央行倾向不完全对冲外汇占款 货币市场资金仍将宽裕

　　天相投资金玲

　　上周，央行单周净回笼资金创下了新低，央行票据的发行利率出现了止跌企稳，但央行票据一、二级市场的收益率长期偏离现象仍未改变，从外汇占款的增长情况和银行存贷款的变动趋势看，货币市场当前资金宽松的局面仍将持续。

　　货币一级市场利率企稳上周，央行在公开市场共发行300亿央行票据，其中一年期央票150亿，三个月央票150亿，同时进行了100亿的28天正回购和200亿的182天正回购；扣减同期530亿到期现金流，公开市场操作净回笼资金为70亿，为近期较低水平。

　　在连续创新低后，上周1年期央票发行利率低位企稳，维持在1.3274％的水平，这是一年期央票发行利率自7月初下滑以来，首度企稳止跌，三个月央票发行利率为1.086％，比前一周高4个bp；同期操作的200亿的182天正回购收益率为1.24％，比前一周高了1个bp。央票一、二级市场收益率长期偏离上周，各期限回购加权平均利率下降0.5个bp至1.184％；银行间市场7天回购平均利率为1.228％，下降了1.3个bp。银行间回购成交量比上周略有萎缩，本周成交3878亿，比上周减少245亿。银行间回购利率保持低位说明资金依然宽裕。

　　银行间一年期以下的央票加权利率为1.719％，比前一周上升了13.1个pb。其中，长期央票利率上升16.3个bp，中期央票利率下降17.9个bp，短期央票利率则下降0.7个bp，央票一、二级市场收益率偏离的状况仍在继续。我们认为央票一、二级市场收益率长期偏离是由于这两个市场的资金需求类型不同造成的。一级市场的资金需求以数量型为主，这类资金投资的目的是为过剩的资金寻找出路，只要央票收益率高于0.99％的超储率，这类投资者就有动力为成功获得中标量而压低央票收益率。而二级市场的资金需求以收益型为主，重视收益率，对前期发行收益率较高的央票积极性较高。

　　资金面仍将宽松我们在报告中曾经指出“在

汇率改革过程中，继续抑制

房地产价格上涨，使固定收益资产的收益率保持低位是一个阻止热钱涌入的好办法”。随着7月21日

人民币汇率形成机制的进行实质性改革以来，央行在一个月内两次上调境内美元、港币小额存款利率，其中，一年期美元、港币存款利率上限均提高0.375个百分点，调整后利率上限分别为2.000％和1.875％。此外，管理层决定扩大远期结售汇银行主体和开办人民币与外币掉期业务，一系列配套政策措施的出台，目的是为市场参与者提供更多的避险工具，缓解人民币升值预期对货币政策的冲击。

　　图2:到期现金流及回笼情况从央行公开市场操作来看，进入4月份以来，对于高居不下的外汇占款，央行由一季度的完全对冲方式转变为不完全对冲方式，将解决市场流动性过剩的任务转移到短期央票和回购操作上。自汇率调整以来，央行已连续一个月每周通过公开市场发行1年期和3个月央票各150亿，7月和8月回笼资金量分别为730亿和620亿，而7月份新增外汇占款将大于1300亿，使得当月的对冲比例不足55％。如果不考虑1月份春节因素，8月份回笼资金量创今年新低。从近期央行公开市场操作来看，我们认为央行倾向于放弃公开市场操作对冲外汇占款的职能，刻意保持银行间市场充分的流动性，引导更多的资金流向创新投资品种和短期融资券，强化商业银行定价能力。

　　图3:人民币贷款增长趋势图此外，上周公布的金融运行统计数据显示，7月份货币供应M2、M1增长差距继续拉大，存款增长稳定的情况下，贷款出现罕见的负增长。7月份M2增速上升而M1增速下降，两者差距进一步拉大，表明银行体系贷款受阻，且长期资金来源进一步上升；从贷存比看，7月份贷存比降至68.67％。这些因素决定了货币市场的资金面将持续宽松。