债市不能轻言看空

　　宏观经济脚步放缓，“宽货币、紧信贷”特征进一步显现，但分析人士认为——

　　记者黄宪奇

　　本周，8月份的各项宏观经济数据相继亮相。从消费和投资的同比增长情况看，经济增长已经出现放缓的迹象，由于银行存贷差不断扩大，资金泛滥已经给金融机构的经营带来巨 大压力。在外汇占款急剧增长的情况下，假如央行继续降低银行的负债成本，则意味着货币政策将趋宽松。如此，分析人士认为，这对已经处于历史高位的债市仍将起到推动作用。

　　今年以来，社会消费品零售总额增速一直处在下降通道。国家统计局

中国经济景气监测中心高级统计师潘建成表示，消费增长乏力必然带来经济增长的动力不足。招商证券研究员张乐认为，有关工业生产数据可能意味着企业生产有所滑坡，库存正在上升。申银万国证券研究所的陆文磊博士则认为，从8月份货币供应量的增长情况看，企业和居民储蓄的增长占了较大比重。平安证券的宏观经济研究员孙方红提醒，另外一个值得注意的现象是，人民币贷款结构继续向短期贷款增加的方向发展，中长期贷款持续回落。这说明在当前投资增速仍然较快和企业经营状况前景不明朗的情况下，对投资的控制并未放松，而银行的惜贷表现也比较明显，因此，“宽货币、紧信贷”的局面仍将维持。

　　8月份，由于居民和企业存款的过快增长，目前商业银行的存贷差已经逼近8万亿大关。而从近几个月结售汇的增加情况看，大规模的贸易顺差可能仍将持续。存贷差加大和外汇占款的过快增长导致货币市场资金异常宽裕。尽管有业内人士认为，资金面宽松有利于降低货币市场利率，刺激银行加大贷款投放，但更多的研究人员认为，防止热钱投机才是央行保持宽松货币供应的主要原因。

　　由于热钱对

人民币升值的预期依然强烈，央行近期一方面通过打压楼市提高房地产转让的成本来控制热钱投机，另一方面实行外汇占款的不完全对冲。这两项措施使银行的资金宽裕到极致。在信贷短期难有大幅增长的情况，商业银行将这些过量的资金倾注到债券市场和货币市场，导致目前债券市场和货币市场的收益率已经降到前所未有的低点。根据测算，目前货币市场和债券市场的收益率已经严重偏离银行的资金成本，商业银行面临着吸收存款越多，亏损越大的窘境。

　　

汇率体制调整的成本过多地压在银行类金融机构身上。申银万国证券的陆文磊认为，商业银行目前资金运用的困境很显然是难以长期持续的。尽管管理部门正采取各种措施减缓市场对人民币升值的冲击，但其效果都需要经过很长一段时间才能显现。或许降低银行的负债成本才是根本的解决办法，其主要途径就是放宽存款利率下限，实行银行主动性负债，如果有可能是话降低法定存款利率。

　　但所有的这些措施都意味着货币政策的进一步放宽，这对已经高位运行的债市无疑仍有较大推动作用。当前的债市已经进入一种“囚徒困境”，过低的收益率使投资者对随时面临的调整心有余悸，但过度宽裕的流动性又使参与者不敢轻易唱空。