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当前的市场充满了矛盾：做多，面临着资金的压力和公司赢利预期的不确定性；做空，又面临着政策支撑的威胁。综合评估多空两方面因素，我们更倾向于认为，经历了长达40个月的下跌之后，市场缺乏继续大幅下跌的基本条件；股市正在步入构筑中长期底部阶段；结构性调整尚未结束，新的价值投资理念刚刚开始萌芽。
积极的股市政策功在长远
始于今年4月的股市下跌，其背景在于始于去年四季度的宏观调控。这一方面，导致对核心资产类股票增长预期的改变，致使周期类大盘股交替下跌；另一方面，造成资金供给全面紧张，特别是升息预期结束了债券长达7年的牛市之后，国债暴跌暴露了以买卖国债的名义进行融资的市场风险。于是，在股票上亏损累累之后，在国债上的亏损成为压垮券商和处于同样困境中的众多其他机构的最后一根稻草。老问题尚未解决，新危机又接踵而来，市场由此陷入恶性循环。
否极泰来。股市危局及其对金融系统的潜在威胁，促成了“国九条”的出台。由此奠定了积极的股市政策的主基调。换言之，对“国九条”的认识，不能仅局限于证券市场。它是化解和防范金融危机，确保国家金融安全的重要举措。尽管市场对政策的反应已由热变冷，但纵观近期落实“国九条”的种种政策动向，我们没有理由继续“麻木”下去。
从化解资金供给死结的角度来看，支持证券公司发放长期债券、短期融资券和全面--规范券商集合理财的规定已经出台，保险资金直接入市的绿灯已经开启，券商股票质押办法，以及有关企业年金证券投资、社保资金扩大入市规模、银行设立基金公司等政策的落实也近在眼前。上述资金闸门的打开，对股市资金供给的增加将是难以估量的。
在资金环境得到根本改善的同时，原有的违规渠道或已断流或已被掐断。固然，违规资金的断流和腾挪势必导致市场的波动，甚至不能排除短期内股市继续走弱的可能。但用发展眼光看，这正是以长期资金替代短期资金、合规资金替代违规资金、低成本资金替代“高利贷”资金、理性资金替代缺乏稳定性的投机资金的良好开端。也许，目前是股市最为困难的时期，但基于资金吐故纳新替代效应的长远影响，市场趋势必然转好。困难只是暂时的，转机已为时不远。
传说中的大规模融资和暂时的资金断流是影响目前市场信心的重要因素。但种种迹象显示，在规划中的资金供给渠道打开之前，开展大规模融资可能性不大。在当下异常脆弱的市道中，继续化解市场风险、保护投资者利益应是当务之急。而已经明确的切实保护流通股股东利益、减轻投资者交易负担等政策利好的出台，也应该在意料之中。
一言以蔽之，积极的股市政策犹如一株一株树苗，树苗多了终将成为森林。对于市场来说，量变的累积最终必将促发质变。
估值混乱有望厘清
困扰市场的另外一个因素，是对未来经济趋势预期的不确定。核心资产的继续走弱暴露了投资者的忧虑。
专家们对未来中国经济走势有三种预期：不着陆、软着陆和硬着陆。宏观数据预示了“硬着陆”的风险：广义货币M2和信贷总量同比增长都急剧回落，如果剔除物价因素，7、8、9三个月的M2实际增长率已经降低到11年以来的最低水平。这无疑对明年的经济增长构成了很大的压力。但微观数据显示，投资的同比和环比增长在二季度短暂回落后又急剧回升并高位运行，与此对应的是存款增长率持续下降。这意味着银行体系外的资金正在成为支撑经济增长的动力，中国经济因此又可能“不着陆”。
“硬着陆”和“不着陆”对于证券市场都意味着巨大的风险。但也有专家认为，这两种极端风险都是可以排除的。这是因为，大幅度收缩货币供给，同时也起到了提高实际利率的作用--体制外融资的风险使得其利率水平远远高于银行利率。因此，官方的货币供应控制导致了非官方的利率价格的提高，两者的双重作用，早晚会导致我国经济走向“硬着陆”和“不着陆”的中间道路--“软着陆”。9月份的投资增速回落也许能够给这种判断提供证明。如果经济“软‘着陆”，市场也会因此受益，今后资金供给有望恢复到一个正常水平，至少不会继续恶化。因此，从宏观资金面看，如果说目前是股市最困难的阶段，那么，其未来趋势将逐渐转好。而从大的发展趋势看，加息预期的弱化和城市化趋势的并存，决定了我国经济增长的回落空间十分有限，经济发展的上行通道将维持较长的时间。
“企业价值”投资理念萌芽
系统性风险基本可以排除。在指数保持稳定、股价有涨有跌、结构调整没有结束的情况下，“企业价值”投资将取代“周期投机价值”，成为未来行情的核心。
宏观调控结束了超高速投资增长周期，股市的周期类品种将面临中长期寻底过程。这意味着滞留在“核心资产”中的逾千亿资金将要寻找新的投资方向，后续入市的各类更加理性的资金也需要寻找更为安全和稳定增长的投资品种。因此，在经历了将近两年的周期类价值投机之后，非周期类的“优质公司价值”会引领新的投资热点。与核心资产的流通性相比，此类公司的资金容量要小得多，这会使其稀缺性溢价更高；由于对这类股票的估值依据是企业价值而不是产品价格上涨波动，因而其价格的稳定性和持续性更好。
从国外历史上的“漂亮50”，到国内目前的“新核心价值”，我们没有发现其行业特征和技术壁垒，看到的仅仅是企业的经营能力价值。吉列刀片、佛山照明(资讯 行情 论坛)、中集集团(资讯 行情 论坛)等提供的价值投资特征十分明显：良好的股东背景和结构、出色的管理团队、足够长时间的良好记录、足够的行业成长空间。不能因此而指责“核心资产”为“伪价值投资”，但我们确实需要把价值投资引向深入，深入到对企业经营能力的评估上来。(记者 卫保川/中证报)
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