经营与思考：绝对私募撑不起整个信托业

　　孙毅 蔡雷

　　在信托业现行制度体系中，私募型的业务发展模式无疑是核心制度，业务监管模式、业务体系配置、业务盈利模式、区域发展模式等其他制度安排实际上都以之为基础或指导进行设计安排。私募化成为现阶段信托业的基本生存方式与发展模式。

　　但是，一个金融性质的行业是否应当以完全私募化作为其基本制度安排？近期业内个别公司的违规经营以及产生的相关问题，除了企业内部因素，是否也有行业制度体系上的深层原因？我们认为，对涉及现阶段中国信托业制度核心的绝对私募制度，需要加以重新审视。

　　私募制度不能有效分散与化解风险

　　监管部门对于信托行业作出私募定位的出发点在于控制信托风险。按照这种制度设计的初衷，通过对信托产品投资者参与门槛(起点标准)、来源区域、总体规模、营销手段等的全方位限制措施，信托风险将得到控制。但是，这种控制只是对风险承担主体的人为圈定，而业务本身的风险并没有得到实质性的改变。“金新乳品信托事件”中，不到200个投资者拿出了8000多万元，平均每人约40万元。这一水平，无论从哪个标准衡量都算是真正对富人的私募了，但兑付危机发生时，投资者依然是静坐上街，闹得沸沸扬扬，并引发了社会对整个信托行业的信任危机。这说明，通过绝对的私募，或者再进一步提高门槛(如将集合资金信托的起点从5万元提高到50万元)并不能防范与化解信托风险。

　　认为私募可以化解风险基于两个基本假设：一是能够提供足够资金进行私募化运作的投资者，具有足够的风险识别能力和承受能力；二是风险一旦产生，其影响面可以控制在很小的范围以内。但这两个假设在现实生活中都难以找到可靠的依据。分析假设之一：投资者风险承受能力相对较强并不意味着就可以无视风险。可以预计，由于法治基础、文化习惯等多方面原因，在今后相当长的时间内，不管出现问题的金融产品是公募还是私募，也不管相关金融机构在其中应当承担多大责任，类似“金新事件”这样的风险都始终会被给予特别的关注，解决问题的方式方法也不会有太多的区别。

　　对于假设之二，一个有名的案例就可以说明一切：美国长期资本管理公司(LCMC)是一家著名的私募基金管理公司，在遭遇破产危机时引来美联储和多家华尔街大行共同注资援救。因为，这家公司如果真的破产，将在全球金融市场内引发骨牌效应，殃及池鱼，造成更大的损失。在金融体系完备如美国，私募性质金融产品的风险与影响尚不可轻视，何况中国。由此可见，私募不可能真正分散、防范与化解风险，国外如此，国内更是如此。

　　相反，公募也并不意味着就是风险成倍放大而不可控制。公募性质的金融产品，通常都具有充分的信息披露、完善的流通渠道和有效的市场定价机制。在这些市场要素的共同作用之下，产品的一切信息都可以通过价格的市场波动而得到反映。各种潜在或现实的风险因素，也都在价格波动与转让过程中得到很大程度的分散与释放。只要不是金融危机、违规欺诈、政策失误等极端情况出现导致投资者血本无归，通常我们很难看到股票或基金投资者因正常投资亏损而集体上街游行静坐的情况。而果真出现上述极端情况，其风险无论公募还是私募都显然无法规避与防范。因此，对于公募抑或私募与风险之间的关系，还需要辩证分析和理性看待，而不可作出想当然的简单判断。

