降印花税：猛药而非良药(2)

　　降税能否改变“负和游戏”结果？

　　随着多位人大代表先后对当前印花税过重提出议案，印花税率即将调整、更确切的说是下调的预期和传言风靡整个市场，不少投资者热烈期盼印花税在当前的基础上改为单边征收或者干脆调回到原来水平。经金融界网站投票统计所得到的结果，认为现在应该下调印花税的票数占总投票数的98.07%，以压倒多数的形式表示对印花税下调的强烈要求。

　　投资者承担的税收负担过重，这样的要求是合理的，在目前基础上作出适当的调整似乎也是理所当然之事。但降税后是否就能改变“负和游戏”的结果呢？

　　理论上说，提高交易成本，将有效抑制交易行为，并最终有交易成本与交易行为方面达到一个“均衡”税率点。而在5•30提高印花税率后，市场的换手率、交易活跃程度并没有根本性的下降，这似乎又表明目前的税率还低于“均衡点”。 印花税不仅与税率的高低有关系，同时与交易量也是直接相关的。如果仅仅降低印花税率，而市场过度投机的问题得不到有效的解决，那么即使再低的税率也能产生超过红利的印花税，进而将市场推向“零和游戏”的边缘。即使是下降回复到千分之一，继续出现去年2000多亿甚至3000多亿的日成交额，对于市场流出的资金总量与目前千分之三、日成交额1000多亿并没有太大的变化。因此，即使是下调印花税率，市场依然还是难改变“负和游戏”的局面。

　　降税能否挽救低迷市场？

　　降印花税是否能成为目前低迷市场的“救命稻草？如果政府“顺应”民心，下调印花税率，毫无疑问，短期内A股将会直线拔升，鸡犬升天的局面将再次展现在我们面前。这样的结果短期内所有人都高兴了。

　　可我们又要面临一个新的问题了，也是资本市场的一个永恒的问题和核心因素，那就是暴涨之后所带来的估值压力。在4000点附近，沪深300指数成份股的市盈率约为26倍左右，这样的市盈率水平较6000点30多倍而言，已是大幅下降，“投资机会”已然显现。但是不要忘了，30多倍的市盈率是在去年对中国经济全面过热的预期和全球经济依然向好的最乐观预期下形成的。而今面对美国经济步入衰退已成事实，对全球经济的负面影响大小还不明朗，中国降低经济增速也成事实，宏观调控对上市公司影响大小也不明朗的预期下，似乎难有最乐观的预期了。因而，4000点成为一个“鸡肋”，弃之可惜，食之无味。再往下走，4000点之下，20倍出头的市盈率，以目前中国经济并没有出现根本性问题的情况下，安全边际应该是比较高了。如果往上走，再到6000点，涨幅接近50%，显然很多机构并不认可，面临的抛盘压力是非常大的。这也是在4000点附近震荡横盘的主要原因。

　　从“两会”公布的2008年财政预期安排来看，2008年印花税继续维持在2000亿左右的水平，与2007年基本持平。这表明，财政部并没有下调印花税的考虑。如果不下调，市场短期内将不可能得到修养生息的机会，其结果就不必说了，重压之下，市场重心只能步步下移，直到市场回落到合理、并且更具投资价值的估值区间为止。

　　因此，目前阶段下调印花税仅仅是一剂“猛药”，它可以在短时期内安抚广大投资者受伤的心灵，但长期来看，绝非“良药”，因为印花税率的调整没有解决本质上的问题。