后试点行情研判：指数平稳不掩个股分化

　　申银万国 桂浩明

　　第二批股权分置改革试点基本结束后不久，国家五部委公布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，这表明股市实际上进入了一个全面推进股改的阶段。对于广大市场参与者来说，这是一个全新的时期，其运行特点与市场表现，很值得研究。

　　股改预期趋于稳定在股改的试点阶段，股市出现了较大幅度的震荡，总体上是先抑后扬。以沪市为例，在两个多月的时间里，股指上下落差达到200多点，振幅超过20%，这在近几年中是属于波动幅度相对比较大的。之所以会出现这种状况，主要还是由于市场对股改的预期出现变化有关。

　　在股改初期，客观而言并不是所有投资者都能够认同股改的，事实上当时的市场环境的确无法使他们对股改形成稳定的预期。在各种不确定性因素很大的情况下，出于对股改前景的某种担忧，沪综指曾经跌破1000点，从而引发了险象环生的“千点保卫战”。但是，随着股改的深入，特别是相应各种配套措施不断落实，情况发生了变化，最突出的就是投资者对股改的预期趋于稳定，人们看到了自己的利益能够在股改中得到相应的保护，并且股改还能够在提升个股的投资价值、吸引增量资金入市等方面产生作用。于是，就有了股指的止跌回升。上周大盘挑战1200点的行情，就是在股改将全面推进的背景下出现的。

　　指数进入平稳运行阶段但是，在真的进入到股改全面推进的时期后，大盘是否还能像人们所想象的那样大幅上涨呢？答案恐怕未必乐观。原因倒并不是因为股改的宗旨不是为了“救市”，而在于就股改本身而言，它并不会直接带来上市公司业绩的改善，也不可能解决

股票市场存在的所有问题。所以，如果说在股改试点期间，股市的恐慌性下跌曾经威胁到当时的股改能否顺利推进，以致各方面会形成强大的合力来发动“千点保卫战”的话，那么在进入“后试点”时期，再度出现这种恐慌的可能性大大减少了，可以预期的市场运行状况基本上能够保证股改的平稳进行。也就是说，通过采取进一步的措施来拉动股指继续走高的必要性已经不大。在试点阶段，股指出现了200多点的震荡，而在下一个阶段的一定时期(譬如半年内)，股指似乎不太可能再出现这样大的震荡。换言之，股指一般不会再去考验1000点，但也很少有机会上行到1350点上方。总体而言，也就是震荡会减小，股指波动的空间不大。

　　在某种意义上，这种相对比较平稳的走势，对股改是很有利的。股改实际上就是不同投资群体之间的一种利益调整，它需要宽松的环境，也需要稳定的市场，暴涨暴跌并不利于股改的推进。当然，随着股改的进行，流通股获得了对价，并且主要因为这个原因提升了个股投资价值，并进而推动了股市上涨，这种状况是大家都希望看到的。问题在于，这个因素对股指的影响力是有限的，目前来看在一定时期不可能因此再出现200点的上涨。那种认为“一搞股改，大牛市就来了”的想法，无疑是过于天真了。这次股市冲击1200点失利，原因很多，但出于对股改盲目乐观的情绪而导致冒进，应该也是原因之一。这里留下的教训，值得反思。

　　股改加快个股分化这几年来，股市一直在上演个股分化的走势，所谓的“二八现象”、“一九规则”就是这种分化的极端表现。现在，

股权分置改革全面推进，这就为个股分化提供了新的契机。实际上，在开始股改试点的背景下，这种分化的内涵就发生了不小的变化。

　　进入“后试点”阶段，这种分化将进一步加剧。首先是个股将会按照在股改中的不同对价率来进行排队。不管怎么说，从现实的行情来看，对价是影响股改公司股价走势的最直接因素。对价高低，对流通股股东所持股票市值的增减，在某个特定的时期，几乎是决定性的。股改全面推开以后，会遇到在试点时没有遇到的很多问题，虽然在五部委的《指导意见》中，已经对譬如“A＋B”、“A＋H”、“A＋H＋ADR”公司的股改提出了原则思路，但应该说相对于各个具体的公司而言，如何支付对价仍然是个不确定性很大的问题。而只要在这方面稍有调整，就可能极大地影响对价率。由于此类公司中有不少是大型蓝筹企业，在市场中占有重要的地位，本来股价的位置在市场上就具有标杆的作用。而现在，随着股改的进行，它们也就面临一个重新定位的问题，这个定位如何与价值投资相结合，更是成为一个全新的课题。显然，在这过程中的不同处理，将成为引起个股分化的新的理由。

　　很长一段时间来，绩差股在市场上遭到抛弃，这在投资理念上说，不是什么坏事。但是，就市场全局而言，这其中的问题是比较复杂的，毕竟一些绩差股之所以会绩差，某些非流通股大股东实际上有着不可推卸的责任。这个问题，在股改中是回避不了的，而解决问题的契机，也就是借助股改，对其进行资产重组。进一步说，股改的结果之一就是让非流通股获得流动性，这实际上也是为以后的股权转让、收购兼并创造条件。所以，股改对于绩差股来说，是个很大的机遇。当然，关键还是要看有关方面如何来抓住它了。但是，既然这个机遇已经呈现出来，那么它在市场上就一定会有所反映。人们注意到，近期上海本地股走势明显比较强，这固然是多种因素共同作用的结果，但其中股改对本地一些绩差股的触动，也是比较明显的。既然如此，它们的股价因为股改而重新排队，显然是顺理成章的事情。当然，股改中不可能所有绩差公司都能够进行成功的重组，有些公司甚至还无法跟上股改的节拍只能被淘汰。而从个股走势的角度来说，分化也就有了新的含义。应该看到，股改实际上也是个股价格的一次重新定位，在股改大规模推进的“后试点”时期，它将带来重大的操作空间。在这里，风险与机遇同在。

　　新一轮的股改高潮就要出现了，这是值得期待的。也许，在这样一段时期，市场将伴随股改的进行，在大盘有限波动的情况下，挖掘出很多过去难以想象的个股机会，形成不同于以往的盈利模式，创造出有声有色的“后试点行情”。