H股与A股 比价关系何去何从

　　近年来，内地股市的暴跌、香港H股市场的价值回归，对于31家两地挂牌上市公司的H股和A股之间价格差别的缩小，都起到了一定的促进作用。青岛啤酒、鞍钢新轧、兖州煤业、中兴通讯、海螺水泥等多家公司的H股股价先后对其A股股价形成突破，令市场对H股价格和A股价格全面接轨的预期显著增强。不过，现在看来，这种预期距离实现的可能性已经越来越小。

　　统计显示，截至昨日收盘，31家于两地同时挂牌的公司之中，仅有海螺水泥一家公司的H股价格与其对应A股价格基本持平。而31家公司的H股算术平均价格亦仅为对应A股算术平均价格的70％。数月来，H股和A股的比价关系基本上维持于这种水平，随两地市场变动的幅度非常有限。

　　价格难以全面接轨

　　在未来几年中，H股和A股的价格可能很难实现接轨，原因在于:其一，市场环境将对H股股价和A股股价起到相当大的制约作用。H股和A股的价格与估值在很大程度上要参照香港H股市场和内地A股市场的整体环境来确定。即使对于一些两地同时上市的股份来说，其H股估值受H股市场整体估值的影响也比其A股估值的影响明显大。而目前的情况是，H股市场因中期业绩增幅减缓，市场估值处于相对高位；内地A股市场经过近年来的暴跌之后，市场机会逐步显现，前景较为看好。因此，从长期趋势看，在估值和价格方面，目前很有可能是H股和A股相对较为接近的时段。

　　其二，31家公司之中，部分公司的H股股价虽然接近甚至跃升至对应A股价格之上，但对于多数公司来说，其两种股份之间的价格差别还是相当大的。比如洛阳玻璃、南京熊猫以及交大科技等，其H股价格甚至低于其A股价格的1/3；这些公司盈利状况欠佳，其A股近年来跌幅巨大。对于这样的公司，我们很难想象其H股会暴涨3倍去和对应A股实现价格接轨，也无法预期其A股价格会再度跌去2/3，以便与对应的H股价格保持一致。这表明，H股价格低于对应A股价格的现象将长期存在。

　　事实上，即使内地投资者获准将其外汇资金投入H股市场，在外汇难以自由兑换的情况之下，H股和A股之间的价格差别也是将会长期存在的。这方面B股是一个很好的例证。境内的个人投资者早在2001年就已获准将其外汇资金投入B股市场，但直至目前，80多家在A股和B股市场同时上市的公司之中，B股股价超过对应A股股价的，仍属凤毛麟角。

　　差价因何而起

　　对于31家两地同时上市的公司来说，造成其H股与对应A股之间价格差别的因素很多，简单地可分为市场和公司两个方面。

　　从市场层面看，虽然同一家公司的A股和H股同股同权，但两种股份的发行价格不同，买卖估值的参照因素不同，因此其股价也差别很大。以大盘股中国石化为例，这家公司于2000年10月19日在H股市场上市时，其IPO招股价格为1.59港元；这一价格在当时相当于6.2倍的市盈率和1.1倍的市净率水平，这种估值在当时国际投资者对H股心存戒心的背景下，算是较为合适的。短短10个月之后，中石化于2001年8月8日在内地A股市场挂牌上市时，其IPO招股价格却倍增至4.22港元，这一价格相当于20.1倍的市盈率和2.6倍的市净率水平。虽然和内地市场当时的估值水平相比，中国石化的发行价格也是较为合适的，但两种

股票的发行价格差别毕竟为其今后的股价差埋下伏笔。

　　目前，中国石化的H股估值在很大程度上要和市值最大的H股中石油看齐，中国石化的A股估值则要在内地的一些大盘蓝筹股中作以均衡和调整，这在一定程度上构成中国石化的A股和H股之间价格差别的重要原因。而除了中国石化之外，其它30只两地同时上市的股份，也都存在类似的情况。

　　将31只股份的H股和A股的比价关系作以横向对比，不难发现，H股和对应同股同权的A股之间价格差别的大小与公司的质地也直接相关。质地佳、业绩优的公司，其H股和对应A股之间的价格差别相对较小，比如青岛啤酒、鞍钢新轧、兖州煤业、马鞍山钢铁、华能国际、中海发展等等，这些公司的H股价格均在其A股价格的8成之上；而质地较差、业绩欠佳的公司，其H股和对应A股之间的价格差别则会较大，此类公司除前面提到的南京熊猫、洛阳玻璃和交大科技之外，东北电气、

科龙电器以及新华制药三家公司的H股股价也在其对应A股价格的4成之下。绩优公司的管理和信息披露都较为完善，投资者很容易计算出其在特定市场环境之下的合理估值；而绩差公司通常伴随着各式各样的问题，在此类公司中发现潜在的投资机会，却是一件较为困难的事情。

　　H股或受累于比价

　　从未来一段时间看，H股与A股之间的比价关系可能将成为拖累H股表现的一种重要的负面因素。对于31家含有H股的A股公司来说，若其A股在未来的股改过程中接受对价，并因除权而下跌；其H股和A股的股价对比关系也将发生巨大变化。

　　对于业绩优良、H股和对应A股之间的价格差别较小的公司来说，其A股股价可能将因此跌至对应H股价格之下。这意味着，未来此类公司分红派息的过程中，H股股东能够得到的股价收益率将低于A股股东。如此，一些资金则会从H股市场流入内地A股市场，H股市场也可能因此受到拖累，直至相关公司的H股股价跌至一个能够被多数国际投资者认可的水平。