暴跌之后 两地股市何去何从

　　踏入2008年，资本市场遭遇的“倒春寒”似乎还没有消停的意思，海外次贷危机仍在延续，国内宏观调控措施相继出台，在普遍预测全球经济发展将趋向缓和的背景下，国内投资者最为关注的A股与H股依然在反复震荡调整。据统计，同此炎凉的A股和H股在不到半年的时间内跌幅超过40%。面对诸多不确定因素，两地股市会如何发展，投资者的机会在哪里，成为市场瞩目的热点。

　　针对上述问题，本期“南方财富大讲堂”联合华南理工大学科技园培训中心“第二桶金”论坛，特意请来英大证券研究所所长李大霄和香港东泰证券有限公司研究部董事邓声兴两位嘉宾分别就A股和H股两个市场为投资者指点迷津，解答疑惑。两位嘉宾均浸淫市场多年，他们敏锐的观点使不少听众的投资理念更为清晰，同时投资者也抓住难得的机会与专家展开面对面的交流。

　　暴跌之下A股难言乐观投资者要保卫胜利果实

　　震荡的市场，飞流直下的股指，哀鸿遍野的投资者，这三个关键词基本可以概括近半年来的A股状况，在风雨飘摇的市场中，不少损失惨重股民一边割肉斩仓，一边懊恼没有在高位出逃，据统计，从去年10月起，沪指从6124点一路跌至上周末的3492.89点，跌幅超过40%，其间还不断创下以10年计的月跌幅记录，暴跌之下，市场是否已经见底，投资的机会在哪里，进场还是观望，这些都成为近期萦绕在投资者心头难以确定的疑问。

　　A股市场趋势一：

　　政策刺激市场的动力不再强烈

　　“未来政策刺激市场的动力不再像以前那么强烈。”李大霄在预测A股市场发展趋势时开门见山地表达了自己的观点，他认为，基于市场规模结构的逐步完成，管理层采用政策刺激市场发展的动力已不明显，“以前A股市场结构不完善，只能容纳小股票，不能容纳大股票，这样造成了结构上的失衡，因此，管理层采取诸多刺激市场活跃的措施，比如在新股首日或者上市后短时间计入指数，以指数繁荣和获利效应吸引储蓄资金等。”

　　李大霄表示，经过不断的努力，目前A股市场已经成功地由小股票市场转化为大、小股票共存的市场，大股票的发行已没有问题，而且还有供不应求的表象，这样一来通过政策扩大市场规模的作用便已变得有限，李大霄举例说，我国A股总市值已经占到GDP总值的156%，若再加上在境外上市的股票，总市值已达GDP的218%，而“美国股市总市值占GDP的历史极限也只是160%，在这样超级庞大的规模下，再度使用政策刺激市场的动力也不足了”。

　　除了帮助完成资本市场初期的构建以外，李大霄也认为，政策刺激的作用还在于帮助中国银行业进行改革，“温总理曾多次提到中国银行业的改革是只能成功不能失败，这样一来除了汇金公司的注资和不良资产的剥离等手段外，还需要一个强大的资本市场来辅助完成改革”。李大霄表示，这一任务已经在2007年基本完成，四大银行中的三大银行已经完成上市，大批中小商业银行也大部分完成上市，银行板块的市值也占到整个A股市场的相当高位，“当任务完成后，再盼望采用政策手段刺激市场的可能性也就大幅下降了。”

　　A股市场趋势二：

　　解禁股对估值造成巨大压力

　　A股市场的股指在2007年下半年开始大幅调整，而进入2008年后跌势更甚，多家分析机构均指出从2007年10月后开始的“大小非”解禁股造成的市场扩容压力太大是主要原因，但在“解禁巨潮”过去之后，未来市场会趋于缓和，整固上攻。对此，李大霄并不赞同，他表达了对A股市场未来压力的担忧。

　　“在2008年中，市场面临的压力年尾要比年头更大，估值下降的趋势不可避免。”李大霄认为，本轮股市的“转折点”出现在2007年10月，是由于解禁流通股在当时出现一波大幅度的增加，自此以后流通股流通速度加快，市场压力显现，而按照股改协议，解禁股突发性的增长集中在2008年，全面性的增长会则出现在2009年，“随着时间的推移，解禁股加上IPO，流通量将越来越多，市场的供求关系发生较大改变，对股票的估值压力也越来越大。”李大霄测算，2007年底A股流通市值占总市值的25%，2008年底流通市值占比可能要到达35%，而到2009年底，则可能超过60%。

　　李大霄认为，其实市场近期的颓势已经给投资者做了一次提醒。统计显示，2008年2—3月是全年“小非”解禁的高峰期，合计有超过200亿股的限售股进入流通，而恰好在此时，股指“飞流直下”，最低甚至探底至3300点，习惯了牛市的股民被“浇了一大盆冷水”，不过解禁股的压力还在后市，2008年8—9月才是全年“大非”解禁的高潮。“这些增长是非常确定的，这些股票供应的增长是不以人的意志为转移的，所以，我认为2008年年尾的压力要比年头的压力要大。”李大霄说。

