市场预期加大 房地产步入升值周期

　　中信证券研究部王德勇

　　我们认为，这次升值标志着故事的开始，市场人士对升值预期加大，而升值对房地产行业的影响有利好、利空两方面。

　　一方面，从国外的经验看，货币持续过度升值会导致经济减速(因为外商直接投资下降 、净出口下降)、外资需要下降，从而使房地产需求下降，并会导致通胀水平下降，从而使房地产价格涨速下降；另一方面，升值会带来诸多利好:第一，升值预期导致外资对房地产的投资需求加大。货币升值预期会导致外资的涌入，并大量投资到房地产上，从而增加房地产投资需求，推高房价，这是货币升值过程中必然发生的；第二，收入效应及财富效应导致国内房地产需求增加。升值导致物价变得更便宜，用于购房的可支配收入增加，购房能力的提高导致需求增加。利空与利好影响相叠加形成升值对房地产的最终影响。

　　但是需要指出的是，升值的最终影响取决于升值后宏观经济的走向。如果经济仍然能保持较高的增长，则升值对房地产是利好，如果经济出现严重衰退，则房地产亦将受损。

　　从韩国、日本、台湾等国家或地区的历史来看，升值对房价的影响有一个明显的周期:持续上涨——泡沫形成——泡沫破灭——房价下降。出现这一过程的原因在于:在升值初期，经济形势良好，需求增加，特别是外资投资需求增加，导致房价上涨；升值过程中，房价在不断上涨，泡沫形成，但支持房价的宏观经济却受到越来越大的负面影响；最后，币值升至最高时，房价到了最高点，但出口受到重大影响、外资撤退，宏观经济开始走向衰退，这时就是泡沫破灭、房价下降的时候。整个过程周期长度取决于升值周期长度，这个周期一般会较长，如韩国是4年:1986年至1990年；日本是24年:1971年至1995年；台湾是8年:从1985年至1992年。

　　我们认为，由于人民币升值故事刚开始，因此对房地产是利好:房地产需求增加将导致房价上升。

　　房地产上市公司将从升值中受益:一是持有物业及储备升值，二是需求上升加快销售进度，三是房价上升提高毛利率。受益最大的公司是物业持有型公司，能享受房价长期上涨带来的利好，这类公司包括金融街、招商地产、小商品城、华侨城等；其次是拥有大量土地储备的开发类公司，只能通过现有储备升值带来项目毛利提高中受益，新增储备成本上升，从而无法保持长期的高毛利，这类公司包括万科、金地集团等。

　　但受国家对房地产行业调控的影响，升值不会改变住宅开发类公司增长下降的趋势。我们维持住宅开发类公司弱于大市的评级，维持金融街、华侨城强于大市的评级。