不要让熊嗅到你的恐惧(2)

　　《21世纪》：证监会新闻发言人25日表示，上市再融资是资本市场的重要功能，是市场实现资源优化配置的重要方式之一，但绝不应是恶意圈钱行为。对此您怎么评价？

　　巴曙松：究竟是不是恶意圈钱，与一家上市公司究竟是不是有投资价值一样，最终还是要由市场决定，由投资者决定。期望由几个人或者几个机构来决定一个公司是否是恶意圈钱，难度是很大的，而且，管制和审批同样会带来其他所有的管制和审批所可能带来的寻租和低效率。同样也需要指出的是，不管是否愿意承认这一点，由一个机构或者几个人来审定是否存在恶意圈钱，可能还会出现较之企业自由决定条件下更多的恶意圈钱，这样的案例在国内外市场还少吗？

　　因此，应当是在市场中寻找对这种可能的恶性融资的制衡力量，对于筹资之后不能很好运用这些资金、给投资者提供良好回报的公司，市场可以运用自己的专业判断来否决它。特别是机构投资者，应当发挥更为积极的作用，而不仅仅是遇到此类情况就抛售，仅仅成为一个十分消极的财务投资者。

　　滕泰：我觉得这首先反映了证监会以及中国政府对资本市场的把握能力在增强，该出手的时候就出手，毫不犹豫，也反映了对维持资本市场稳定和良好发展局面的决心和信心。但是，维持市场供求关系基本平衡的任务还很艰巨，首先是最近大量"大小非解禁"，另外，在从紧的货币政策背景下，企业正常的融资需求也应该得到满足。因此，在短期供求失衡的情况下，证监会一方面发表声明，采取控制发行节奏，减少短期供给的压力；同时通过批准更多基金进入理财市场，增加市场供应。

　　从长期来看，根本的出路不是控制企业融资，而是继续壮大机构投资者的规模，吸引更多资金进入证券市场，实现我国企业融资方式更多依赖于资本市场的改变。但是在当前的发展阶段，通过控制发行节奏来维持资本市场供求关系的基本平衡也是非常重要的，应该成为监管层长期坚持的基本原则。

　　薛澜：企业是否再融资本身是市场行为，我觉得政府完全没有必要表态，没有什么意义。因为市场不需人为造成供应紧缺，或者供应泛滥，市场自己就已经投票了。

　　市场会用自己的手，欢迎或拒绝再融资的行为。说到底，政府也不能够逼迫投资者表态。如果投资者不想支持一家公司再融资，政府也不能逼着他们去买。如果市场觉得这种再融资不合适，就会拒绝。

　　在海外市场，经常有企业要上IPO的股票，到最后一分钟却不上了，因为投资者用自己的手和脚投了拒绝票。

　　王晋斌：对于恶意“圈钱”如何界定，是一个困难的问题。从投资者角度来看，恶意“圈钱”应具备两个基本特征：一是融资额大；二是融资决策与公司主营业务或与公司发展战略关联度低。按照这样的概念界定，证监会的这次声明，一方面是希望上市公司要结合自己的主营业务发展战略来规划筹资计划，避免盲目投资，促进上市公司的健康发展；二是在股市大幅度下跌的背景下，管理部门也不希望上市公司再融资决策行为对股票市场进一步带来利空的影响。

　　《21世纪》：目前哪些因素是真正的“股市毒药”？监管部门能够真正救市吗？

　　滕泰：“股市毒药”的说法我觉得有些偏激。比如在2007年，那么多大盘股进行IPO，中国资本市场融资金额全球第一，市场都没有跌下来，而且每个蓝筹股的回归都被看做利好。而现在，大盘股的再融资消息一出来，就引起了市场的厌恶和恐慌，这实际上反映了市场的背景和基础不一样了。

　　从企业微观层面来讲，提出融资需求、做出再融资的决策并没有错；而从监管层面来看，可以选择批准和不批准，以及把握标准的节奏。也就是说，供求失衡问题要依靠宏观层面来把握，不能企求微观层面的企业自动控制、不提出融资需求。

　　薛澜：我从来不相信救市这种政策。为什么？我觉得一个市场能不能够起死回生，与上市公司的基本面有直接关系。政府怎么能救什么呢？不发IPO？治标不治本。如果市场股价要涨，像以前国家征收的双倍的印花税，股市依然上涨，还是大涨。但如果市场要下跌，也不会因为所处的点位就不跌了。

　　这正像以前我给投资者讲过的一个寓言故事，一个人在一个林子里碰到一头熊，其实你是不能够让它嗅到你的恐惧的，如果它嗅到了你的恐惧，这个熊就会追你追得越厉害。其实市场跟熊也是一样，如果让市场感觉到现在已经乱了方寸，那股市后期就不见得会轻松了。

