72家全面股改公司分析：部分个股估值优势较明显

　　05中期ＥＰＳ 动态市盈率 市净率 05中期净资产收益率

　　72家股改企业0．1717．85 2．216．18％

　　沪深市场Ａ股0．13818．28 1．895．17％

　　Ｇ股0．27610．72 1．788．29％

　　世纪证券研究所

　　将已经公布股改方案的72家股改公司的基本面数据，和沪深市场以及完成股改的G公司进行比较后，我们发现，虽然出现了一家中报亏损企业，但是这批股改公司总体基本面情况仍然在沪深市场所有公司中处于中上游水平，和前二批试点时候优中选优的企业相比则略显不足。根据72家企业的对价预案和停牌前的收盘价格，我们计算得到72家公司自然除权后的市场平均市盈率水平为14.24倍，这个水平比G股的市盈率水平高出很多，但是其中也有一些公司因为行业和公司的特点，在股改后的估值优势比较明显。

　　下面分行业就重点股改公司的投资价值进行分析:

　　银行股:本次股改金融类企业只有民生银行，由于良好的治理结构和激励机制，民生银行保持着良好的成长势头。2000－2004年，民生银行营业收入复合年成长率53.62％，净利润成长率48.9％，在上市银行中位居第一。在业务规模不断扩张的同时，该行近年来一直保持着不良资产比率最低的纪录，2005年中期1.44％的不良资产比率与国际标准比并不逊色。良好的成长前景吸引了淡马锡和国际金融公司高价收购民生银行法人股。即将发行的H股将使该行成为第一家AtoH的国内银行，也将使民生银行在国际化道路上迈出重要一步。民生银行支付对价后的理论价格约3.87元，动态市盈率11.18倍。该市盈率既低于香港上市的四家银行平均13.73倍的市盈率，完成股改后的民生银行优势十分明显。

　　医药股:股权分置改革进入全面铺开后推出的上市公司中，医药企业达10家之多。此次中小企业板的医药个股已悉数而出。综览中小企业板的医药个股，大多集中于化学与生物医药行业，经营业务则凸现出新、特、专的特点，尽管企业经营规模不大，但定位准确、经营灵活，具有良好的增长潜力与成长空间。而推出的主板公司中，天药股份、康美药业、百科药业均为化学原料药企业，面临盈利下滑的严峻局面。

　　京新药业是目前国内最大氟喹诺酮类药物生产基地，公司喹诺酮类原料药出口近期增长迅速，已成为公司重要收入利润来源，由于需求稳定增长，公司喹诺酮类制剂药盈利能力强，尽管面临可能的价格下调压力，但市场份额的增长将缓解降价的冲击。按股改自然除权股价计算，公司动态市盈率约为16倍左右。与国际市场化学原料药行业合理市盈率水平15－20倍比较，京新药业未来仍具有较好的成长空间。

　　科华生物主营生物医药产品，其中以免疫与分子等新型诊断试剂产品为主的临床诊断试剂产品占公司主营业务70％左右，另外医疗仪器占30％左右。公司产品品种较为丰富，尽管主要产品多为成熟产品，但拥有一定的市场优势，市场拓展保持了稳定增长势头，成本费用控制有所改善。依照公司出台的股改对价方案测算，股改后市盈率为16倍左右，公司仍有一定的发展潜力。

　　天药股份在糖皮质激素原料药领域是国内的龙头企业。主营皮质激素原料药产品占国内市场约90％，亚洲市场50％，居相对垄断地位，拥有较强的竞争优势。公司在国内具有领先的产品研究开发能力，技术革新带来生产成本下降与产品质量优势保证。今年因非医药业务减少导致总收入下降，但产品结构有所改善，盈利水平有所提升，未来将保持平稳发展。公司股改后的动态市盈率约17倍，估值基本合理。

