对抗周期性调整 建议超比例配置零售股

　　新疆证券研究所 邹国英

　　在宏观经济今明两年内仍将维持周期性调整的背景下，零售行业股票因为非周期的特点，是这一时期较好的防御性投资品种，加上我国零售行业具有长期成长性，我们建议投资者超市值比例配置零售类个股。

　　我国零售行业股票当前的平均静态市盈率为27.3倍，高于20倍的合理水平，但其中主要上市公司估值水平已经趋于合理，而股改因素将使其投资价值进一步显现。因此，我们给予零售行业“短期推荐”、“长期推荐”的评级。在个股选择上，推荐大商股份(资讯 行情 论坛)、重庆百货(资讯 行情 论坛)、G综超(资讯 行情 论坛)、G苏宁(资讯 行情 论坛)等基本面较好、市盈率较低的个股。

　　未来三年维持高景气度

　　

商务部市场运行司预计，2005年我国社会消费品零售总额将增长12.7％，总额将突破6万亿元。我们认为，我国零售业发展的外部营销环境良好，行业景气度在未来两三年将继续维持在高位。主要原因有三点:

　　首先，CPI温和上涨的趋势为消费提供了良好的环境，对居民即期消费起着积极的刺激作用。我们认为，CPI目前的高位回落消除了通货膨胀出现的可能；同时，其止跌企稳的态势也缓解了通货紧缩的预期。其次，居民收入的稳定增长将支撑持续消费。最后，“扩大内需”政策及方式的转变将使零售业受惠。在投资与出口的高速增长已经变得不可持续的情况下，“扩大内需”成了维持经济高速增长的必然选择。此次扩大内需的重点转变为对农村消费市场进行培育，通过减税方式增加农民购买力，并对参与农村消费市场建设的零售企业给予资金支持和税收优惠，这将直接和间接地对我国零售行业及行业中相关企业的发展起到促进作用。

　　并购整合中孕育机会

　　我国零售行业的整合正在如火如荼的进行，作为扮演整合者角色的大型优势零售企业将在各方博弈中胜出，这些大型零售企业下属的上市公司，将因为资本运作带来的资产质量的提升以及同业竞争减少带来的盈利能力的增强，而成为行业整合的最大受益者。我们看好并推荐以下两类个股:

　　区域龙头。我国零售业存在“群龙无首，强强割据”的特点，那些依靠自身实力，通过优化整合本地商业资源崛起的区域龙头零售企业可谓“进可攻，退可守”:“进”可通过跨区域扩张成为行业龙头；“退”则凭借其在本区域强大的商业网络和商誉抵御潜在进入者，坐拥本地市场。区域龙头零售企业不仅经营稳定，而且有高成长的潜力，典型个股如大商股份。

　　潜在区域龙头。这类零售企业处于本区域垄断竞争的市场格局中，自身良好的经营状况具有一定的比较优势。在经过资本运作、与竞争对手化竞争为合作之后，有望成为区域内的龙头企业，未来业绩将出现大幅增长。典型个股如南京中商(资讯 行情 论坛)、重庆百货等。

　　此外，在行业并购整合中，那些拥有稀缺性网点资源但经营情况较差的零售企业，具有较高的并购价值。建议投资者关注那些固定资产净值占净资产比重较高、市净率较低并且市盈率也尽可能低的个股，如大商股份、南京中商、汉商集团(资讯 行情 论坛)、杭州解百(资讯 行情 论坛)、ST秋林(资讯 行情 论坛)等。

　　动态估值已趋合理

　　我们认为，我国零售类

股票的合理市盈率水平应在20倍左右。首先，美国零售行业当前的静态市盈率为19倍左右，动态市盈率在18倍左右。考虑到我国零售行业的成长性，我国零售类上市公司的合理市盈率应高于国际成熟市场的水平。其次，联华超市、物美商业和国美电器三家在香港上市的零售公司的市盈率均在20倍左右。第三，我国零售业上游的消费品制造行业上市公司平均市盈率在20－25倍之间。由于供过于求的市场状况，零售行业相对于其上游行业，处于强势地位，因此，零售行业的合理市盈率水平不应低于其上游行业水平。

　　通过对主要零售业上市公司静态市盈率及2005年动态市盈率进行分析发现，部分占行业流通市值60％左右的主要零售上市公司平均静态市盈率为22.4倍，2005年动态市盈率为19.9倍，估值水平已经趋于合理。此外，在

股权分置改革中，预计零售类上市公司支付的对价应在10送2.5－3股之间。若如此，我国主要零售企业平均市盈率将下降至15－16倍左右。

　　重点关注上市公司

　　大商股份(600694):公司为东北地区第一大、全国第二大零售企业，主要经营百货连锁，目前已形成连锁百货、大型超市、购物中心和专业专卖店等多种业态经营格局。近年通过收购东北地区的商业资产，公司加快了规模扩张，近四年销售收入复合增长率达47.5％，是国内扩张速度最快的百货企业。此外，百联集团和大商集团的合资合作将给公司的发展提供强有力的支持。预计公司2005年每股收益在0.75元，按20倍的合理市盈率估算，合理股价在15元左右。给予“短期推荐、长期推荐”的评级。

　　G综超(600361):公司为国内唯一一家以经营大型综合超市为主的上市公司。为避开在大型综超领域与外资的激烈竞争，公司在地域上实行差异化战略，其近70％的综超门店位于具备一定市场基础的中西部地区二、三线城市。公司计划增发不超过1亿股，随着计划募集资金项目的逐渐投入正常运营，公司在2006年有望实现业绩的大幅增长。预计公司2005、2006年的每股收益将分别为0.5元和0.65元(不考虑增发摊薄)，动态市盈率分别为18.4倍和14.5倍，远低于20倍的合理水平，给予“短期推荐、长期推荐”的评级。

　　G苏宁(002024):公司为国内第二大家电连锁企业，目前正处于快速扩张期。公司上半年新增65家连锁店，门店总数达到149家，预计到2005年底门店总数将达200家左右，未来三年仍将保持高速扩张态势，每年新开门店在120家左右。预计公司2005、2006年每股收益将为1.5元和2.2元，但考虑到当前股价已经体现预期业绩，给予“短期中性、长期推荐”的评级。