业绩恐无浪题材仍有戏——题材发挥将成为中期市场特征

　　上海新兰德屠骏

　　“股改”行情性质是熊市向平衡市过渡已经成为市场共识，但缺失价值主线，却完全违背了当初“股改加剧结构调整”的市场一致判断，因为题材发挥正在主导市场。其背后到底蕴藏了什么市场信息？更为重要的是，“业绩无浪，题材有戏”究竟是短期市场现象还是中期市场特征？

　　价值投资面临三大约束首先，价值投资已经缺失“可持续增长行业”的载体。虽然今年上半年经济回落并没有发生，但从三季度开始，经济增长进入减速状态已经成为业内共识。更为重要的是，当前世界原油价格持续高涨，已经成为影响经济趋势的重要变量。另据最新2005年中报统计分析，1386家公司加权平均每股收益为0.138元，同比下降0.141元，下滑2.13％；加权平均净资产收益率为5.17％，同比降0.21％。房地产、石油化工、煤炭、钢铁、港口航运等行业，虽然基本延续了自去年以来的高增长态势，但明显已处于景气周期的顶部甚至已经开始出现下跌趋势。显而易见，当前的宏观经济背景不支持大规模价值型行情。

　　其次，价值投资受到非常规扩容预期制约。所谓的非常规扩容，是指股改完成后，随着占市场总量三分之二的非流通股陆续进入流通状态，市场流通股数量急剧增长。因此，非常规扩容预期与目前投资行为将如影随形，自然对注重长期效应的价值投资形成更大制约，未来的“静态”价值股极可能被压制在“价值低估”与“估值合理”的箱体中。

　　最后，基金仓位偏重或改变其市场地位。在2004年末至2005年半年报期间，

股票型基金平均仓位比例基本上在65％－72％的较高区域内波动，这种仓位特征显然不具备发动行情的动量。更为重要的是，市场进入股改非常规扩容期后，二级市场机构市场地位将发生巨变，未来在市场数量、持筹成本、财务信息诸方面，基金在上市公司大股东面前无疑将沦为“超级散户”。

　　价值投资重新主导市场应该具备两大条件:一是新一轮经济增长到来，二是价值投资力量急剧壮大。显然，目前市场背景与之相去甚远。事实上，平衡市根本就无法在深度、广度上容纳大规模价值型行情的展开。未来在价值股相对稳定的同时，市场结构性机会将主要表现在题材主导下的局部波段行情。其中股改依然是题材挖掘主线，行业价值挖掘同样充满了题材发挥，而非价值发现。

　　股改题材从对价套利到价值突变预期在第二批股改试点中，在准G股到G股的演变过程中，对价套利盈利模式盛行于市，但随着市场对整体个股对价预期的明朗化，“价值突变预期”作为股改题材发挥的深层形式正在浮出水面。

　　首先，“重组对价”题材仍将被市场深入挖掘。根据《指导意见》第11条、《管理办法(征求意见稿)》第26条中相关精神，股权分置改革与公司资产重大重组结合，对于绩差公司，鼓励以注入优质资产、承担债务等作为对价解决股权分置问题。在这里重组已经被赋予对价内涵，两市ST板块由此经历了全面涨停、分化到跌停的波动，这完全在情理之中，因为当前的政策仍停留在原则层面，细化的操作规程尚未出台，题材发挥的标的尚处在混沌之中。但更为重要的是，无论对价支付方式还是再融资资格的重新获得，对地方政府或大股东都具有现实的利益驱动。如果仅停留在对价博弈阶段，行情注定是短暂的，但如果与新一轮重组与战略布局衔接，仍有反复活跃的潜力。近期上海本地股与两市ST板块潮起潮落是对“重组对价”题材发挥的预演，其对市场中期热点的指向意义是明确的。

　　其次，股改将“引爆”个股价值突变题材。巨量持有其他上市公司法人股的上市公司，有望在全流通开闸后额外获得兑现巨额投资收益的机会。2004年年报显示，持有其他上市公司法人股、位列第2－10大股东，合计市值约等于1亿元或以上的上市公司共有27家，其中排名居前的岁宝热电、东方集团等盘中已有表现。可以预期，商业地产甚至出租车牌照等股改价值突变题材均可能受到市场间歇性挖掘。

　　同时值得关注的是，当前市场对行业的价值挖掘也开始被打上题材发挥的“烙印”，一个明显的例子是:随着

国际油价的飞涨，煤炭行业作为最为直接的替代

能源行业，由于产品价格见顶而无所受益，相反以G天威为代表的新能源股，由于广阔的题材想象空间而受到市场追捧，其中折射的市场理念变迁令人深思。

　　当前市场期盼热点向价值股切换是一种良好愿望，但并不符合客观实际，“业绩无浪、题材有戏”的市场格局决非短期现象，而是中期市场特征。从深层次市场内涵而言，题材发挥主导下的市场结构调整，是平衡市中市场无奈与现实的选择。