配置型资金点燃长债需求

　　经历了前一周由长期债券暴跌引发的大幅回调，上周债券市场已有所回暖，本周更借新发国债利率走低和国家开发银行20年金融债券受到市场追捧的契机再度大力反弹。

　　周二招标发行的2005年第9期国债中标利率仅为2.83％，落在市场预期水平的下限，低于二级市场同期限国债收益率水平约10个BP，这一结果也鼓舞了市场做多的信心。而国家开发银行以数量招标方式发行的20年金融债券05国开17更是刺激了市场对长期债券的需求。事 实上从周二承销团成员向国开行申报基本承销额度开始，很多市场机构就对05国开17表现出了极高的热情，很多机构都报出了200亿元这一看似荒诞的基本承销量。最终国开行根据今年上半年的承销业绩论功行赏分配了80亿元的基本承销量。而周三招标过程中绝大多数承销团成员更是热情高涨，许多机构都以30亿元的上限投标，最终的认购率超过17倍。而这一结果再度刺激银行间和交易所市场长期债券上扬。

　　近期基本面的矛盾信息对长债走势并未给予明确支持。8月上旬CPI小幅出轨使本已高处不胜寒的长期债券市场受到冲击。7月份CPI同比增长1.8％，较上月上涨0.2个百分点，止住了近几个月连续下滑的势头，而此前市场普遍预期将再度走低。其中蔬菜等产品价格上涨主要受洪水等季节性因素影响，随着秋季的来临其影响力将逐渐衰减。但燃油、煤电等价格则受国际市场影响大幅上涨，对CPI涨幅影响较大，且近期没有回落的迹象，在这种环境下

成品油和公用事业价格调整的压力很大，而这就更增加了CPI走势的不确定性，对债市构成潜在压力。而从另一方面，

人民币升值对输入型通胀的抑制作用也将逐步显现，在这种情况下，动用加息手段也失去必要，这在一定程度上对债市构成支持。

　　从资金方面来看则较为乐观。由于6月份贷款大幅增长4653亿，市场担忧信贷反转会对债市资金形成分流。而从7月份数据来看，人民币贷款下降321亿元，同比下降301亿元。前期市场忧虑的信贷反弹分流资金的压力也已经减轻。根据以往经验分析，6月份信贷的大幅反弹很可能是半年末突击放款行为。而目前国有银行面临上市压力，股份制银行在资本充足率的硬性约束下，信贷很难有实质性增长。而同期存款明显增加使

商业银行流动性异常充沛，短期利率继前7月初冲高回落至1.25％附近企稳后，近期有向下小幅滑落的迹象。这些都对债市稳定提供了保障。

　　从近期市场机构的动向分析，债市高位震荡以及收益率偏低使部分套利投机资金正在逐步退出长债市场，而资产配置型机构的资金正在构成长期债券主要需求力量，这些机构包括大型商业银行、人寿保险公司和一些社保、养老基金。资产配置型机构对长期债券的需求随其资产规模的膨胀刚性增长，而近期长债发行量偏小难以满足这些机构的需求。上周工商银行曾发行了130亿元期限20年、发行人10年赎回的长期债券，但由于次级债券100％的风险权重使一些面临资本充足率压力的机构难以如愿，而此次国开行政策性银行金融债则及时填补了这一空白，因而受到市场的追捧。

　　从目前市场氛围来看，如果长期债券仍维持目前的发行节奏，那么长债收益率将不会有明显攀升，而这也将有助于债市一段时间内在目前位置保持平稳。