文/熊锦秋

　　20世纪70年代末80年代初，一名叫乔克·鲁滨逊的基金经理，管理一只很成功的对冲基金，他热衷于财务分析，常在那些吹得天花乱坠的股票上大量放空，直至骗局被揭穿，他也因此被称为“邪神”。后来，“邪神”在一家被称为“赌场胜地”的公司股票上放空，当时经过仔细研究，他认为公司业绩不像公司吹嘘的那样乐观，于是越涨越卖。但随着股价进一步上涨，他却无钱再追加保证金，只能黯然离场。事后，这只股票真的跌得惨不忍睹，证明“邪神”当初的判断是正确的，但“邪神”却已被市场恶意操纵所害。

　　目前，我国的融资融券试点即将付诸实施，有关各方要高度警惕融券交易中的轧空风险。融券卖空机制的出现将使市场盈利模式发生变化，使多空双方对股票涨跌的期望相反，双方都唯愿股价朝有利于自己的方向发展，甚至会采取相应交易活动干预股价变动方向。多方可能继续买入甚至融资买入，空方则可能继续融券卖空，或将之前已有的现券卖出。

　　融券交易的风险在于有限的股票对无限的资金。融券交易，是沽空者从别的股东手里借股抛售，它提高了闲置股票的使用效率，但公司股票流通总量决不会因此增加。它不同于国外股市的裸卖空，裸卖空不用事先借入股票，就凭空在市场上卖出，在短时间内市场上卖空股票的数量有时是实际流通总量的数倍。

　　按照我国目前融资融券相关规定，基金等大资金扎堆的重仓股可能成为融资融券标的股票，如果市场人士认为其中一些个股相比大盘价值高估并进而放空这类股票，按规定，融券余量达到该股可流通量的25%时，即被暂停融券卖出。也就是说，2亿股流通盘的股票，最多允许融券者借股抛空5000万股，抛完后就无力再打压。而多方的大资金后援充足，待多方将融券浮筹吸干，股价必然暴涨。按规定在信用交易中客户维持担保比例不得低于130%，否则可能被强制平仓，加上融券期限不得超过六个月，那么，空方迫于形势只能高价追回，甚至出现无股可买而无法了结局面，从而孕育巨大风险。

　　由于现有筛选融券标的股票的要求过于宽松，可能成为引发轧空风险的一个源泉。比如选择融券标的股票要求“股东人数不少于4000人”、“流通盘不少于2亿股”，按此推理，户均持股限额约5万股，即便是大资金高度扎堆，也难触犯此条款。这样，就可能把大资金高度控盘的股票也纳入融券标的股票。

　　目前的股权分布制度，对轧空风险防控无力。为防大额投资者在市场上对一家公司过度持仓引发风险，在《上交所股票上市规则》有关公司股权分布问题的补充通知中，规定社会公众持股低于公司股份总数25%的，将可能被暂停上市。同时《补充通知》将“持有10%以上股份的股东及其一致行动人”排除在“社会公众”概念之外。但10%以内的巨量持股显然被认为是社会公众股，而一家基金公司所管理的全部基金，对一只股票的累计持仓限额是不超过公司总股本的10%，因此，目前所有基金均被认为是公众股。这样，只要几家基金公司与公司大股东联手，无论空方对融券标的股票如何打压，大资金都可随便合力通吃，既可满足其持仓限额要求，也可满足股权分布制度对公众持股最低比例的要求。

　　现有打击操纵行为的法规制度对轧空风险也防控无力。由于我国基金公司总数尚不足60家，各大资金之间形成心照不宣的攻守同盟和操纵行为的概率较高,《证券市场操纵行为认定办法》虽细化了操纵行为的认定标准，但仍缺乏对基金等大资金扎堆操纵行为的有效规制。由于目前市场上还找不到能够与它们一决高低的竞争对手，投资者要敢于在这些个股做空，无异于飞蛾扑火。

　　目前的资产重组、资产注入和再融资等市场操作可能助长轧空风险。比如大资金通过参与高价定向增发，注入真金白银，股票估值中枢得到提升。另外，资产重组和资产注入等市场操作，也使得股票标的所代表的实际内涵飘忽不定，乌鸡随时可能变凤凰。公司公布重组等重大消息需要停牌，待股票复牌后，就连续多日无量涨停，停牌前融券卖空者哪还有机会买回？

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