　　现行私募政策与市场的实际发展状况并不相符

　　私募在发达国家的成熟金融市场中较为普遍，私募资金主要来自于富裕家庭、高收入个人和机构投资者，其社会背景与市场基础是数量庞大的中产阶级。但在我国现阶段的社会结构中，中产阶级和富裕阶层所占的比例很小。尽管他们拥有和可支配的财富规模很大，但通常其本人就是各经济领域的直接创业者、投资者与管理者，自身直接理财、投资运作的能力较强。他们一方面缺乏需要专业机构理财的欲望，另一方面也成为银行、保险、证券、基金等各种其他主流金融机构发展客户的重要对象，竞争十分激烈。机构投资者同样如此。在社会结构中占主体，又拥有一定的财产的其他阶层投资者，除进行储蓄存款、投资于证券市场外，还十分渴望参与到实业等领域，完成自身的财富积累。但是，这些领域通常对资金规模提出了较高要求，小额投资者只有通过信誉优良、运作良好的金融平台才能帮助其实现愿望。信托制度及其法定经营机构———信托公司正是这样的理想工具和载体。但在私募制度下，这部分当前市场主流的投资需求只能被拒之门外，实际上是一定程度上剥夺了市场中居于主体地位的投资群体进行自主投资、实现财富增长的权利。

　　私募政策制度与市场环境的背离不但体现在行业面对的整体环境，同时还存在着单个企业的局部微观环境。信托业目前按照行政区划进行分散发展，形成了一种区域垄断的行业形态，行业间缺乏正常的竞争。由于各区域间经济发展极不平衡，东西部差距很大，分散于全国各地的各信托公司所面对市场环境条件迥异。而一种简单设计、在行业内普遍推行的私募政策，更加剧了这种局部发展环境的差异性。这一态势，潜藏着很大的隐患。

　　经测算，一家信托公司要维持日常运作与盈亏平衡，单纯依靠管理信托财产的话，其规模至少需要30至50亿元。信托公司的股东要想取得可以接受的回报，则规模要求还应增加很多。要达到上述要求，对于地处沿海发达地区尤其是金融中心城市的信托公司来说，可能难度不大。但对于数量占多数、发展相对滞后地区的信托公司，则成为一个依靠正常经营在短期内几乎不可能完成的任务。同样是私募限制，政策的直接效果是造成业内的分化，而这种分化并非源自于企业自身的经营能力。对于各家信托公司，没有规模也就意味着没有效益，没有效益又将进入业务受限、监管部门重点关注、更加没有效益的恶性循环。在此压力之下，风格激进、经营大胆的企业就只有通过越线违规来实现所谓的跨越式发展，但结果有目共睹，庆泰、金新就是典型代表。这些违规公司主要来自欠发达地区，并以大规模的跨区域业务为主要经营特点。其中的深层次原因，政策制定者不可不察。完全私募可以支撑部分信托公司，但无法支撑起一个完整的信托行业。

　　私募不利于社会对信托行业的认知和信托制度的普及应用

　　信托行业的多次整顿，已使信托的公信度丧失殆尽。对于整顿后全新的信托业务与信托产品，普通投资者也知之甚少。现实的私募定位不但无助于信托公司重建信誉，反而由于其经营方式和业务模式遮遮掩掩式的半公开性而加深了人们对信托行业和信托制度的误解。近期个别信托公司出现问题，而社会舆论就对整个信托行业一派质疑，这种情况在别的金融行业很难发现。究其原因，与信托业目前的私募化发展模式有很大关系。

　　信托制度作为市场经济条件下一项功能强大、应用广泛的法律制度和财产制度，在国内现实的经济与社会生活中发挥的作用却非常有限。人们对于一些普通的信托行为缺乏正确认识，甚至连很多金融、法律专业人员都对信托制度存在误解，这与信托制度在商务领域的最主要使用者———信托公司因为私募限制而宣传普及工作不力有直接的关系。由于私募定位，投资者教育工作滞后，反过来又制约了信托业务的开展和行业发展。

　　当前信托业以私募制度为核心的制度体系的种种缺陷，已经直接表现出对行业发展的负面影响和限制作用。事实上，信托业(包括基金业)在国外并无明确的公募或私募的单向选择。对于具体产品或业务而言，更多是既有公募，也有私募。可见，公募还是私募不应成为中国信托业的基本属性。