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北京首放
万众瞩目的股权分置试点第一股——三一重工(资讯 行情 论坛)今天就要复牌交易了。“非流通股股东送股＋派现给流通股股东”之后的利益博弈无论对机构还是散户，都是大姑娘上轿——头一遭，因此今天该股的定价对于三一重工和它的流通股股东们来说都意义重大。
首先可以确定的是，三一重工开盘大幅下跌是必然的。虽然三一重工的方案没有导致总股本增加，也没有安排除权，但流通股股东获得的利益相当于正常情况下的10送3.5股派8元，若全流通后价格不变的话获利高达38.36%。在将巨大既得利益落袋为安心态的驱动下，市场必然会进行自然除权。三一重工15日收盘价为23.82元，那么经过自然除权后，今日理论平开价格应为17.05元，在不设涨跌停板的情况下，盘面显示跌幅为28.42%。如果跌幅小于28.42%，该股实际上便是上涨状态；如果跌幅大于28.42%，该股才真正是下跌状态。
当然，这只是仅仅考虑了送股派现因素的理论价格，事实上三一重工作为试点第一股，受到市场各路资金的高度关注，价格扭曲的可能性较大；再加上该股停牌前经历了大幅震荡，换手率也较高，价格博弈各方的持股成本相差不小，因此影响价格变动的因素较为复杂。那么到底跌多少才是博弈各方接受的均衡价格？下面我们把三一重工的流通股股东按不同买入时间和持股成本分为三类加以分析。
第一，在宣布试点之前买入三一重工且持有至今的流通股股东。该股从2003年7月3日上市到宣布试点之前的最后一个交易日2005年4月29日，共经历了441个交易日，简单平均持股成本为22.33元，加权平均为22.85元，取加权平均价22.85元作为这部分股东的平均持股成本(未考虑期间的派现因素)。对于这部分股东来说，由于持股成本略低于股权登记日的收盘价23.82元，因此获利39.99%。根据除权公式，只要全流通后价格在16.33元之上这部分老股东便能从中获利，因此来自这部分股东的抛压会稍大，对17.05元的理论除权价将形成一定冲击。
第二，从宣布试点到投票表决之前这段时间内买入三一重工并持有至今的流通股股东。这段时间共15个交易日，股价基本上在18-21元之间震荡。这部分股东的持股成本更低，加权平均持股成本为19.30元，通过后来的抢权，账面获利高达47.34%，只要今日股价高于13.70元便有利润。当今日股价在理论除权价17.05元时，这部分股东的获利仍高达24.45%，必然会产生强烈的抛售欲望。另外，这些在表决结果存在很大不确定性时期介入的股东大多是出于投机性目的，很难期望他们在如此丰厚的账面利润诱惑下不平仓，因此这部分股东的抛盘对今日股价的压力最大，对17.05元的理论除权价冲击也最大。
第三，在投票表决通过后两天涨停抢权过程中买入三一重工的股东。这两个交易日介入的股东加权平均持股成本为22.95，是相对持股成本最高的一批股东，但仍低于股权登记日23.82元的收盘价，在试点中获利达到39.81%，只要今日股价在16.41元之上便有利润，因此也会对理论除权价17.05元形成压力。更何况最后一个交易日成交第一名是著名的短线游资所在地——“涨停板敢死队”银河证券宁波解放南路营业部，以历史上游资助涨助跌的习惯来看，对股价恐怕不会有正面的影响。
通过以上的分析发现，由于连续两天的涨停板抢权，造成股权登记日收盘价超越了长、中短期三类股东的持股成本，因此理论上的除权价受到威胁是难免的。如果把三类股东的持股成本简单平均一下，可以计算出他们的平均理论除权价在15.48元左右，若低于这个价位，大部分股东就无法从股权改革中获得收益，反而会有实际损失。当然，三一重工因成为改革试点而出现了40%左右的涨幅，而同期大盘下跌约6.3%，其跑赢大盘46.3%的这部分超额收益也可以看作是股权改革给流通股股东带来的好处了。
上面的分析是在原有存量资金对股权改革进行博弈的基础上进行的，没有考虑外生变量和股票合理估值的因素。从估值的角度看，三一重工若在股权改革后稳定在16元附近，那么市盈率就降至12倍左右，投资价值大大增加。因此，从长期看股权改革对市场整体投资价值的提高是有积极意义的。
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