　　《21世纪》：一般的投资者认为，在大盘极度恐慌的情况下，企业巨额再融资冲击了市场，是不负责任的。

　　薛澜：我觉得没有什么不负责任。从公司本身考虑，当然企业看重自身利益最大化，公司没有要负这种社会责任，它只要对其股民负责。

　　之所以大家有这样的疑虑，是因为大家还觉得IPO能挣钱，等到有一天企业IPO投资者不挣钱了，那不就没人买了，企业想恶意融资也融不了。不能说任何一个公司现在来上市，就是恶意融资。每个公司都有他发展的需要，我觉得很多公司现在的融资还是适应战略发展的需要。

　　滕泰：从国际范围来看，无论是大企业还是小企业，融资渠道都不完全依赖资本市场，也不仅仅依靠股权融资，而是多种融资渠道并举。

　　在中国情况也是如此，只不过在当前的市场背景下，尤其是在“大小非解禁”的过程中，市场显得比较脆弱，因此，融资的矛盾被过度放大了。其实，这从根本上反映了资本市场本身信心和估值是否合理的问题。

　　资本市场本身应该有一个合理的估值水平，现在中国资本市场的估值仍然存在过高的情况，市场整体上还是有风险的。企业融资时都会考虑融资方式和融资成本，在A股估值过高的情况下，通过资本市场融资成本就会较低，老股东让出同样比例的股权可以圈到的钱比较多——这也刺激了企业的融资行为。尤其是在市场短期不被看好的情况下，企业越是着急抓住最后的机会去融资，这时是需要政府进行一些控制的。

　　巴曙松：从中长期看，一些基本面确实优秀的企业在有清晰的战略投向后，在整个信贷相对紧缩的条件下，能够获得便捷的融资，可以为这些企业获得更好的扩张机会，这本身也是市场结构调整的必然。与此形成对照的是，整个市场的交易成本居高不下，从整个二级市场交易的股东看，上市公司创造的盈利，不及这部分股东需要交纳的各种税费手续费，对于这一部分股东来说，从总体上是资金净流出的。

　　王晋斌：此轮大型或特大型国有上市企业的再融资决策本是公司财务决策的理性行为，可是这种理性行为并不为投资者所接受，这给了上市公司一个警示：公司决策还要考虑到绝大多数股东的意见，不能仅考虑有关法律赋予的决策程序和权利来行事。再融资决策一定要基于完整、可行的财务计划论证的基础之上，并尽可能与投资者达成一致意见。

　　信贷紧缩对资产重估有明显影响

　　《21世纪》：央行的紧缩性货币政策对中国的A股市场影响有多大？

　　薛澜：第一，我觉得肯定有影响，第二，央行也不可能因为股票市场下跌了，就改变紧缩性政策。央行的责任不在股票市场，而是中国整个经济环境。从中国的经济目前的情况来看，肯定会把抑制通胀作为首要任务。

　　巴曙松：如果说股价波动包含相当成分的资产重估的话，信贷供应状况是影响最为直接的因素之一，信贷紧缩对于资产重估当然有明显的影响。但是具体从企业盈利增长的角度看，紧缩的货币政策对于企业盈利的影响可能也是结构性的，不少的企业可能从中受损，但是也有不少企业受益。

　　从货币政策的政策目标看，主要目标应当是维持币值的稳定，关注总体的经济状况，如果股市影响到币值稳定和总体经济状况，当然需要关注。

　　滕泰：紧缩性货币政策主要不是针对股市，而首先是针对流动性过剩，其次是通货膨胀的压力。通货膨胀是任何央行都非常重视的。传统宏观经济调控政策的三个基本的要点就是：就业，通货膨胀，经济增长。我国的经济增长没有问题，就业也在增加，因此通货膨胀就成了最重要的问题。通货膨胀的压力不变，紧缩的货币政策就不会改动，尽管这种内部紧缩政策不一定非常有效。

　　从这点来看，即使股市降下来，也不会影响现在从紧的货币政策，但它会对证监会的政策产生很大影响。证监会在2007年10月之前股市泡沫时控制基金发行，缓解股市过热的局面。而股市现在跌下来，它已开始采取加快新基金审批、控制新股发行、减少供给的压力等措施。

　　《21世纪》：为了使证券市场能更好地发挥其资源配置的功能，证券监管部门应该从哪些层面做出努力？

　　薛澜：我觉得，政府应该管的事情，不要跟市场应该管的事情混淆起来。

　　巴曙松：如果说今年1-2月份中国股市的走势是全年走势的一个可能的预演的话，我认为是有道理的，因为整个市场在消化内部和外部的政策的不确定性，寻找新的市场价值中枢，在这个时期，提供多样化的金融产品、多样化的投资工具、特别是提供更多的风险管理工具更有必要，例如，股指期货的推出，可能为这种大幅的波动提供更好的风险管理工具和手段。

　　滕泰：最基本还是要平衡资本市场的供求关系，这应该成为一个基本原则。此外，还应该坚持不懈地壮大机构投资者的队伍，同时对上市公司的信息披露行为加强监管，加强市场的透明度，引导市场的理性投资。