(数据乾坤) 梳理产业链寻找投资机会

　　2005年上半年行业总体盈利水平基本与2004年同期相当，但盈利水平分化加剧:上游能源与原材料价格的上涨极大增加了下游行业的成本压力，而下游多数行业竞争剧烈，在市场上缺乏定价能力，盈利能力大幅下降。八成多上市公司在半年报总结影响业绩因素时均重点提及原材料涨价。

　　从一级行业分类来看，盈利的分化就在原材料和投资品之间。2005年上半年，能源(石 油开采、煤炭采选)、原材料(钢铁、有色金属、化工原料)作为上游行业盈利能力提高，投资品(机械、建材)、消费品作为下游行业盈利能力下降。本文从以下三大产业链中透视行业景气的变化，以挖掘产业链相关市场机会以及回避市场风险。

　　石油产业链:上游大肆吞噬下游利润

　　作为石化行业最上游的中原油气、胜利股份、石油大明、中国石化、海油工程等石油采掘类上市公司，明显受益于原油价格大涨，2005年上半年净利润同比增幅均在20％以上，且环比平均也出现了11％的增长。目前国际原油持续上涨，故预计下半年业绩仍会“油”涨船高，可关注。但由于国内成品油价格由发改委调控，且国内原油开采成本较高产量难以跟上，故其受益程度远远跟不上国际步伐。

　　而处于中游的石油加工及合成树脂生产等石油炼化企业，由于供需不平衡，具有较强的成本转嫁能力，可以将成本向下游的交通运输、纺织服装、塑料加工等行业转移。故虽然成本增加，但盈利能力并不一定被削弱。但由于原油价格在很大程度上与国际市场接轨，而成品油由发改委调控，国内成品油的调价明显落后于国际市场，因此过高的油价(40美元以上)则会降低成本转移的能力，使得境内外油价倒挂，将会重创石油加工类上市公司。如石炼化、锦州石化等炼油企业因为原油暴涨而导致大幅亏损，与去年同期业绩可谓判若云泥。

　　而下游行业因提价能力不足，必须承担由于原油成本上涨带来的压力，如化纤制造业、塑料加工、橡胶轮胎、化学原料、化学制品等。如国风塑业，塑料制造业的成本将占到价格的50－70％，原油价格波动带来的原材料价格波动对产品定价影响很大。金路集团、兴业聚酯等毛利率及业绩均大幅下降。

　　石油价格上涨对运输企业的负面影响是毋庸置疑的。航空、公交、水运等企业都受到直接的影响，但影响程度又有所不同:油价占到公路运输运营成本的三成左右，公交行业虽处于垄断，但价格受到监管部门管理，所以只能在内部消化价格上涨的影响，如巴士股份等；航空企业燃油成本已经达到航空业运营成本的三成左右，且由于受到垄断航油以及同业高度竞争的制约，受到的负面打击更大；但航运市场就大相径庭。航运市场上供不应求的形势使得运价也水涨船高，即水运企业有很强的自主定价，向下游转移成本的能力很强。中远航运和中海发展今年上半年及三季度业绩预增可见一斑。

　　油价高涨使得部分以燃料油为主进行发电的上市公司深受其累，如深南电上市以来，一直以高成长及绩优著称，而今年上半年每股收益仅0.047元。

　　间接受到油价上涨影响的还有化肥。但化肥行业受到一系列政策的扶持，影响较小。

　　煤炭产业链:煤价飞涨，火电公司业绩熄火

　　2002年以来煤炭需求大幅增长，使得主要煤种的价格出现了明显的攀升，煤炭采掘类上市公司深受其益，如神火股份、G金牛、兰花科创、西山煤电等今年中报业绩同比均大幅增长，且均预增三季报业绩。

