黄湘源

　　最近，香港证监会对上市仅3个月的洪良国际，以违背了《证券及期货条例》中的数项有关欺诈、欺骗、提供虚假和误导性信息方面有关规定的罪名勒令停牌。与此同时，还入禀香港高等法院，要求颁令冻结洪良国际及旗下4间全资附属公司在香港的资产，并向投资者返还其上市时所募集的近10亿元资金及相应的利息。日前，香港高等法院已经颁布临时禁制令，冻结洪良国际去年上市时募得的9.974亿港元净资金。

　　涉嫌造假的洪良国际，不仅被处停牌，而且还要退还上市时所募集的资金，这在一向认为“只要上了市，就不怕退市”的香港，具有“破天荒”的突破性意。

　　A股的上市公司，向来只怕上不了市，不怕退市。但是，如果涉嫌造假就被停牌，而且还要退还上市时所募集的资金，他们还会不害怕吗？

　　香港原来的退市标准比较笼统，一般情况下都是上市公司自行对号入座，自愿申请退市。近年来，随着主板和创业板IPO规模的扩大，香港在逐渐修订完善停牌除牌机制的同时，加强了对股票发行及交易的监管。今年3月份以来，着手对去年总额达2440亿港元的IPO中保荐机构是否充分尽职进行调查，并且要求经纪人提供过去18个月内所安排的IPO的详细记录，对这些机构进行监管合规审计。据初步调查，对去年73宗IPO中的几宗提出了疑问。洪良国际为配合上市计划而夸大收益和盈利的问题，就是这样浮出了水面。据悉，在对洪良国际作出停牌和冻结资产处理的同时，作为其上市保荐人的台湾兆丰资本也被香港证监会暂停了保荐人资格。

　　在A股市场，上市公司涉嫌造假，如果在发行股票前被发现，发行和上市全都泡汤，当然也就谈不上退市不退市了。如果已经发行而还没有来得及上市，也好办，因为《公司法》和《证券法》对此有明文规定。具体说来，就是撤销发行核准决定，按照发行价并加算银行同期存款利息返还给证券持有人；保荐人与发行人承担连带责任。在这方面，通海高科和立立电子就是一面镜子，苏州恒久或许也将步其后尘。但是，如果像江苏三友那样上了市，那就除了退市和投资者索赔之外，再也没有什么了。可笑的是，我们的江苏三友，昨天依然风风光光地涨了2.4%，收于9.40元。

　　问题是内地资本市场不仅存在该退不退和借壳上市的怪现象，即使退市，无非也是退到三板去继续交易。至于投资者对已被认定的欺诈上市案例的索赔，由于受到一些莫须有的前置条件和具体法律解释的限制，真正能够被法院受理的案件少得可怜。这同美国动辄就可以成立集体诉讼的让人不敢不害怕有天差地别。因此，在犯罪成本同造假上市所得到的相比可以忽略不计的情况下，欺诈上市者不要说不怕退市，就连上庭受罚也不怕。这就难怪欺诈上市的现象至今屡禁不绝了。

　　不久前，在讨论新股发行制度改革的时候，几位学者教授，不约而同地提到了退市机制与发行制度改革的关系。可惜的是，如果只是像此前琼民源、红光、蓝田、大庆联谊等那样的退市，即使是因东窗事发而退市，又有什么可怕呢？如果造假者连超募了几亿、几十亿甚至上百亿也不需还，马上退市岂不是求之不得的大便宜？

　　十多年来，A股上市公司为什么不怕退市的问题一直困扰着我们。现在看来，香港对洪良国际的处置，不失为解开这个结的一个正解。值得注意的是，几乎在同一时间，新加坡交易所在宣布将5家连续亏损的公司剔除出上市公司名单时，也要求他们退市时应该把剩余的资金归还给股东，而不是继续挥霍这些资产。他们也可以就其他解决方案，比如现金赔偿，同股东谈判。可见，出来混总是要还的。相比于香港的让造假者怎么吞下去就怎么吐出来，新加坡更进了一步，混不好也不能不还，除了必要的现金赔偿之外，至少要把剩余的资金还给股东。

　　笔者认为，香港地区和新加坡的经验非常值得A股借鉴。这不但增强退市机制对那些靠弄虚作假到资本市场来混日子的上市公司的威慑力，对于那些以为上市圈钱就是“不捞白不捞”的人们也是一个很好的警告。