韩志国：股改成败基准 试点不能示范就不能成功

　　中国证监会研究中心主任李青原在接受媒体采访时表示：股权分置改革不能以股价涨跌论成败。此话一出，引起市场各界强烈反应。7月28日，新浪财经特邀著名经济学家韩志国，知名市场人士张卫星，于7月28日作客新浪聊天室，与投资者探讨“股权分置改革成败标准”的话题。以下为著名经济学家韩志国教授在聊天中的精彩观点：

　　韩志国 ： 实际上最近几天关于股改标准的讨论是酝酿已久，一定要爆发的。而且这 个标准讨论延续下去，对中国的股权分置改革会起到一个明显的促进作用，股权分置改革目前所面临的标准的讨论，不仅仅是股价的问题，涉及到三个方面的问题：第一个问题就是股权分置改革到底改什么；第二个问题，股权分置改革的试点到底是试什么；第三，保护流通股的利益保护到底保什么。股权分置改革到底改什么，我觉得非常的迷盲，出现了方向性和制度性的迷盲，股权分置改革到底试什么，到底要试出什么东西，保护流通股的利益，就是国九条的宗旨和灵魂，怎样保护呢？给你1股也是保护了，到底这三个问题怎么解决，围绕这三个问题就出现了三个基准和标准。

　　第一个问题，股权分置改革到底改什么？我认为股权分置改革并不是仅仅的把非流通股变为流通股，全面上市，本质是三个方面，第一要消除股市发展的重大制度障碍，中国的股市是一个股权分置的市场，

　　市场出现的弊端是制度弊端，是制度走偏，第二是制度所戕，大股东可以堂而皇之、名正言顺对流通股东进行盘剥，从一只养身上拨出几张皮。另外就是制度复制，股东分置时间越长，就越难改。这十五年来，股权分置使股市的发展走进了死胡同。

　　第二，对流通股要重塑股市运行的内在市场竞争，也就是说竞争机制、优胜劣汰机制都要用市场化的，现在都是行政化的，包括治理结构，这次股权分置改革把公司治理结构方在一边，这是重大的缺陷。

　　第三，恢复市场资源的有效配置功能。要形成新的价格形成机制、价格发现机制和价格演进机制，也就是说要打破现有的股市的供求关系，变成全流通过程中要新的流通关系，形成新的价格机制，这是根本的。这两天大家讨论和李青原标准的问题都回避了一个问题，李青原说的代表证监会的想法，他们对股权分置的看法跟我们的看法不一样，他们的分析对于股权分置改革根源性的问题。现在解决股权分置到底是解决历史遗留还是解决未来发展的问题？

    包括刚才张卫星讲的，所有保荐人都是以发展，补偿是一个历史问题，含权是历史问题，只有注重历史才会有现实的公平、公正、公开，也就是说，你要尊重过去的历史，非流通股承诺不上市，这样流通股价格就比较高，如果上市的话，就不会这样。过去流通股是7月，现在不是7月了，历史就要重写，尊重市场成本，一定要尊重历史过程，第二是尊重市场成本，流通股和非流通股的差距是七、八倍的差距，现在根本不承认这个过程，补偿不是按照成本价相比，如果不补偿成本也要做一个参考，现在参考都不参考，所以流通股被成为遗漏的对象，第三要尊重本质差异，一个是有流通权的股票，一个是没有流通权的股票，现在要把它原有的契约关系改掉，如果把它变为历史遗留的问题来解决，不仅要补未来，还要补历史。.

    而现在目前所有的对价思路，是不考虑历史的思路，不考虑流通股对上市公司作出的重大贡献，不考虑流通股对公司净资产所作出的重大贡献，不考虑流通股这些年来巨大的损失，在这样的基础上搞对价怎么能成功呢？怎么可能有明确的方向呢？市场怎么可能预期明确呢？所以股改的标准是什么标准呢？我认为有三条标准。