　　而对于电力行业，虽然电力紧张使得上市公司发电量大量增长，但受煤炭涨价的影响，火电企业是增收不增利。电力行业耗煤量占煤炭总需求量的60％以上，而煤炭成本占火电类电力企业生产成本的比例高达40％至60％，因此，煤炭价格的上升显著地降低了火电类企业上半年的毛利率水平，尽管今年5月1日实行了一定程度上的煤电联动政策，但电价小幅上涨也无法弥补煤炭大涨带来的影响。目前有不少火电类公司纷纷预降、预亏，如汕电力A、建投

能源、东方热电、吉电股份等，甚至华能国际、G申能等行业龙头股的今年上半年毛利率均同比下降了三成。

　　煤炭价格的上涨也提升了非金属矿物制品以及冶金行业的产品成本。其中水泥行业的经营压力最大。水泥企业不但面临宏观调控的影响，而且面临煤电运供给不足及涨价双重压力，甚至面临运输成本的压力。这使得水泥行业的相关上市公司今年中报及三季报出现大面积预降或预亏，如太行水泥、尖峰集团等；冶金行业耗煤量占煤炭总需求量的20％左右，因此冶金企业的产品毛利率也因煤炭价格上涨受到了一定的影响。其中电解铝行业甚至面临生死考验。对电解铝工业，其竞争实际上就是电价的竞争。电解铝行业是此次国家调控的重点行业，上半年价格跌幅较大，但其主要原材料氧化铝价格仍非常坚挺。对这些高耗能行业，国家将按产业政策试行差别电价，以抑制不符合国家产业政策的高耗能企业盲目发展，这又将给这些高耗能产业雪上加霜。

　　原油、煤炭价格暴涨使得一次能源行业利润提升，带动相关行业投资的积极性，因此，为这些行业提供投资品的上市公司无疑继续受到强劲的投资需求的拉动，煤炭机械、石油机械以及相关服务行业景气程度都受到一定程度的提振，特别是电气设备行业，如东方锅炉、东方电机等近年业绩飞速发展。其次，其它替代能源的公司无疑也是受益者。替代能源的企业主要有太阳能、风能、燃料酒精等企业。第三是节约能源的上市公司生产企业，节油装备的汽车零配件生产企业。

　　原材料链:几家忧愁几家欢

　　有色金属价格居高不下。从子行业来看各公司差异较大，业绩增长的公司主要集中在铜、镍、锡、锌、铅等行业。铅锌行业由于产量在短时间内难以大幅提高，而全球需求继续保持增长，上半年铅锌价格上涨势头较好。如云南铜业、铜都铜业等由于2005年上半年国际国内铜市场价格比上年同期上扬，主产品产销量也比上年同期明显增加；吉林镍业、锡业股份等上半年净利润及毛利率同比均大幅增长。

　　与有色金属行业相比，钢铁行业受宏观调控影响较大，但与去年同期相比，今年上半年钢铁类个股净利润仍有37.7％的同比增幅。这也使得钢铁下游行业的相关上市公司上半年业绩普受钢铁价格的负面影响。钢材的下游产业主要有:汽车及配件、建筑、家电、电力设备、造船、机械等行业，其中，汽配、家电、机械和造船受到的影响最大。汽车及配件上市公司上半年的销售毛利率下降幅度比较大，但主要原因是国家宏观调控和行业竞争进一步激烈所造成，如长安汽车、福田汽车、贵航股份、金杯汽车等纷纷预降或预亏三季报。机械类上市公司毛利率也受到了钢材涨价的影响，如装载机、推土机、挖掘机等工程机械毛利率有所下降。河北宣工、徐工科技等均已预亏三季报；但

房地产类上市公司因

房价的涨幅远超钢材的涨幅而使得上半年业绩及毛利率均出现大幅度的上升。

　　受原材料涨价的影响，纸业上市公司上半年的毛利率整体降幅也比较大，甚至经营效益连续十年居行业第一的晨鸣纸业也难幸免，上半年毛利率同比下降了17％。毛利率下降的主要原因是木浆、麦草、芦苇、进口废纸等原材料价格大幅上涨。