刘纪鹏：可流通底价等于流通股股东权益保护价

　　两批试点“有代表性的试点企业却没有试出有代表性的方案”

　　本报记者 魏璇 发自北京

　　自证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》启动股权分置改革至今两个多月来，46家试点公司已经有45家提出了改革方案。首都经贸大学公司研究中心主 任刘纪鹏教授在接受《第一财经日报》专访时分析指出，已经推出的方案大多囿于送股，缺乏更为广泛的尝试，从而导致“有代表性的试点企业却没有试出有代表性的方案”。他认为下一阶段方案的核心应该利用可流通底价锁定上涨预期，大股东只有解放股民，才能最后解放自己。

　　《第一财经日报》：所谓可流通底价究竟是什么意思？是怎样确定的？

　　刘纪鹏：可流通底价是指非流通股股东在其持有的非流通股转入可流通时，在价格上向流通股股东承诺的最低限价，即非流通股只有在这一价格之上才可卖出。可流通底价是绝对高于上市公司现有股价的，因此，也可以叫“流通股股东权益保护价”。这个价格是考虑上市公司的历史成本以及未来非流通股可流通时可能会给流通股股东造成的风险等多种因素后，由双方博弈而来的。

　　对大股东来说，由于股价与其利益已由不相关进入正相关状态，这就要求大股东主要通过内部的注入优质资产、资产重组、提高经营业绩和公司治理水平，结合外部良好的宏观经济走势和相应的增发配股、送股除权等条件来实现其股份的流通。

　　不过需要强调的是，大股东提出的可流通底价能否达到，还要附加两个条件：一是要有科学的估值和实现底价的措施；二是确定一个期限，可考虑三到五年之间的时点。

　　《第一财经日报》：我们发现几年来你一直在提通过可流通底价锁定价格上涨预期，理由是什么？

　　刘纪鹏：利用可流通底价锁定上涨预期有两方面原因。其一是全流通和可流通的风险预期不同。必须看到的一个现实是两类股东之间对价博弈时，对非流通股全流通还是可流通的预期数量依据在理解和认识上有差距。因此，必须找到对价的价格标准，即非流通股在什么样的价格以上流通才不会给流通股带来风险，而在什么样的价格以下流通会给流通股带来多大的风险。有了这样一个价格底线再去谈风险发生时给流通股股东的补偿、承诺和对价比例才好谈。

　　第二方面的原因其实也是最简单的道理，就是价格预期才是投资人最关注的。如果大盘持续下跌，非流通股股东在获得流通权的同时却没有获得溢价权，而流通股股东也遭受了巨大的损失，那么可谓是两败俱伤。这样的情况一旦发生，何谈流通股股东的损失全部由非流通股股东来补偿？

　　而在价值提升中对价则能创造双赢的局面。一个高于现价的可流通底价的确定，将使流通股股东和非流通股股东双方在非流通股转为可流通时，利用流通所释放出的巨大价值，实现双向补偿，这对双方都是有利的。

　　既然对价格的预期是人们入市与否的直接动力所在，那么对市场价格形成影响的因素也是双方对价的关键。

　　《第一财经日报》：那么可流通底价与送股和缩股的关系如何呢？

　　刘纪鹏：在贯彻以价格预期为主的原则下，把方案真正从“兑股”转到“对价”思路上来是制定具体方案的基础。对价对的是未来，可流通底价更适用于效益好的企业。

　　对业绩较差且回天无术的上市公司则不适用于用可流通底价作为对价的前提来解决股权分置问题，因为大股东无法承诺一个被流通股股东接受的可流通底价。对这类公司则可考虑以缩股的方式向流通股股东实现对价。对价实现后，其非流通股股份即可转入流通，其股价相对或绝对的减少及大股东控股权的丧失，事实上就会成为二级市场买壳的对象和并购的题材。通过新的控股股东的进入、购并和重组，提高上市公司的质量。

　　《第一财经日报》：农产品(000061.SZ)这种可流通底价模式和权证有关系吗？

　　刘纪鹏：明确讲，二者根本就不是一回事，而且我不赞成在股权分置改革中引入权证的概念，因为这把问题复杂化。这些创新都很重要，但必须抓住股权分置改革这一主要矛盾。把改革完成后，再做其他金融产品创新才更安全和稳妥，股改方案要让投资人感觉通俗易懂、简便易行、大道至简。