　　第一，单个股票的价值是否得到提升。通过改革，每个股票价格是否得到提升，这是股改成功与否的标准。如果通过股改，股票在下降，说白失败。

　　第二，整个市场预期是否得到明确。如果所有股票价格都提升了，肯定是看好。如果所有股票价格都在下降，内在投资价值在下将，市场就看空，就是跌，股票就是预期的差别，有人看涨，有人看跌，如果股价下跌，不以股价论成败，股价下跌大家都不看好，没有投资价值。如果股改把投资价值降低了，没有投资价值了，就失败了。

　　第三，制度弊端的消除过程是否成为市场信心重聚和凝聚的过程。如果试点越来越没有信心，市场能成功吗？这三个标准的核心标准，单个股票价值、整个市场价值和制度弊端的消除，这三个标准的核心表现在市场的根本转入。在制度转折过程中，能否有效激发和形成市场转折，既是股权分置改革成功的前提，也是股权分置改革成败的标准。所以离开股价谈股权分置改革的成败是没有任何意义的。因为股市就是一个涨跌的市场，不是涨就是跌，涨大家看好，跌就是退避三尺，肯定失败。

　　这是我讲的第一个问题，股权分置改革到底改什么。

　　第二，股权分置改革到底试什么。我曾经讲股权分置改革必须找到小港村，股权分置改革一定要试点，但不是现在这种试法，试点要试什么，小港村的理论是我提出的，流通股表决机制也是我提的，我在这里给大家透露一个重大的秘密，2002年，我们和管理层，甚至可以说不是管理层的问题，曾经推出过4.1股缩1股的方案，而且这个方案并不仅仅是理论层面的问题，也不仅仅是中国证监会的管理层面的问题，当时达到了最高层面，达到了国务院层面的问题，曾经三次推出，第一次是2002年5月，由于某种原因搁置。

     第二次是2002年6月，也就是4.1股缩1股的方案是2002年6月，这次已经不只是管理层通过了，而且国务院部级联谊会议也通过了，最后上报到最高决策层，由于某种极特殊的原因搁置，由于这个原因导致了“6.24”股票当天暴涨。

    第三次推出是2002年8月，这次也通过了管理层，也通过部级联谊会议制度，也通过了更高层面副总理层，也是在最后由于某个特殊原因没有突出，如果按照当时这个试点，是4.1股缩成1股，按照这个的思路，这个公司12452万股，非流通股是8599万股，缩股后，非流通股变成了2109万股，每股的净资产由原来的3.42元增加到7.13元，每股税后利润由每股0.48元变为1元，公司股票市盈率由原来30.69倍降到14.73倍，如果当时这个方案推出，你说这个小港村不是很有意义的小港村吗？市场的转折不就很容易实现了。股本从一亿二千股降到五千九百多万股，如果按照这样的试点，就完全可以实现由股票转折发展到市场转折，再发展到质的转折。

   我讲小港村就是两句话，第一，全流通市场必须找到小港村，第二，还必须找到2000年炒网络股中的上海梅林。现在的问题是，试点的方案和我们当时2002年的试点方案天壤之别，所以这种方案不能形成市场转折的根本原因是市场的方案离市场预期太远。那么，经过这三个多月的试点，我们看到试点必须要试出三个方面的东西：第一个要试出政策底线；第二，试点要试出对价的思路。第三，试点要试出市场的信心，只有这三个条件同时具备了，试点才能称之其为试点，试点才能给股市带来希望。

     而现行的第一批和第二批股权分置改革试点，既没有试出政策的底线，因为第二批比第一批更不好，就意味着以后可能比第二批还不好，就没有底线了，没有试出对价思路。现在只有一个对价思路，缩股也是边缘化的，只有送股的思路，送股已经看得很清楚，理论不除权，实际都除权，所有参与股权分置改革的人都成为套牢组，成为受害者，还会试点改革吗？第三没有试出市场的信心，方案不好，市场不可能有信心，现在出现什么情况呢？最差的是国有大型企业，其次是国有一般企业，再次是民营企业，我觉得应该返过来，因为改革涉及到国家的发展全局和改革大局，国家应该给股民让利，过去四年大熊市，流通股为股权分置改革支付了巨大的成本，是显性的成本，一万五千个亿，真金白银损失掉了，需要流通股支付成本的时候，需要国家支付成本的时候，如果明确这一点，试点就有意义，试点就是示范。试点不能示范就不能成功。