对待特殊公司需要创新思路

　　梁化军/文

　　截至8月底，第二批42家试点公司股改方案已全部通过股东大会审议，并且多数公司已成为首批全流通一族。总结第二批试点公司，其类型全、代表性强，尤其是有跌破净资产的、大股东持股比例较低的、含有外资股的、股东股权质押等类型的公司，虽然方案各不相同且都通过了股东大会，可以为下一步股权分置改革的全面展开提供有意义的参照，但笔者认 为这些并不一定为同类型公司提供了一个极具成功性且一成不变的模式，因此，一些特殊情况或股权比例有特殊限制的公司，仍需另辟蹊径，创新仍很有必要。

　　第一种是流通权限价。

　　针对一些控股股东持股比例较低，无法送股和缩股，更无法派现和转增的公司，可以采取流通权限价的方法。流通权限价就是流通权在套现的时候受到价格的限制，只有当

股票二级市场价格达到一定程度并维持了一定时间后，法人股东的股票才具备流通权，或者是法人股的股票只有在某一价格上才具有流通权。也就是说，在目前原有数量的限售基础上，再增加价格的限售。

　　其次，允许券商为上市公司股改融资。

　　针对一些股改过程中难以支付对价的公司，可以考虑多种方式的资金来源。《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(下称《指导意见》)第19条提到大股东股份质押贷款，发行短期融资权、债券等方式，也提到将股权分置改革、证券公司优化重组和拓宽证券公司融资渠道相结合，但没有具体的操作思路。笔者认为，鉴于目前券商业务的盈利状况和业务局限性，可以借鉴大投行概念，考虑允许券商为上市公司股改融资，并和上市公司及其股东结合战略合作关系，将上市公司股东的股权托管、质押、上市公司的再融资、战略策划、收购兼并等业务委托该券商承担，从而使二者结合成紧密的战略合作伙伴，避免短期行为。

　　另外，控股股东可以注入优质资产。

　　《指导意见》鼓励大股东采取稳定价格预期的相关措施；鼓励在股权分置改革方案中做出提高上市公司业绩和价值增长能力的组合安排。因此，针对控股股东持股比例较低又难以动用现金的公司，如果控股股东旗下还有其他盈利能力较好的资产，可以考虑将其注入上市公司作为换取流通权的代价。

　　除了一些特殊公司之外，目前，国有控股的上市公司在证券市场中还是占多数，国资部门也出具了相应的意见，总体说来有利于推进上市公司实施股权分置改革，但有以下两个问题仍需注意：

　　一是国有控股上市公司的最低比例。

　　目前很多国有控股的上市公司在设计股改方案的时候都考虑到了最低持股比例的问题，尤其是采用送股方式的，送少了怕通不过股东大会，送多了又怕与国资政策相抵触，因此真是两头犯难。但笔者认为，国资部门出台最低持股比例的政策虽有宏观全局概念，但不应搞“一刀切”，尤其在具体执行上，该比例应该有所突破，不然只能是限制国有资产的发展壮大。因为对于所有的上市公司来说，其发展壮大一方面要靠自身的积累，更要靠在证券市场上的资本集中，而资本集中的有效方式就是通过增发、配股等方式不断募集发展壮大的资金。也就是说，只有靠增发或配股等资本扩张手段，上市公司才能迅速做大做强。对国有控股上市公司来说，如果限制了最低的控股比例，就意味着限制了上市公司的增发等再融资方式。因为国有控股的上市公司如果公募增发，除非国有股东参与增发，否则还会导致其控股比例降低。因此，现在股改过程中设定国有的控股比例实在是没有多大意义。

　　二是地方国资部门如何参与。

　　国资委出文要求各级国有资产监督管理机构要积极支持股权分置改革试点工作。但如何支持各地做法不一，有的积极召开会议，有的单独敦促，有的加快地方审批等等，这些都是有益的做法，其参与程度也合情合理。但如果国资部门对本辖区的上市公司在股改过程中关于中介机构的选择、方案的设计等方面都采取大包大揽的做法，则不免有些过犹不及了。积极参与不等于过度参与，尤其对于管理较多国资控股上市公司的地方国资部门，如果连选聘中介机构都进行包揽，就有可能使这次股权分置改革增加不必要的成本代价。因此，笔者建议各级国资部门在积极支持、积极参与股权分置改革过程中，千万不要过度支持和过度参与，不然就和证券市场的市场化改革方向背道而驰了。

　　(作者系东北证券投行收购兼并部总经理）