　　A股市场趋势三：

　　A股还没有到底部

　　从2007年10月份起，李大霄就一直是A股市场的看空派之一，他曾经做过一个生动的比喻，2005年进入股市投资是“洼地播种”阶段，因为当时的股票价值相当便宜；2006年股市是“不拔青苗等硕果”，因为市场里的树木才刚刚长出幼苗，拔掉太可惜；但进入2007年后，股市结出的“苹果”已经熟了，应该及时摘取，而后的2008年，投资者就要好好“保护胜利果实”。

　　在本期的“财富大讲堂”上，李大霄不但仍然秉持这一观点，而且认为保护这一胜利果实的任务今年更为艰巨，其中最为关键的是：A股还没有到达底部。“正常情况下，无论在哪里人们都不可能用手里的1元钱交换别人的6.44元钱，但目前在证券市场却可以做到。”李大霄说，“这正是我坚定看空的一个最重要原因。”他表示，在今年1月份的时候，A股主板市场的市净率为6.44倍，中小板的市净率为8.94倍，相当于投资者付出的1元钱只能换到0.155元或者0.112元资产，即使在A股持续下跌2个月之后，统计全部A股市净率仍有4.55倍，李大霄表示，虽然不少分析人士开始认为A股已经出现超跌现象，但纵向比较中国股市18年来的市净率便会发现，最低的年份这一数值仅有0.81倍，李大霄总结说：“现在这个价格有的人认为3200点是底部，我不这样认为，因为整个18年的历史给我们展示了现在这个价格还并不是一个非常便宜的价格。”

　　A股市场趋势四：

　　股改进入下半程整体性机会减少

　　在大部分投资者看来，始自2005年的股权分置改革已经顺利结束或者基本进入尾声，其依据是目前A股市场上戴“S”帽子的股票仅有10来家，但李大霄却认为这仅仅意味着股权分置改革的送股阶段基本完成，大规模的流通阶段正在启动，改革的硬仗也才刚刚开始。

　　他认为原因是多方面的。首先，A股市场上投资方的风险要比融资方大的现状没有改变；其次，股东文化的培育过程并没有完成；第三，市场中留存的非市场化行为的弊端慢慢显现；最后，股改后阶段购买者要承担大小非解禁的重任。李大霄将6124点比作一个“分水岭”，在此之前，股改由非流通股向流通股送股为特征，也就是说流通股股东享受了对价，而在此之后，轮到非流通股股东开始享受对价，市场正从卖方向买方转化。

　　李大霄表示，这一过程类似于“上山”和“下山”的道路，在6124点的时候，市场处于“山顶”，但未来流通比例扩大，增量资金却不明显，市场重心将出现整体下移的趋势，这也意味着持续的整体性的机会在减少，但阶段性和结构性的机会在增加。

　　本报记者　杨小亮

　　现场提问

　　【主持人】：最近有很多机构出台了第二季度的财务报告，股市在大跌34%之后，二季度可能会有一拨反弹的行情，您认为这个反弹可期吗？高度会有多高？　　　　　

    【李大霄】：首先A股的大门是永远敞开的，股市是永远有机会的，只要你有钱，关键是我们在底部的时候要有钱。至于目前股市，我认为仍然是一个下山之路。2007年是不能买股票的，只能卖股票。2008年还是要以保本为主，保本为主就是要以防守为主。但是保守为主很多投资人又耐不住寂寞。耐不住寂寞怎么办？只能做反弹，而不是做反转策略，这两者是完全不同的。二季度就是要用反弹策略。

　　既然是反弹，高度的第一个阻力位是30天均线，另外4200点这个位置非常重，在这个位置投资者要考虑兑现一点。

　　【主持人】：虽然现在香港股内资股占的比例超过了50%，但是香港好像更多地跟着美国走，很多的经济学家预言美国经济已经陷入衰退的过程，这对香港市场会有什么影响？

　　【邓声兴】：其实看回美国的股市下跌，为什么会影响到港股？因为香港是亚太区市场里面流通量最大的股票市场，也是最多国际投资者参与的市场，也是最容易套现的市场，很容易套走大量的金钱。基金和机构性投资者需要应付一些赎回以及在欧美市场上的资金需要，于是通常会减持港股套现。虽然内地和美国方面的因素会互相影响香港股市，但我们看到这个效应已经开始降低，今年年初港股会跟着美股跌，但现在的情况不同，港股开始站得稳，因为此前的金融问题慢慢淡化了。第二季度香港基金持现金的比例比较多，因此会增加入市的股份比例。