股改与权证效用：将权证引入股改等于雪上加霜

　　在中国股市发展现阶段推出权证方式，无论是在战略上还是在策略上都极不合适，这是盲目照搬成熟股市经验发展中国股市的又一典型例证。

　　显然，因

股权分置以及这一历史遗留问题进入求解阶段导致的重大市场弊端十分凸显，我国股市内部供求关系、投资者预期处于严重的紊乱之中，市场陷入巨大的迷茫与波动之中。

　　在这样的改革历史关头，把权证方式引入股权分置改革的制度设计中来，推出明显带有期权性质的衍生品种，特别是带有做空机制的权证方式，必然会加剧与放大市场的波动与动荡。笔者以为，这一严重不合时宜的举措给本已极不稳定的市场注入了新的不稳定的市场变量与制度变量，对疲弱的市场无疑是雪上加霜。

　　首先，在股权分置改革中推出权证方式，强化流通股与非流通股股东的市场化博弈，从根本上否定了流通股与非流通股的内在差异。众所周知，权证方式最主要的特征就是市场化博弈。引入权证方法解决股权分置问题，就是把对价方式调整到博弈方式，其实质就是用市场化方式来解决股权分置问题。从一定意义上说，这是2001年国有股市价减持方式的翻版，对市场的负面影响是难以估量的。

　　第二，退一步说，即使是把权证方式作为解决股权分置的辅助手段，那也很难避免其负面效应。道理很明显，如果采用认股权证的方式并把它作为对价的一个有机组成部分，那无疑就会降低非流通股股东给流通股股股东的对价系数及其比例。在这种情况下，流通股股东所获得的实际利益也会相应地减少，非流通股股东的利益就有可能会得到更大的增厚。

　　第三，认股权证的实施一方面会给非流通股股东提供快速变现的通道，另一方面又会使市场的供求关系发生过快的甚至重大的改变。这一极易壮大市场不稳定变量的举措，会直接导致市场重心发生更严重的下移，使得试点的市场环境向更加不利的反向转变。

　　更为严重的是，由于上市公司的非流通股股东持股量大又集中，而解决股权分置的提案权又掌握在非流通股股东手中，这就使得他们可能或可以利用其所处的制度优势、市场优势与持股优势进行拉高搏傻与沽空搏傻，从而在加大市场风险的过程中进一步侵蚀与侵害流通股股东的利益和权益。

　　需要强调的是，解决股权分置是当前中国股市一项意义重大而又影响深远的制度变革与市场变革。无论按照市场内在规律还是按照《国务院九条意见》要求，这种变革的推进都需要一个相对稳定的市场环境和一个相对明确的制度安排。没有这样的环境与氛围，改革就既很难向前推进也很难取得应有成效。权证方式不能满足市场的这种要求和制度的这种期待，它不是添彩而是添乱。

　　如果权证方式所激活的不是市场的积极因素而是消极因素，那么市场本身所固有的制度缺陷与新的制度设计缺陷就可能呈现“叠加效应”，就会进一步放大市场的既有风险，使中国股市陷入更加危险的境地。

　　综合以上分析，笔者认为，权证业务对中国股市的长远发展将不会是以小弊换大利，而恰恰是以小利换大弊，因此，权证方式应当搁置或者缓行。

　　编辑的话

　　自本报于7月20日开辟“股权改革与权证效用系列讨论”以来，专家学者、业内人士以及广大投资者给予了热烈关注，就推行权证业务可能对股权分置改革带来的利弊发表了建设性的意见。

　　最近，很多读者来信来电询问此次讨论的情况，现就有关问题一并作答：

　　1、讨论不限于专家或者名人，凡是关心股权分置改革和权证业务的人士都可以来稿；

　　2、来稿要求观点鲜明，论述集中，条理清晰，字数最好在3000字之内；

　　3、涉及股权分置改革的其他问题也可以讨论；

　　4、有关稿件除在本报选登外，也将送有关部门作决策参考。

　　作者：本报特约作者　韩志国