万科复牌或补跌 宝能资金承压

　　万科7月1日公告称，公司A股股票将于7月4日复牌。业内普遍认为，万科A复牌后股价将面临补跌压力。

　　据财新网报道，下周一（7月4日）万科A股复牌，作为第一大股东的“宝能系”，可能面临资金压力。据财新记者测算，加上付息成本，“宝能系”持仓成本约为17元。假如万科A复牌下跌30%，“宝能系”浮盈将缩水至30亿元以下，不足以覆盖一年利息成本。

　　万科7月1日公告称，公司A股股票将于7月4日复牌。业内普遍认为，万科A复牌后股价将面临补跌压力。

　　万科董秘朱旭在6月27日年度股东大会上指出，2015年12月18日停牌前20个交易日内，万科A累计涨幅68.6%，相比同期大盘深圳综指高出66个百分点，相比房地产同行业指数高出56个百分点。而停牌半年期间，大盘指数已经下跌18%，同行业指数下跌28%。大盘走势加之万科深铁重组预案前景不明朗等因素，都会施压股价。

　　多名地产分析师向财新记者表示，目前市场预期是，万科A复牌后下跌幅度至少20%。相比保利、金地等同类地产股，万科股价上涨明显过快过高，单按回归1.5倍P/B的估值分析，万科A股就有下跌30%-40%的可能。万科H股就可作参考：2015年末至今，万科H股已经下跌30%。

　　目前，“宝能系”通过旗下前海人寿和钜盛华两家公司持股万科24.29%，前者持股6.67%、后者持股17.62%。使用高杠杆的钜盛华能否承受？一旦作为劣后的“宝能系”被平仓，作为优先级的银行理财资金尚能安稳？

　　据“宝能系”披露，2015年7月，钜盛华以13.28-15.99元/股买入4.5亿股，8月以12.64-14.06元/股买入4.8亿股，11月以14.37-15.23元/股买入0.65亿股，12月以14.98-19.8元/股买入4.9亿股。由此推算，钜盛华平均持股成本15元左右。前海人寿成本更低。按24.4元的停牌价计，“宝能系”收购万科股票耗资近430亿元，浮盈230亿元。

　　值得注意的是，钜盛华尚需向作为优先级的银行理财资金支付利息。据财新记者了解，这些资金成本年利率均在6%以上。按钜盛华披露，建行、广发、平安、民生、浦发银行出资155.4亿元做优先级，年利率在6.4%-7.2%之间；另据财新记者调查，浙商银行提供130多亿元资金做优先级，年利率8%。

　　除此之外，“宝能系”大部分非银融资还款时间集中在2016、2017年，每年成本在10%以上。通过前海人寿发行万能险募集而来的资金，平均成本也在5%以上。

　　综合来看，从2015年7月到12月，“宝能系”用于收购万科A股的这400亿元，每年利息支出在30亿元以上。2015年，万科分红约80亿元，“宝能系”作为第一大股东分红约20亿元，可覆盖部分付息成本。但如果不考虑分红获利，仅是加上付息成本，“宝能系”平均持仓成本至少在17元以上。一家深圳私募机构负责人向财新记者表示，据其测算，“宝能系”持仓成本在17元到18元。“宝能拖不起，只能速战速决。”他说。

　　若按17元的成本价计，假设万科A复牌后股价下跌10%，“宝能系”尚有浮盈近120亿元；如果下跌20%，浮盈近80亿元；下跌30%，浮盈就不到30亿元了；下跌40%时，“宝能系”将浮亏50亿元左右。

　　另外，假如股价下跌20%-30%，“宝能系”作为结构化资管计划的劣后级，将被追加保证金，否则将被平仓；如果下跌40%，优先级也会爆破，万能险也有赎回风险。

　　一般而言，股权质押贷款或配资产品均设有平仓线，按市场平均30%-50%质押率、130%平仓线计算，股价大概跌38%就会被平仓。在钜盛华给深交所的报告中，大部分持有万科的资管计划的质押率为50%，平仓线为120%。这意味着，如果万科A股价跌至20元以下，“宝能系”作为劣后就需要追加资金，如果没有资金追加，优先级就会有损失。

　　一名参与此事的银行理财相关人士对财新记者表示，经其压力测试，银行安全垫足够厚，万科A只有连续六个跌停，也就是股价还未腰斩，有可能造成轻微损失，大概几百万元左右。

　　据财新记者了解，建设银行通过1：2的资管计划置换了收益互换的近80亿元资金，这部分资金由于入市较早，相对更为安全，但假如出现连续十个跌停，即股价下跌60%-70%，建行才会出现损失，但损失金额高达上亿元。

　　“宝能系”亦通过发万能险募集到近100亿元入市，但因建仓时间较早，在二级市场持仓成本较低，在15元以下。一名保险业人士对财新记者指出，若下跌30%-40%，前海人寿的偿付能力问题不大，但再跌的话就难说了。

　　前海人寿年报显示，以2015年四季度末偿付能力充足率为基准，前海人寿对A股（不含长期股权投资）的持仓进行压力测试结果显示，如果上证指数出现下跌30%的情况时，前海人寿的核心偿付能力充足率将下降17.58%。