　　汽车股:汽车行业推出的对价方案颇具吸引力。上海汽车作为汽车行业龙头，公司的经营业绩已于05年二季度走出低谷，根据股改方案的自然除权价为3.87元，无论从PE还是从PB角度，公司都以其未来良好成长性享有较大的估值优势。

　　江淮汽车股改后的

股票价格约在3.73元，若能完成05年经营目标，不考虑可转债转股因素，公司当前的市盈率仅仅6倍。公司的主营产品瑞风商务车和轻卡业务都有稳定的发展前景，是公司最近两年业绩持续增长的保证。

　　机械及设备股:机械行业中，安徽合力是国内叉车行业领先企业，宏观调控对公司产品需求的影响较为有限，出口业务支持公司业绩的稳定增长。非流通股东支付对价后公司的除权价格约5.49元，12倍左右的动态市盈率相比同行公司明显偏低。

　　思源电气主营消弧线圈自动调谐及接地选线成套装置等新型输配电设备，产品需求具备较大的成长空间。我们预计05－07年仍是公司业绩的快速增长期，股改将进一步提高公司股价的估值优势。

　　巨轮股份是国内唯一一家同时具备子午线轮胎模具两种结构、两种工艺、两种材质花纹圈制造技术的高度专业性子午线轮胎模具制造商，在细分子行业中产能规模和市场占有率均位居国内首位。预计未来两到三年都是公司业绩的快速增长期，非流通股东支付对价之后公司估值在同行公司中处于低位。

　　IT股:IT电子行业股改企业中行业地位较为突出的是士兰微和大族激光。士兰微IC设计国内规模居于第二，不过由于公司IC设计主要是消费类低端IC，市场竞争激烈，2004年下半年以来公司盈利出现下滑。公司积极进行产品结构调整，目前一系列新产品已经开始销售或即将研发成功并开始进入产业化，公司的基本面已有向好趋势。随着全球半导体行业逐渐从低谷中缓慢复苏，全球半导体产业继续呈向中国转移的趋势，一旦公司储备的新产品实现大批量销售，公司将步入新一轮增长期，我们认为公司2006年将会恢复增长。预计士兰微2005年每股收益为0.40元，股改后的动态市盈率为30.57倍，处于稍高的水平。

　　大族激光的激光业务在国内规模居于首位，其中激光信息标记业务居于垄断性地位。尽管2005年公司激光业务增长速度趋于缓和，但与发达国家相比，国内激光应用水平仍相当低，未来发展潜力巨大。与国外企业相比，大族激光公司具有成本优势，随着募集资金项目陆续投产，公司将会在国内外市场获得稳步增长。预计2005年公司每股收益为0.32元，动态市盈率为39.97倍，自然除权后动态市盈率为30.75倍，处于合理水平。

　　煤炭股:煤炭行业中的西山煤电是我国最大的炼焦煤生产厂。如果股权分置改革方案得以通过并实施，其动态市盈率将仅为6.8倍。目前，G金牛的动态市盈率为8.15倍，G郑煤电动态市盈率为12.2倍，国内煤炭采选业上市公司平均动态市盈率为11倍，美国主要煤炭类上市公司平均市盈率为24倍，从市盈率的角度看西山煤电有所低估，考虑到西山煤电焦煤资源的稀缺性，公司股改的投资价值较高。

　　电力股:电力行业的金山股份、通宝能源、建投能源三家电力公司属地方电力公司，盈利能力一般，但对价支付水平超过之前完成股改的国字号电力公司。目前国内电力行业的市盈率为12—14倍，三家公司支付完对价后，动态市盈率仍在目前行业均值之上，不具备特别投资价值。

　　有色金属股:有色金属类股改公司都在本行业中具有较强竞争优势。中金岭南拥有的凡口铅锌矿国内品位第一，储量第二，是国内综合质量最优的铅锌矿。由于下游消费类产品需求的持续、稳定增长，我们认为未来锌价将维持高位运行，公司50％的原料自给率在同行业中处于较高水平，对公司的经营业绩起到较强的支撑作用。我们预计公司05、06年的每股收益分别为0.58元和0.70元。按照公司股改方案计算的自然除权价格为5.64元，对应的05、06年的市盈率分别为9.7倍和8.1倍。公司目前股改后的行业优势十分明显。

