本报记者 武斌

　　上市公司2009年半年报的披露已落下帷幕，我们应该怎么评价这次的上市公司业绩？上市公司的业绩增长是否能支持A股市场的估值水平呢？

　　业绩增速探底企稳

　　从统计数据看，沪深两市1631家上市公司上半年完成营业收入总额52023.01亿元，同比减少11.27%；实现净利润4847.52亿元，同比下降14.58%；净资产收益率6.50%，同比下降1.85个百分点。这些数据表明，上市公司的盈利能力比2008年上半年明显减弱。

　　但分季度来看，剔除不可比数据，二季度净利润环比增幅达36.27%，而且已经是连续第二个季度环比增长，同比下降9.63%，比一季度的降幅明显减少。从同比数据看，从2008年一季度至2009年二季度，上市公司的单季净利润同比增速分别为14.35%、4.48%、-11.8%、-76.3%、-21.53%和-9.63%，其中沪市867家上市公司2009年二季度净利润不仅环比增长36.96%，还同比上升了5.43%。可以看出上市公司的整体业绩增速确实已经明显探底企稳。

　　由于A股前十大盈利公司的净利润占了全部上市公司净利润的63.5%，上证50板块的上市公司的净利润占了全部上市公司净利润的77.59%，应该说整体统计数据主要反映了蓝筹公司的业绩变动情况，而不是中小企业的整体业绩。如果从中小板的角度去考察，有可比样本的272家公司上半年净利润同比减少15.64%，二季度环比增长58.72%，其中非金融类公司上半年平均毛利率达21.52%，同比增加0.18个百分点。应该说二季度中小企业的表现略好于市场的整体数据。

　　整体而言，应该说，国家采取的经济刺激计划，以及减轻企业的部分税负等配套措施，对企业效益的改善起到了十分明显的作用。但来自于上市公司内在的盈利能力是否真正恢复，还有待观察。

　　息差回升能否抵消规模下降

　　从行业情况来看，在上市公司净利润中占比超过40%的金融业，无疑是大家必须关注的重点。

　　上半年，在宽松的货币政策下，商业银行信贷投放呈现快速增长态势，上市银行的新增贷款余额均保持了较大的增幅，但由于净息差的收窄，各上市银行的净利息收入均大幅减少，14家上市银行中，只有业绩同比实现正增长的只有一半。表明上市银行上半年未能实现“以量补价”的目标。下半年，银行业的利好点主要有：一是票据融资到期后转变为实质性贷款所取代，提高银行资产业务的收益率(贷款中票据占比每一个百分点的下降，对银行息差收益就能提供1~2个基点的支撑)；二是IPO重启后，货币市场的利率明显提升，银行资金业务的投资收益可能相应增加；三是去年下半年多次降息之后的滞后影响到今年下半年才会反映出来，有助于扩大银行的净息差。有银行业的专家指出，银行的息差已经在6月份开始出现反弹。

　　目前看来，银行业全年利润增幅落在-10%-+10%之间的可能性较大，关键看息差的回升能否抵消贷款规模增速下降的影响。

　　至于保险和证券等其他金融业的上市公司，上半年均明显受益于股市的单边上涨，他们下半年的业绩估计也很大程度上与下半年股市的表现相关。

　　结构性高估是最大隐患

　　上市公司的业绩能否支持A股市场目前的估值水平呢？

　　中证指数有限公司公布的截至8月31日收盘的数据显示，沪深300指数的静态市盈率和滚动市盈率均为22倍出头，市净率2.95倍；而估值最高的深圳100指数，静态市盈率超过30倍，滚动市盈率接近33倍，市净率3.7倍，中小板指数的市净率更是高达4.6倍；而估值最低的上证50指数，静态市盈率和滚动市盈率也都超过20倍出头，市净率2.75倍。这样的估值水平是否合理市场有多种观点：

　　乐观主义者中，有人将其与长期国债收益率相比较，认为8月28日最新发行的十年期国债收益率为3.54%，沪深300指数22倍市盈率的倒数为4.54%，比国债收益率都高，表明股市低估了。如果考虑到2009年全年，上市公司业绩可能出现增长的话，股市的低估就更为明显了。也有人将其与A股市场的历史估值水平相比较，认为目前A股市场的估值水平低于A股历史估值的波动中枢，所以A股已经被低估了。

　　但悲观主义者则不同，有人将其与实业投资相比较，认为以目前股价去投资A股，长期回报远不如实业投资的回报，随着实体经济的复苏，流入资本市场的资金将会向实体经济转移。持有这个观点的人，最大的论据就是大小非继续大量减持。也有人认为，IPO重启之后，管理层似乎减少了对IPO节奏的人为控制，创业板正式推出后，企业通过IPO上市将更为容易，A股市场老股的“壳价值”将快速贬值。还有人认为，随着A股限售股的大量解禁，大量非流通市值转为流通市值，将拉低A股的估值水平。

　　笔者认为，乐观主义者采用的是市场的整体数据，其得出的低估或者估值合理的判断，主要应该由占A股市场净利润近80%的蓝筹股享有，而与多数中小市值的个股无关；悲观主义者所担心的问题，也主要体现在中小市值的绩差股、问题股、题材股上，与大蓝筹股没有多大关系。

　　实际上，不管采用哪种估值方式，A股市场的结构性高估———大批垃圾股的极度高估，才是A股最大的隐患。在本轮调整之后，市场是否会重演2004年的结构性调整行情，也就是蓝筹股走势坚挺，绩差股跌跌不休的行情，我们拭目以待。

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