(数据乾坤) 从业绩季节性波动中套利

　　目前2005年中报披露已如火如荼地展开，德豪润达等业绩季节性波动较大的个股今年以来股价也大幅震荡，可见把握业绩的季节性波动对指导投资具有较重要的意义。对此我们通过总结最近五年，即2000－2004年度深沪两市上市公司上、下半年的业绩波动情况，试图找出业绩波动的规律，并从中发掘投资机会。在研究中，我们以“上半年完成的净利润占全年净利润的比重”作为“业绩季节波动”指标。

　　整体看上半年业绩好于下半年

　　统计显示，大部分行业及个股上半年占全年的比重基本稳定在50％左右，但整体而言，1011家可比的上市公司最近五年上半年完成的净利润占全年净利润的比重均过半:2000年至2004年度上半年业绩占全年的比重分别为57.40％、86.99％、65.38％、54.81％、62.50％。

　　究其原因，主要是受下半年一些巨额亏损股的“拖累”。一方面，因为中报不需经过审计(中报进行分配或融资的需审计)，而上市公司普遍习惯于报喜不报忧，甚至有的上市公司为配合二级市场的投机行为而故意操纵利润。因此，中报“报出”的业绩往往会较好；另一方面，年度报告需审计，一些上市公司的“利空”在年底终无法掩盖，而使得下半年业绩锐减甚至亏损。特别是2001年实行“严厉”的新会计制度以来，强制性的“八项”计提使得囤积多年的坏账在年度报告中集中计提，一些上市公司因此出现巨额亏损，如ST中华，2001年度因“八项准备金”的集中计得而使得当年巨额亏损22.7亿元。这也是为什么2001年度上半年业绩占全年86.99％的原因。

　　下半年业绩持续较好的个股有明显季节性特征

　　2000年底前上市的1011家A股上市公司中，最近连续五个会计年度(即2000年至2004年度)上半年净利润占全年净利润比重都低于50％的个股共有64只(含中期业绩亏损而年度业绩盈利的个股)。分析显示，这些个股凸现明显的季节性特征。

　　房地产业在下半年因岁末等因素存在销售结算高峰，表现出明显的行业季节性特征，如万科A、招商地产、银基发展等最近五个会计年度其业绩均主要在下半年体现。但2005年度万科A股将会出现“意外”:已披露的2005年中报显示，上半年公司实现净利润7.95亿元，较上年同期增长152％。公司总经理郁亮在接受记者采访时强调，因公司对经营环境变化的预测与及时应对，将使得今年与此前数年不同，万科2005年两个半年的结算利润比重将会呈现上半年多于下半年的特点。

　　电力行业特别是水电行业的季节性特征也较为明显。连续五年下半年业绩好于上半年的电力股多达7只，这与下半年用电高峰的暑期较长、冬季供热、丰水期等原因有关。如桂冠电力，从历史经验可知，红水河的丰水期一般在每年的6至10月份，枯水期一般在每年的12月份到次年的5月份。

　　一些行业经营的季节性特征不明显，但其行业内的上市公司因地域、原材料等原因而表现出明显的季节性特征，如*ST酒花(600090)，所属行业为食品加工业，其产品及原料的季节性是绩效季节性差异的根本原因；再如中体产业(600158)，公司开展的健身项目、体育主题社区等的销售旺季均在下半年。

　　最近一二年上市的新股及次新股中，也有一些具有明显经营季节性特征的个股。如去年上市而今年中报每股即亏损0.277元的德豪润达(002005)，公司主营业务为小家电。由于国际小家电市场在上半年与下半年存在差异性，公司全年的生产销售亦存在不均衡的情况。金晶科技(600586)经营的季节性更为明显。公司主营浮法玻璃、超白玻璃的生产与销售，众多机构预测今年全年净利润将达1亿元以上，每股收益也将在0.80元以上(除权前)。但今年一季度每股收益仅0.11元(除权前)，与投资者的预期相去较远。对此公司总经理曹廷发认为这完全正常，因为玻璃的销售具有很强的季节性，不能简单用乘四的方法计算全年业绩。另外，苏泊尔(002032)盈利能力也具有较明显的季节性。公司2003年及2004年上半年净利润均仅占全年净利润的三成，下半年较上半年盈利能力强。

　　利用业绩的季节性波动“套利”

　　股价围绕业绩波动，这些上市公司业绩的季节性波动影响着其股价的走势。但统计显示，这些个股二级市场股价并未出现如业绩“上半年弱、下半年强”的走势，而是参差不齐:这些个股2000年至2004年上半年较大盘(上证指数)的平均超额涨幅分别为－2.39％、1.81％、0.16％、－3.61％、1.50％，而下半年较大盘的平均超额涨幅分别为4.51％、－0.25％、－0.57％、－12.6％、3.25％。

　　其实这与股价对其业绩反应的不同步有关。因为这些个股全年的业绩主要体现在三、四季度，特别是第四季度，而这些业绩的“增长信息”，投资者只能从十月份的三季报及次年一至四月份披露的年报中获悉。因此，其股价对业绩“增长”反应往往会推迟三个月左右，即在10月份至次年的三月底股价会较此前的半年走得更强。统计显示，除2003年10月至2004年3月的半年这64只个股走势落后于上证指数外(这与期间“五朵金花”等大盘蓝筹股过度受追捧而其它个股受冷落有关)，2000年10月至2001年3月、2001年10月至2002年3月、2002年10月至2003年3月、2004年10月至2005年3月期间较大盘的超额涨幅分别为2.51％、2.38％、0.78％、1.32％，均较大盘走强。

　　但这些季节性较强的一、三线股分化相当明显，如盐田港A、宇通客车、鞍钢新轧、双汇发展、万科A等绩优股，最近五个跨年度的“10月至3月”较上证指数的平均超额涨幅分别高达17.33％、15.33％、13.59％、11.98％。实证分析显示，这些个股存在明显的季节性的“套利”机会，即在10月初介入，而至次年的三月底抛出，往往会获得较好的收成；但一些业绩较差的三线股在跨年度的“10月至3月”走势落后于大盘，如乐山电力、赛迪传媒等。但这并不是业绩的季节性原因，而是因为这些个股整体业绩下滑以及市场投资理念的深刻变化而加速回归的原因。其实统计数据显示，正因为业绩“上半年弱、下半年强”的季节性原因，这些“跑不赢大盘”的二三线股最近五个跨年度的“10月至3月”期间平均超额涨幅较最近五年“4月至9月”期间的平均超额涨幅高出3.62％。