　　铜都铜业的电解铜产量占全国总产量的10.29％，名列全国第三位。公司投资16亿元的冬瓜山铜矿已投产，投产后公司铜矿自给率迅速提升。公司的业务不仅向上游矿山资源延伸，还积极开拓下游铜深加工业务。预计公司05、06年的每股收益分别为0.62元和0.67元。按照公司股权分置改革方案计算的自然除权价格在4.34元，05、06年的市盈率分别为7倍和6.5倍，因此股改后铜都铜业的股价估值优势明显。

　　钢铁股:钢铁类公司本次只有承德钒钛公布股改方案，其产品优势是钒产品，公司2004年钒产品占公司当年主营业务收入和利润的4.51％和17.38％，毛利率高达55.70％。未来对高端钢铁产品需求的增长将为承德钒钛提供了良好的发展机遇。预计公司05、06年的每股收益分别为0.30和0.27元。按照公司股权分置改革方案计算的自然除权价格为2.6元，05、06年的市盈率分别为8.6倍和9.6倍，和国际市场钢铁类上市公司的市盈率基本一致。

　　农业股:农业类股改公司主要是顺鑫农业和中小板的登海种业。从顺鑫农业的基本面情况来看，公司地处北京郊区，拥有北京庞大的消费市场，占尽地域优势。公司发展定位清晰，以成为北京市民的“菜篮子”基地为发展目标。我们预计公司05、06年的每股收益将分别达到0.26元和0.29元，公司按照股改方案自然除权价格为3.49元，05年市盈率为13.4倍。目前，美国、香港等成熟市场快速消费品行业的平均市盈率在15－19倍左右，因此公司全流通后估值较有吸引力。

　　登海种业主要从事玉米等种子的开发、生产和销售，其核心竞争优势在于杂交玉米种子新品科研开发和丰富的新产品储备。公司业绩的绝对水平远高于种子类上市公司，我们预计2005年公司每股收益将达到1.02元，但从目前的情况看，公司的成长性一般，未来三年的复合增长率在5％左右。公司9月16日的收盘价为24.32元，按照自然除权价格19.46元计算，市盈率在19倍左右，我们认为按照我们预计的复合增长率判断，市盈率仍显偏高。

　　纺织股:本次纺织类股改公司有三家。美欣达是国内全棉灯芯绒企业龙头，公司生产的印染棉布属于中欧

纺织品协议设限的类别，但公司的主要出口地为香港和东南亚，直接出口到欧盟的产品比重不大，欧盟的设限对公司的负面影响不大。但是公司40％左右的产品用于直接出口，并且主要以美元进行结算，

人民币升值不利于公司开拓国外市场，对公司的盈利能力造成一定的影响。按照公司股改方案自然除权后的股价7.8元计算，公司2005年动态市盈率为15倍左右，与国内市场纺织服装行业主板上市绩优及业务相似公司相比，相对估值较高。

　　飞亚股份主营纯棉和涤棉纱、布，所处的棉纺织行业处于完全竞争状态，面临激烈的竞争压力。公司资产规模、经营规模较小，市场占有率不高，行业地位一般，但是盈利能力处于行业中上游水平，有一定的竞争能力。按照股改自然除权后的股价4.53元计算，公司相对估值较高。

　　江苏三友主要从事日本市场高档服装(女装)OEM和ODM业务。在国内服装OEM制造行业中竞争优势明显，但是由于公司没有掌握服装行业利润率最高的品牌和渠道两个环节，利润率处于较低水平。与外销型服装业上市公司相比，公司的资产规模、经营规模较小，但是盈利能力处于中上游水平，有一定的竞争能力。按照公司自然除权后的股价4.45元计算，公司2005年动态市盈率为23倍左右，相对估值较高。