪股市基金持股流通市值比例达24.33％。如果考虑到其他机构投资者(如国营企业可以入市，券商合规

理财资金，全流通后以企业和国有股权为代表的真正意义上的战略投资者等)，可以说我国股票市场已经摆脱了散户时代。

　　第四，投资收益不再局限于股票价差。当上市公司没有或极少派现时，投资者只能通过短期追涨杀跌来博取股票价差收益。美国市场2004年现金股利与净利润的比例是56.83％，我国上市公司现金股利分配比例近7年的平均数是44％。但由于2001年以来，深沪股市股价持续下跌，总市值相对萎缩，股利相对于股价不再是无足轻重的了。

　　最后，市场泡沫已在很大程度上被挤兑。市盈率从70多倍到目前的20倍以下实际上是一个挤出市场泡沫的过程，如果考虑股权分置改革对价及

中国经济正处于快速成长阶段，中国股票市场的长期投资价值已经开始显现。

　　长期投资可以获取良好收益作为一种持股策略，长期投资与短期投资本身并无所谓优劣。新兴市场由于相关政策法规的不完善及整个市场经济的不发达状态，股票投资者偏好短期投资的行为是可以理解的，而在一个政治稳定、经济持续增长的成熟市场，长期投资是相当有效的。统计发现，发达国家股票指数大大高于GDP增长率(日本例外是由于统计时段恰好涵盖股市泡沫破裂时期)，事实证明，长期投资可以获取良好的收益。可以预见，随着中国股票市场规模化、规范化、国际化进程的加快，长期投资理念将会被更多的投资者所接受。无论是长期投资还是短期投资，最重要的都是标的股票的选择，但长期投资要求投资者特别重视公司素质和成长潜力。

　　发达国家股票指数年升幅率与GDP年增长率

　　股票指数ＧＤＰ年

　　国家

　　年升幅（％） 增长率（％）

　　美国（1929—2004） 6．03．9

　　日本（1980－－2004） 2．02．3

　　英国（1984－－2004） 7．12．7

　　德国（1991－－2004） 7．91．3

　　法国（1989－－2004） 2．51．0